Phân tích sâu về Ethena: Bật lại hoạt động sau khi Token bán phá giá lớn, phân tích giá trị đầu tư ENA

Phân tích Ethena từ góc độ kinh doanh: Bật lại sau khi giảm 80%, ENA có đáng để mua không?

Ethena là một trong những dự án DeFi hiện tượng hiếm hoi trong vòng này, giá trị vốn hóa thị trường của nó đã vượt qua 2 tỷ đô la sau khi token được niêm yết. Tuy nhiên, kể từ tháng 4 năm nay, giá token của nó đã giảm nhanh chóng, giá trị vốn hóa thị trường của Ethena đã giảm hơn 80% so với đỉnh điểm, giá token giảm cao nhất lên tới 87%.

Kể từ khi bước vào tháng 9, Ethena đã tăng tốc độ hợp tác với các loại dự án khác nhau, mở rộng các tình huống sử dụng của stablecoin USDE, quy mô stablecoin cũng bắt đầu chạm đáy và phục hồi, giá trị lưu thông của nó đã từ mức thấp nhất 400 triệu USD vào tháng 9, đã bật lại lên khoảng 1 tỷ USD hiện tại.

Bài viết này sẽ tập trung vào 3 vấn đề sau:

  1. Mức độ kinh doanh hiện tại: Các chỉ số kinh doanh cốt lõi hiện tại của Ethena, bao gồm quy mô, doanh thu, chi phí tổng hợp và mức lợi nhuận thực tế.
  2. Triển vọng kinh doanh trong tương lai: Câu chuyện đáng mong đợi và sự phát triển trong tương lai của Ethena
  3. Mức độ định giá: Hiện tại giá ENA có đang ở trong khu vực bị định giá thấp không?

1. Mức độ kinh doanh: Tình hình kinh doanh cốt lõi hiện tại của Ethena

1.1 Mô hình kinh doanh của Ethena

Ethena định vị doanh nghiệp của mình là một dự án đô la tổng hợp có "thu nhập gốc", lĩnh vực của nó thuộc cùng một lĩnh vực với MakerDAO, Frax, crvUSD, GHO - stablecoin.

Hiện tại, mô hình kinh doanh của các dự án stablecoin trong lĩnh vực tiền điện tử cơ bản là tương tự:

  1. Huy động vốn, phát hành nợ (stablecoin), mở rộng bảng cân đối kế toán của dự án
  2. Sử dụng nguồn vốn huy động được để thực hiện các hoạt động tài chính, đạt được lợi nhuận tài chính

Khi lợi nhuận từ vốn hoạt động của dự án cao hơn tổng chi phí mà dự án đã huy động và chi phí vận hành, dự án sẽ có lãi.

Ethena như một dự án stablecoin mới tham gia, rõ ràng đang ở thế bất lợi hơn so với các dự án lâu đời như USDT, DAI về hiệu ứng mạng và uy tín thương hiệu, điều này cụ thể thể hiện ở việc chi phí huy động vốn của nó cao hơn, vì chỉ khi có kỳ vọng lợi nhuận cao, người dùng mới sẵn sàng cung cấp tài sản của mình cho Ethena để đổi lấy USDE, cách làm của Ethena là thông qua việc cung cấp phần thưởng bằng token dự án ENA cho người dùng và lợi nhuận từ stablecoin (đến từ thu nhập tài chính của quỹ hoạt động dự án) để huy động vốn.

1.2 Dữ liệu kinh doanh cốt lõi của Ethena

1.2.1 Quy mô và phân bố phát hành USDE

Vào đầu tháng 7 năm 2024, quy mô phát hành USDE đã đạt mức cao kỷ lục 3.61 tỷ, sau đó quy mô này liên tục giảm xuống còn 2.41 tỷ vào giữa tháng 10, hiện đang dần phục hồi, tính đến ngày 31 tháng 10 khoảng 2.72 tỷ.

Phân tích Ethena từ khía cạnh kinh doanh: bán phá giá lớn 80% sau bật lại, ENA có đáng để mua không?

Và trong quy mô hơn 2,72 tỷ, 64% USDE đang trong trạng thái ký quỹ, hiện tại APY tương ứng là 13% (dữ liệu từ trang web chính thức).

Như vậy, có thể thấy rằng mục đích của hầu hết người dùng nắm giữ USDE là để thu được thu nhập tài chính, 13% chính là "lợi nhuận không rủi ro" dựa trên USDE, cũng là chi phí tài chính mà Ethena hiện tại đang sử dụng để huy động vốn từ người dùng.

Trong cùng thời gian, lợi suất trái phiếu ngắn hạn của đồng đô la Mỹ là 4,25% (dữ liệu ngày 24 tháng 10), lãi suất gửi USDT trên Aave là 3,9%, trong khi USDC là 4,64%.

Chúng ta có thể thấy rằng, Ethena vẫn giữ mức chi phí huy động vốn khá cao để mở rộng quy mô huy động vốn của mình.

USDE không chỉ được phát hành trên mạng chính Ethereum, mà còn mở rộng trên nhiều L2 và L1, hiện tại quy mô USDE phát hành trên các chuỗi khác là 2.26 triệu, chiếm khoảng 8.3% tổng lượng.

Phân tích Ethena từ góc độ kinh doanh: Bật lại sau khi giảm 80%, ENA có nên mua không?

Ngoài ra, một nền tảng giao dịch với tư cách là nhà đầu tư và nền tảng hợp tác quan trọng của Ethena, không chỉ hỗ trợ USDE làm ký quỹ cho giao dịch phái sinh, mà còn cung cấp tỷ suất lợi nhuận lên tới 20% cho USDE được lưu trữ trên nền tảng này (giảm xuống tối đa 10% vào tháng 9). Do đó, nền tảng này cũng là một trong những bên giữ ký quỹ lớn nhất của USDE, hiện đang nắm giữ 263 triệu USDE (vào thời kỳ cao điểm vượt quá 400 triệu).

1.2.2 Thu nhập từ giao thức và phân bố tài sản cơ sở

Nguồn doanh thu hiện tại của Ethena có ba phần:

  1. Lợi nhuận từ ETH được thế chấp trong tài sản cơ bản;
  2. Từ phí vốn phát sinh từ việc phòng ngừa rủi ro và chênh lệch giá của sản phẩm phái sinh;
  3. Lợi nhuận đầu tư: Nắm giữ dưới dạng stablecoin, nhận lãi suất gửi hoặc trợ cấp khuyến khích, chẳng hạn như nhận phần thưởng từ chương trình trung thành khi giữ USDC trên một nền tảng giao dịch nào đó; và các loại như sUSDS có trên Spark.

Theo dữ liệu được phê duyệt bởi Ethena từ Token terminal, doanh thu của Ethena trong tháng vừa qua đã thoát khỏi đáy tháng trước, doanh thu của giao thức trong tháng 10 là 10,63 triệu USD, tăng 84,5% so với tháng trước.

Phân tích Ethena từ góc độ kinh doanh: bán phá giá lớn 80% sau bật lại, ENA có đáng để mua không?

Trong thu nhập hiện tại của giao thức, một phần được phân bổ cho các nhà đầu tư USDE, một phần sẽ vào quỹ dự trữ của giao thức (Reserve Fund), để đối phó với chi phí khi tỷ lệ lãi suất âm và các sự kiện rủi ro khác.

Trong tài liệu chính thức, có nói "Số tiền thu nhập từ giao thức dùng cho quỹ dự trữ cần phải được quyết định bởi quản trị". Tuy nhiên, không tìm thấy bất kỳ đề xuất cụ thể nào về tỷ lệ phân bổ quỹ dự trữ trong diễn đàn chính thức, sự thay đổi của tỷ lệ cụ thể chỉ được thông báo lần đầu tiên trên blog chính thức của họ. Tình hình thực tế là tỷ lệ phân bổ và logic phân bổ thu nhập của giao thức Ethena đã trải qua nhiều lần điều chỉnh sau khi ra mắt, trong quá trình điều chỉnh, ban đầu chính thức sẽ lắng nghe ý kiến của cộng đồng, nhưng kế hoạch phân bổ cụ thể vẫn do chính thức quyết định chủ quan, không được thông qua quy trình quản trị chính thức.

Từ dữ liệu của Token terminal cũng có thể thấy, tỷ lệ phân chia thu nhập của Ethena giữa thu nhập của người gửi USDE và quỹ dự trữ là rất biến động.

Phân tích Ethena từ góc độ kinh doanh: Bật lại sau khi giảm 80%, ENA có đáng để mua không?

Trong giai đoạn đầu khi dự án được triển khai, doanh thu từ hợp đồng khá cao, phần lớn doanh thu từ hợp đồng được phân phối cho quỹ dự trữ, trong đó tuần từ ngày 11 tháng 3, 86,7% doanh thu từ hợp đồng đã được phân phối cho tài khoản quỹ dự trữ. Tuy nhiên, khi bước vào tháng 4, giá ENA bắt đầu giảm nhanh chóng, doanh thu từ token ENA không đủ kích thích nhu cầu đối với USDE, để duy trì quy mô của USDE, việc phân phối doanh thu từ hợp đồng Ethena bắt đầu nghiêng về phía người nắm giữ USDE, phần lớn doanh thu được phân phối cho người dùng nắm giữ USDE. Đến hai tuần gần đây, doanh thu từ hợp đồng Ethena hàng tuần mới bắt đầu cao rõ rệt hơn so với chi phí phân phối cho người dùng nắm giữ USDE (không tính đến khuyến khích token ENA).

Và từ tài sản cơ bản của Ethena hiện nay, 52% là vị trí chênh lệch giá BTC, 21% là vị trí chênh lệch giá ETH, 11% là vị trí chênh lệch giá tài sản ETH staking, phần còn lại 16% là stablecoin. Vì vậy, nguồn thu nhập chính của Ethena hiện nay chủ yếu đến từ vị trí chênh lệch giá BTC, trong khi thu nhập từ ETH Staking từng là trọng điểm nhưng do tỷ lệ tài sản không lớn, đóng góp thu nhập của nó rất nhỏ.

Phân tích Ethena từ góc độ kinh doanh: giảm 80% rồi bật lại, ENA có đáng để mua không?

Từ xu hướng lợi suất trung bình của hợp đồng vĩnh viễn BTC, tính đến thời điểm hiện tại của quý 4, lợi suất trung bình đã thoát khỏi khoảng lặng của quý 3 và trở về vị trí của quý 2 năm nay, lợi suất trung bình hàng năm trong quý này tính đến thời điểm hiện tại là hơn 8%, nhưng ngay cả trong quý 3 khi thị trường ảm đạm, lợi suất trung bình hàng năm của việc chênh lệch BTC cũng trên 5%.

Lợi suất hàng năm từ việc chênh lệch hợp đồng vĩnh viễn của ETH cũng tương tự như BTC, hiện đã trở lại mức trên 8%.

Phân tích Ethena từ góc độ kinh doanh: bán phá giá lớn 80% sau Bật lại, ENA có đáng để mua không?

Chúng ta hãy xem quy mô hợp đồng thị trường của Sol, tài sản cơ sở sắp được đưa vào Ethena. Ngay cả khi giá Sol tăng lên trong năm nay, khối lượng hợp đồng của Sol đã tăng mạnh, hiện đã đạt 3,4 tỷ USD, nhưng vẫn còn khoảng cách lớn so với 14 tỷ USD của ETH và 43 tỷ USD của BTC (không bao gồm dữ liệu CME).

Và chi phí vốn của Sol, từ một số nền tảng giao dịch có khối lượng nắm giữ lớn nhất, tỷ lệ phí vốn hàng năm gần đây của nó tương tự như BTC và ETH, hiện tại tỷ lệ phí vốn hàng năm của nó khoảng 11%.

Có nghĩa là, Sol hiện tại không có lợi thế rõ rệt về quy mô và tỷ suất sinh lời so với BTC và ETH, ngay cả khi sau này được đưa vào hợp đồng套利 của Ethena, trong ngắn hạn sẽ không mang lại nhiều thu nhập thêm.

1.2.3 Mức chi phí và lợi nhuận của giao thức Ethena

Chi phí giao thức của Ethena được chia thành hai loại:

  1. Chi phí tài chính, được thanh toán qua USDE, đối tượng thanh toán là người ký quỹ USDE, nguồn thu nhập là doanh thu từ giao thức Ethena (chênh lệch giá sản phẩm phái sinh và ký quỹ ETH, cũng như đầu tư tài chính bằng stablecoin).
  2. Chi phí marketing, thanh toán bằng token ENA, đối tượng thanh toán là người dùng tham gia các hoạt động tăng trưởng của Ethena (Campaign), những người dùng này sẽ nhận được điểm (các Campaign ở các giai đoạn khác nhau có tên điểm khác nhau, chẳng hạn như lúc đầu gọi là Shards, sau đó gọi là Sats) bằng cách tham gia các hoạt động, và sau khi kết thúc các hoạt động theo quý, sẽ đổi điểm để nhận phần thưởng token ENA tương ứng.

Chi phí tài chính thì dễ hiểu, đối với người dùng đặt cọc USDE, họ có dự đoán lợi nhuận rõ ràng, chính thức đã ghi chú rõ ràng tỷ lệ lợi nhuận của USDE hiện tại trên trang chủ, tỷ lệ lợi nhuận của việc đặt cọc USDE hiện tại là 13%.

Điều phức tạp là Ethena đã bắt đầu các chiến dịch marketing liên tục sau khi dự án ra mắt, chúng có những quy tắc khác nhau, cộng thêm việc khuyến khích người dùng thực hiện các hành động cụ thể bằng điểm thưởng, còn giới thiệu cơ chế trọng số, liên quan đến việc tính toán tổng hợp các hoạt động từ nhiều nền tảng hợp tác.

Hãy cùng điểm qua một loạt các hoạt động tăng trưởng sau khi Ethena được ra mắt:

1.Campaign Ethena Shard: Thế kỷ 1-2(Mùa 1)

  • Thời gian: 2024.2.19-4.1 (chưa đến một tháng rưỡi)
  • Hành động khuyến khích chính: Cung cấp tính thanh khoản stablecoin cho USDE trên một nền tảng nào đó.
  • Hành vi kích thích thứ yếu: Đúc USDE, nắm giữ sUSDE, gửi USDE và sUSDE vào một nền tảng nào đó, nắm giữ USDE trên các L2 hợp tác khác nhau.
  • Tăng trưởng quy mô: Trong thời gian này, quy mô của USDE đã tăng từ chưa đến 3 triệu lên 1,3 tỷ.

Số lượng ENA chi tiêu, tức là chi phí marketing của sự kiện: tổng cộng 750 triệu, chiếm 5%. Trong đó, 50% ENA của 2000 ví lớn nhất có thể nhận ngay lập tức, 50% còn lại sẽ được phân phối theo tuyến tính trong 6 tháng còn lại. Trong khi đó, các ví nhỏ khác không có giới hạn mở khóa. Theo một bảng dữ liệu, gần 500 triệu ENA đã được nhận trong khoảng thời gian giữa tháng 6, trong khi trước tháng 6, giá cao nhất của ENA khoảng 1.5$, giá thấp nhất khoảng 0.67$, lấy giá trung bình khoảng 1$; sau đầu tháng 6, ENA bắt đầu giảm nhanh từ 1$ xuống còn khoảng 0.2$, giá trung bình khoảng 0.6$, 250 triệu ENA còn lại chủ yếu được nhận trong khoảng thời gian này.

Chúng ta có thể ước lượng một cách rất thô thiển rằng, giá trị tương ứng của 750 triệu ENA = 51 + 2.50.6, khoảng 650 triệu USD.

Cũng có nghĩa là, quy mô của USDE đã tăng khoảng 1 tỷ USD trong chưa đầy 2 tháng, với chi phí tiếp thị lên tới 650 triệu USD, chưa bao gồm chi phí tài chính đã trả cho USDE.

Tất nhiên, với đợt airdrop ENA đầu tiên, chi phí marketing khổng lồ ở giai đoạn này có tính đặc thù.

2.Campaign Sats Ethena: Mùa 2

  • Thời gian: 2024.4.2-9.2 (5 tháng)
  • Hành vi khuyến khích chính: Khóa ENA, cung cấp thanh khoản cho USDE, sử dụng USDE làm tài sản thế chấp cho vay, gửi USDE vào một nền tảng nào đó, gửi USDE vào giao thức Restaking, gửi USDE vào một sàn giao dịch nào đó.
  • Hành vi khuyến khích thứ yếu: Sử dụng USDE để khóa trên nền tảng chính thức, nắm giữ và sử dụng USDE trên L2 hợp tác, sử dụng sUSDE làm tài sản thế chấp cho vay, v.v.
  • Tăng trưởng quy mô: Trong thời gian này, quy mô của USDE đã tăng từ 13
Xem bản gốc
This page may contain third-party content, which is provided for information purposes only (not representations/warranties) and should not be considered as an endorsement of its views by Gate, nor as financial or professional advice. See Disclaimer for details.
  • Phần thưởng
  • 6
  • Chia sẻ
Bình luận
0/400
MidnightGenesisvip
· 15giờ trước
Giám sát cho thấy đợt bật lại này rõ ràng là không bình thường, có những triển khai thú vị đang diễn ra.
Xem bản gốcTrả lời0
NftBankruptcyClubvip
· 15giờ trước
Còn dám mua không? Tỉnh lại đi.
Xem bản gốcTrả lời0
FallingLeafvip
· 15giờ trước
bán lẻ vẫn nên tránh xa thì hơn.
Xem bản gốcTrả lời0
RumbleValidatorvip
· 15giờ trước
Nút ổn định dữ liệu sẽ nói lên điều gì
Xem bản gốcTrả lời0
degenwhisperervip
· 15giờ trước
Đáy đã qua lâu rồi, những ai hiểu thì sẽ hiểu.
Xem bản gốcTrả lời0
ValidatorVikingvip
· 15giờ trước
đã thấy những giao thức dump tệ hơn thật sự... vẫn đang chạy Người xác thực như một nord thực thụ
Xem bản gốcTrả lời0
  • Ghim
Giao dịch tiền điện tử mọi lúc mọi nơi
qrCode
Quét để tải xuống ứng dụng Gate
Cộng đồng
Tiếng Việt
  • 简体中文
  • English
  • Tiếng Việt
  • 繁體中文
  • Español
  • Русский
  • Français (Afrique)
  • Português (Portugal)
  • Bahasa Indonesia
  • 日本語
  • بالعربية
  • Українська
  • Português (Brasil)