DEX: Nunca foi realmente compreendido

No sistema financeiro cripto, o DEX sempre teve um papel interessante. Parece estar sempre online, sem interrupções, sem censura, sem fuga, mas a longo prazo permanece numa posição de marginalidade: interface complexa, falta de liquidez, ausência de uma narrativa, não é nem o centro de tópicos populares, nem a plataforma de escolha dos projetos. Quando o DeFi explodiu, foi visto como uma alternativa às exchanges centralizadas; após o retorno do mercado em baixa, tornou-se um "legado da era DeFi" com o apelo de "segurança e auto-custódia". À medida que o foco da indústria se volta para novas narrativas como blockchains públicas, IA, RWA e inscripções, o DEX parece ter perdido sua presença.

No entanto, quando estendemos a linha do tempo e expandimos a estrutura, descobrimos que: DEX tem crescido silenciosamente e começou a abalar a lógica subjacente das finanças em cadeia. O anteriormente popular Uniswap é apenas um ponto em sua trajetória de desenvolvimento, enquanto projetos derivados como Curve, Balancer, Raydium e Velodrome são apenas suas formas transformadas. Quando observamos a evolução de AMM, agregadores e DEX L2, o que está por trás é, na verdade, o processo de autoevolução das finanças descentralizadas.

Portanto, precisamos sair da perspectiva de "comparação de produtos" e "tendências de mercado" e revisar a longa história, esclarecendo a lógica da sua evolução estrutural:

• Como o DEX evoluiu de ferramentas on-chain para lógica estrutural;
• Como ele absorveu diferentes períodos de mecanismos financeiros e objetivos ecológicos;
• Por que quando falamos sobre lançamento de projetos, arranque a frio e auto-organização da comunidade, DEX continua a ser um tópico inevitável.

Esta é a história da evolução das DEX, bem como uma observação da estrutura da "externalização de funções" descentralizada, e ainda uma expansão de um caminho histórico. Também tentaremos responder a uma questão que se torna cada vez mais proeminente:

Por que, na era Web3, é difícil para cada projeto contornar as DEX?

I. História do DEX nos últimos cinco anos: de um papel marginal ao centro da narrativa

1. Primeira geração de DEX: a expressão da descentralização (era EtherDelta)

Por volta de 2017, quando as exchanges centralizadas estavam em alta, um grupo de entusiastas de criptomoedas iniciou silenciosamente um experimento peculiar na blockchain: EtherDelta.

Comparado com as bolsas centralizadas como Binance e OKEx, a experiência de negociação da EtherDelta é considerada um desastre: é necessário inserir manualmente dados complexos da blockchain, o atraso na interação é alto, e a interface do usuário é rudimentar, quase fazendo com que os traders comuns desistam.

Mas o surgimento do EtherDelta, desde o início, não foi apenas para facilidade de uso, mas sim para se libertar completamente da "confiança centralizada": os ativos de negociação são totalmente controlados pelos usuários, a correspondência de ordens é realizada inteiramente na cadeia do Ethereum, sem a necessidade de custódia de intermediários, sem confiar em terceiros. O fundador do Ethereum, Vitalik Buterin, já expressou publicamente suas expectativas em relação a esse modelo, acreditando que a negociação descentralizada na cadeia é uma das direções para a verdadeira aplicação da blockchain.

Embora a EtherDelta tenha gradualmente desaparecido da vista devido a problemas técnicos e de experiência do usuário, deixou uma marca importante na história do blockchain: as DEX deixaram de ser apenas ferramentas de negociação e tornaram-se uma expressão prática de oposição à centralização.

Pode não ter sido a darling do mercado na época, mas plantou as sementes genéticas para projetos futuros como Uniswap, Balancer e Raydium: a posse dos ativos do usuário, a correspondência de ordens na cadeia, sem necessidade de confiança em custódia - são essas características que se tornaram a estrutura básica para a contínua evolução, derivação e expansão das DEX no futuro.

2. Segunda Geração de DEX: Mudança de Paradigma Tecnológico (A Aparição do AMM)

Se EtherDelta representa o "princípio fundamental" das trocas descentralizadas, então o nascimento do Uniswap proporcionou pela primeira vez um caminho viável para a realização dessa ideal em escala.

Em 2018, a Uniswap lançou a versão v1, introduzindo pela primeira vez o mecanismo de formador de mercado automatizado (AMM) na blockchain, rompendo completamente as limitações do tradicional modelo de correspondência de ordens. A lógica de negociação subjacente é simples, mas revolucionária — x * y = k: esta fórmula é a inovação central da Uniswap, permitindo que os pools de liquidez definam preços automaticamente, sem a necessidade de contraparte ou ordens pendentes. Basta colocar um tipo de ativo no pool para automaticamente receber outro ativo de acordo com a curva de produto constante. Sem necessidade de contraparte, sem ordens pendentes, sem correspondência, a ação de negociar equivale à ação de precificação.

A inovação deste modelo é que ele não apenas resolve o problema de "ninguém colocando ordens" que impedia as transações em DEXs iniciais, mas altera completamente a origem da liquidez nas transações em blockchain: qualquer pessoa pode se tornar um provedor de liquidez (LP), injetar ativos no mercado e ganhar taxas.

O sucesso da Uniswap também inspirou inovações em variantes de outros mecanismos AMM:

O Balancer introduziu pools de múltiplos ativos + pesos personalizados, permitindo que os projetos definam o peso e a distribuição dos ativos.

A Curve projetou curvas otimizadas para resolver o problema de alta slippage em stablecoins, permitindo trocas de ativos a um custo mais baixo.

O SushiSwap adicionou incentivos de tokens e um mecanismo de governança sobre a base do Uniswap, iniciando a narrativa de "mineração de liquidez + soberania da comunidade";

Essas variantes impulsionaram as AMM DEX para a fase de "produtização de protocolos". Diferente da primeira geração de DEX, que era principalmente impulsionada por ideias e tinha uma forma rudimentar, a segunda geração de DEX já começou a apresentar uma lógica de produto clara e um ciclo de comportamento do usuário: eles não apenas realizam transações, mas também são a base estrutural para a circulação de ativos, a porta de entrada para a participação do usuário na liquidez, e até mesmo uma parte do lançamento do ecossistema do projeto.

Pode-se dizer que, a partir do Uniswap, as DEXs se tornaram pela primeira vez um "produto" que pode ser utilizado, crescer e acumular usuários e capital — não mais um apêndice da concretização de um conceito, mas começando a se tornar o próprio construtor de estruturas.

3. Terceira geração de DEX: de ferramenta a hub, expansão de funcionalidades e integração ecológica

Após a entrada em 2021, a evolução das DEX começou a se desvincular de um único cenário de negociação, entrando em uma "fase de fusão" onde a funcionalidade se sobrepõe e a integração ecológica ocorre em paralelo. Nesta fase, as DEX não são mais apenas um "lugar para trocar moedas", mas gradualmente se tornam o núcleo de liquidez no sistema financeiro em blockchain, a porta de entrada para o início frio de projetos e até mesmo o orquestrador da estrutura ecológica.

Uma das mudanças de paradigma mais representativas deste período é o surgimento da Raydium.

A Raydium nasceu na blockchain Solana e é o primeiro DEX a tentar integrar profundamente o mecanismo AMM com o livro de ordens on-chain. Ele não só oferece pools de liquidez baseados em produto constante, mas também consegue sincronizar as transações com o livro de ordens on-chain da Serum, formando uma estrutura de liquidez que coexiste com "formação automática de mercado + ordens passivas". Esse modelo combina a simplicidade do AMM com os níveis de preço visíveis do livro de ordens, aumentando significativamente a eficiência do capital e a utilização da liquidez, ao mesmo tempo em que mantém a autonomia on-chain.

O significado estrutural do Raydium reside no fato de que não se trata apenas de "otimização de AMM", mas sim da primeira tentativa de reconstrução distribuída de uma "experiência CEX" em uma DEX. Para novos projetos no ecossistema Solana, o Raydium não é apenas um local de negociação, mas também um local de lançamento — desde a liquidez inicial até a distribuição de tokens, profundidade de ordens e exposição de projetos, ele é o eixo de ligação entre a emissão primária e a negociação secundária.

Nesta fase, a explosão de funcionalidades vai muito além da Raydium:

• SushiSwap adicionou mineração de negociação, tokens de governança, governança comunitária e um "Onsen" incubator pool ao modelo Uniswap, formando um ecossistema DEX governado.

• PancakeSwap combina jogos em cadeia, mercado de NFT e funções de loteria em cadeia, operando uma plataforma DEX na BNB Chain;

• Velodrome (Optimism) introduziu a "programação de liquidez entre protocolos" baseada no modelo veToken, fazendo com que os DEX se tornem coordenadores entre os protocolos em vez de apenas atender aos usuários;

• Jupiter atua como um agregador de caminhos na ecologia Solana, conectando várias DEX e caminhos de ativos, tornando-se um verdadeiro "agregador de protocolos em cadeia".

A característica comum desta fase é que a DEX não é mais o ponto final do protocolo, mas sim uma rede de interligação entre ativos, projetos, usuários e o protocolo.

Tem que assumir tanto a "interação terminal" das transações dos usuários, como incorporar a "atração inicial" da emissão de projetos, ao mesmo tempo que precisa conectar um sistema completo de comportamentos on-chain, como governança, incentivos, preços e agregação.

DEX, desde agora, desvinculando-se da identidade do "Acordo da Ilha", torna-se um nó central (hub primitive) no mundo DeFi — um componente de consenso on-chain de alta adaptabilidade e alta combinabilidade.

4. Quarta geração de DEX: crescimento em transformação na torrente multichain, é agregação, L2 e experimentação cross-chain

Se as duas primeiras gerações de DEX foram uma ruptura do paradigma tecnológico, a terceira fase do Raydium é uma tentativa de montagem de módulos funcionais, então, a partir de 2021, os DEX entraram em uma fase mais difícil de classificar: já não é uma equipe que lidera a "atualização de versão", mas sim toda a estrutura da cadeia que força uma transformação adaptativa.

Os DEX implantados na Layer 2 foram os primeiros a sentir essa mudança.

Após o lançamento das redes principais Arbitrum e Optimism, o alto custo de Gas nas transações de Ethereum não é mais a única opção, e a estrutura Rollup começa a se tornar o solo para o crescimento da nova geração de DEX. O GMX adota um modelo de preços de oráculos + contratos perpétuos na Arbitrum, respondendo ao problema de "AMM não é suficiente para resolver a profundidade" com um caminho extremamente simplificado e uma estrutura sem pools de LP. Por outro lado, na Optimism, o Velodrome tenta estabelecer um mecanismo de coordenação de governança com incentivos de liquidez entre protocolos, utilizando o modelo veToken. Esses DEX não buscam mais a universalidade, mas se enraízam em cadeias específicas como "infraestrutura ecológica".

Simultaneamente, outra classe de patches estruturais também está se formando: agregadores.

À medida que o número de DEXs aumenta, o problema da fragmentação da liquidez rapidamente se amplifica, e a pergunta de "onde negociar" na blockchain torna-se um novo fardo de decisão para os usuários. Desde o lançamento da 1inch em 2020 até os posteriores Matcha e Jupiter, os agregadores assumem um novo papel: eles não são DEXs, mas coordenam todos os caminhos de liquidez das DEXs. Especialmente o Jupiter, que teve um rápido crescimento na rede Solana, precisamente porque preencheu as lacunas na profundidade de caminho, na troca de ativos e na experiência de negociação.

Mas a evolução da estrutura DEX não parou na adaptação dentro da cadeia. Após 2021, projetos como ThorChain e Router Protocol foram lançados, propondo uma questão mais ousada: é possível que as duas partes de uma transação não estejam na mesma cadeia e ainda assim consigam trocar? Esses "DEXs cross-chain" começaram a tentar resolver o problema da circulação de ativos entre cadeias através da criação de camadas de validação próprias, retransmissão de mensagens ou pools de liquidez virtuais. Embora a estrutura dos protocolos seja muito mais complexa do que a de um DEX de cadeia única, o seu surgimento libera um sinal: o caminho evolutivo do DEX já se afastou de uma cadeia pública específica e está indo em direção a uma era de colaboração entre protocolos entre cadeias.

Nesta fase, é difícil classificar as DEX apenas por "tipos": pode ser uma entrada de liquidez (1inch), um coordenador de protocolo (Velodrome) ou, mais provavelmente, um mecanismo de troca entre cadeias (ThorChain). Elas não são "projetadas" da mesma forma que a geração anterior, mas mais como se tivessem sido "expulsas pela estrutura".

Chegado a este ponto, a DEX já não é apenas uma ferramenta, mas sim uma reação ambiental - um produto adaptativo que serve para suportar a mudança da estrutura da rede, a transição de ativos entre cadeias e a competição de incentivos entre protocolos. Já não é uma "atualização de produto", mas sim uma reflexão da "evolução estrutural".

Dois, quando o preço, a liquidez e a narrativa se cruzam: como a DEX "entra" no lançamento

Ao revisitar o caminho de desenvolvimento das quatro primeiras gerações de DEX, não é difícil perceber uma coisa: a razão pela qual elas continuam a evoluir não é porque alguma funcionalidade foi projetada de forma mais inteligente, mas sim porque elas estão constantemente respondendo às necessidades reais na cadeia — desde a correspondência, a criação de mercado, até a agregação e a interoperabilidade, cada transformação do DEX preenche naturalmente uma lacuna estrutural.

Chegada a este estágio, o DEX já não é mais um "ponto funcional" em uma determinada cadeia, mas sim uma "camada de adaptação padrão" após a mudança na estrutura da cadeia. Não importa se o projeto deseja oferecer incentivos, se o protocolo quer atrair usuários, ou se a ponte entre cadeias deseja...