Анализ перспектив цифрового Майнинга в 2025 году

Недавний отчет, охватывающий почти половину хешрейта сети Биткойн, показывает, что майнинг Биткойн стал капиталоемким, энергоцентрированным бизнесом дата-центров. В этой отрасли наблюдаются три новые особенности: быстрое повышение эффективности специализированных интегральных схем (ASIC), массовый приток институционального капитала и все более зеленая энергетическая структура.

Обзор отрасли

К 2024 году общий расход электроэнергии в отрасли достигнет 138 ТВтч, а энергопотребление на единицу работы снизится на 24% до 28,2 Дж/ТХ. Устойчивые источники энергии уже обеспечивают 52,4% нагрузки на майнинг, а годовые выбросы парниковых газов составляют 39,8 млн тонн CO2-эквивалента, что составляет примерно 0,08% от глобальных выбросов.

С точки зрения регионального распределения, США обеспечивают около 75% мощности, указанной в отчетах. Парагвай, Объединенные Арабские Эмираты, Норвегия и Бутан стали вторичными хабами.

С точки зрения затрат, медиана стоимости доставки электроэнергии составляет 45 долларов США за мегаватт-час. Включая все операционные расходы, средняя общая стоимость составляет 55,5 долларов США за мегаватт-час. В четвертом квартале 2024 года цена биткойна выросла, что привело к историческому максимуму "прибыльности вычислительной мощности" в отрасли.

Риски и вызовы

Основные риски, с которыми сталкивается отрасль, включают:

1. Рост цен на энергоресурсы
2. Неопределенность в политике
3. Концентрация поставок ASIC( Рыночная доля трех основных производителей превышает 99%)

Распространенные меры реагирования включают долгосрочное хеджирование электричества, географическую диверсификацию и вертикальную собственность на энергоресурсы.

Стратегические моменты

Повышение энергоэффективности, доходы от новых услуг электросетей и постоянный институциональный спрос компенсировали влияние уменьшения блока вознаграждений в апреле 2024 года. Однако операторам все еще необходимо сосредоточиться на следующих аспектах для защиты прибыли:

1. Контроль затрат на электроэнергию
2. Прозрачный ESG отчет
3. Диверсификация доходов (, такие как AI/хостинг высокопроизводительных вычислений, утилизация попутного газа )

Основы отрасли

( Кибербезопасность и экономика

В 2024 году вознаграждение за блок уменьшится до 3.125 биткойнов за блок. Несмотря на то, что доход от сборов за транзакции в среднем составляет всего 6% от дохода майнеров, в периоды пиковых нагрузок он может превышать 100% от вознаграждения.

Глобальная вычислительная мощность в конце года вырастет до 796 EH/s, что подтверждает мотивацию майнеров к реинвестированию. Последние проектные решения чипов на 5 нм и 3 нм имеют потребление энергии менее 20 J/TH, и ожидается, что в 2025-2026 годах будут представлены прототипы с потреблением менее 10 J/TH.

) Структура капитала

Около 41% хешрейта контролируется публичными майнерами. Де-регулирование после 2023 года привело к тому, что соотношение чистого долга большинства крупных компаний к EBITDA стало ниже 0,5.

Окружающая среда и показатели ESG

В 2024 году доля устойчивой энергии достигнет 52,4%, углеродная интенсивность снизится до 288 граммов углекислого газа эквивалента на киловатт-час. Общие выбросы парниковых газов составят 39,8 миллиона тонн углекислого газа эквивалента. 70,8% компаний применили меры по смягчению последствий.

Ожидается, что к 2027 году углеродная интенсивность отрасли может снизиться до менее 200 граммов эквивалента углекислого газа на киловатт-час. Майнеры, использующие более 50% низкоуглеродной электроэнергии, имеют преимущество в 50-150 базисных пунктов на долговом рынке.

Анализ операционных затрат

Стоимость майнинга одного биткойна составляет от 14 до 36 тысяч долларов. Операторы с наименьшими затратами могут "майнить и держать" в условиях рыночного спада и получать прибыль от услуг по балансировке энергосистемы; компании с высокими затратами будут первыми, кто будет вынужден закрыться при падении цен.

Риски и регулирование

Основные риски включают предложения о федеральном налоге на потребление энергии в США, углеродный налог в Европе, перебои в поставках ASIC и длительное снижение цен на биткойн. Стратегии смягчения включают географическую диверсификацию, заключение долгосрочных соглашений с нулевыми углеродными электростанциями, закупку из двух источников и др.

Стратегические направления роста

1. Интеграция ИИ/ВСК: модернизация инфраструктуры для задач обучения ИИ на базе GPU
2. Вертикальная интеграция энергии: сотрудничество с производителями энергии для снижения затрат и создания дополнительного дохода
3. Премия за зеленый биткойн: участвуйте в программе сертификации для продажи токенов "доказуемо зеленого" с премией.

Оценка и мониторинг

Ожидаемое значение EV/EBITDA основных майнеров Северной Америки в 2025 году составит 4.8-6.2 раза. Цена за хэш в каждом кадре находится в диапазоне от 45 до 70 миллионов долларов США.

Важные катализаторы, на которые стоит обратить внимание в течение следующих 12 месяцев, включают чистый приток ETF, поставки нового поколения ASIC, решение FERC США по оплате гибкой нагрузки и окончательное утверждение правил MiCA Европейским Союзом.

Инвестиционные рекомендации

1. Увеличение доли майнеров с низкими затратами, высокой эффективностью и высоким процентом возобновляемых источников энергии в вертикально интегрированных компаниях
2. Нейтральные/увеличенные позиции оператора в одной юрисдикции, определятся после уточнения политики.
3. Сокращение/избежание майнеров с высоким плечом, высокими затратами и низкой эффективностью оборудования