DEX：真に理解されたことはない

暗号金融システムにおいて、DEXは常に興味深い役割を果たしてきました。常にオンラインで、停止することもなく、検閲もされず、逃げることもありませんが、長い間周辺的な地位にあります：インターフェースは複雑で流動性が不足しており、物語性が欠けていて、人気の話題の中心でもなければ、プロジェクトが選ぶ入居プラットフォームでもありません。DeFiが爆発したとき、それは中央集権型取引所の代替品と見なされましたが、熊市が戻ると、"安全で自己管理"を売りにした"DeFi時代の遺産"となりました。業界の関心がパブリックチェーン、AI、RWA、銘文などの新しい物語に向かうと、DEXは存在感を失ったようです。

しかし、時間軸を延ばし、構造を展開すると、DEXは静かに成長し続け、チェーン上の金融の基盤論理を揺るがし始めていることがわかります。かつて人気を博したUniswapは、その発展過程の一つのノードに過ぎず、Curve、Balancer、Raydium、Velodromeなどの派生プロジェクトもまた、その変形体に過ぎません。AMM、アグリゲーター、L2 DEXの進化を見ると、実際にそれを推進しているのは分散型金融の基盤の自己進化プロセスなのです。

したがって、私たちは「製品比較」と「市場トレンド」の視点を超え、歴史的な長期を振り返り、その構造の進化の論理を明確にする必要があります。

• DEXはどのようにオンチェーンツールから構造的論理へと進化するのか；
• それは異なる時期の金融メカニズムとエコシステムの目標をどのように吸収したか；
• なぜプロジェクトの開始、コールドスタート、コミュニティの自己組織化について話すとき、DEXは避けられない話題であるのか。

これはDEXの進化の歴史であり、分散型「機能の外部性」の構造観察でもあり、歴史的な道筋の展開でもあります。私たちは、ますます顕著になっている問題に答えようとします：

なぜWeb3時代において、すべてのプロジェクトがDEXを避けることができないのか？

1.5年後のDEXの簡単な歴史:マージナルキャラクターからナラティブハブまで

1. DEXの第一世代:反分散化の表現(EtherDelta時代)

2017年前後、中央集権型取引所が隆盛を極める中、一部の暗号のギークたちがブロックチェーン上で静かに奇妙な実験を開始しました：EtherDelta。

同時期のバイナンスやOKExなどの中央集権型取引所と比較して、EtherDeltaの取引体験は災害と言える：複雑なオンチェーンデータを手動で入力する必要があり、インタラクションの遅延が高く、ユーザーインターフェースも簡素で、ほぼ普通のトレーダーが手を引いてしまう。

しかし、EtherDeltaの誕生は、最初から使いやすさだけのためではなく、完全に"中央集権的信頼"から脱却することを目的としていました：取引資産はすべてユーザーがコントロールし、注文のマッチングはすべてイーサリアムチェーン上で行われ、中介の保管も第三者への信頼も必要ありません。イーサリアムの創設者であるヴィタリック・ブテリンは、このようなモデルへの期待を公然と表明しており、チェーン上の非中央集権的取引はブロックチェーンの真の実用化の方向性の一つであると考えています。

EtherDeltaは最終的に技術的およびユーザーエクスペリエンスの問題により徐々に視野から消えていきましたが、ブロックチェーンの歴史において重要な足跡を残しました：DEXはもはや単なる取引ツールではなく、中央集権に対する実践的な表現となりました。

それは当時の市場の人気者ではなかったかもしれませんが、後のUniswap、Balancer、Raydiumなどのプロジェクトのために遺伝子の種を埋めました：ユーザー資産の自己保有、オーダーマッチングがチェーン上で行われ、信頼のための保管が不要——まさにこれらの特質が、後のDEXの進化、派生、拡張の基盤となりました。

2. 第2世代DEX:テクノロジーパラダイムシフト(AMMの出現)

もしEtherDeltaが分散型取引の「第一原則」を代表するなら、Uniswapの誕生はこの理想に初めてスケーラブルな実現の道をもたらしました。

2018年、Uniswapはv1バージョンを発表し、初めてチェーン上で自動化マーケットメーカー（AMM）メカニズムを導入し、従来の注文書マッチングモデルの制約を完全に打破しました。その基盤となる取引ロジックはシンプルでありながら革命的です——x * y = k：この公式がUniswapの核心的な革新であり、流動性プールが自動的に価格を設定し、対となる相手や注文を必要としません。プールに1つの資産を入れるだけで、恒常的な積曲線に従って自動的に別の資産を取得できます。対となる相手が不要で、注文が不要で、マッチングが不要で、取引行為はすなわち価格設定行為です。

このモデルの革新性は、早期のDEXでの「誰も注文を出さない」ために取引ができない問題を解決するだけでなく、オンチェーン取引の流動性の源を根本的に変えることです：誰でも流動性提供者（LP）になり、市場に資産を注入し、手数料を稼ぐことができます。

Uniswapの成功は、他のAMMメカニズムのバリエーション革新を刺激しました：

Balancerは、プロジェクトが資産の重みと分布を設定できる多資産+カスタムウェイトプールを導入しました；

Curveはステーブルコインの高スリッページ問題に対処するために、最適化されたカーブを設計し、より低コストの資産交換を実現しました；

SushiSwapはUniswapの基盤の上にトークンインセンティブとガバナンスメカニズムを追加し、「流動性マイニング+コミュニティ主権」の物語を開始しました。

これらのバリエーションは、AMM DEXを「プロトコル製品化」段階に推進しています。第一世代のDEXが主に理念駆動で形態が粗いのとは異なり、第二世代のDEXは明確な製品ロジックとユーザー行動の閉じたループを示し始めています：それらは単に取引を行うだけでなく、資産流通の構造的基盤であり、ユーザーが流動性に参加するための入り口、さらにはプロジェクトエコシステムの立ち上げの一環でもあります。

言い換えれば、Uniswapから始まり、DEXは初めて実際に使用され、成長し、ユーザーや資本を蓄積できる「製品」に変わりました——もはや概念の具現化の付随物ではなく、構造の構築者そのものとなり始めました。

3. 第三世代DEX：ツールからハブへ、機能の拡張とエコシステムの統合

2021年に入ると、DEXの進化は単一の取引シーンから脱却し、機能の外部への拡張とエコシステムの統合が並行する「融合段階」に入った。この段階では、DEXは単なる「通貨交換の場所」ではなく、次第にオンチェーン金融システムの流動性の中心、プロジェクトのコールドスタートの入り口、さらにはエコシステム構造の調整者となっていった。

この時期に最も代表的なパラダイムシフトの一つは、Raydiumの登場です。

RaydiumはSolanaチェーン上で誕生し、AMMメカニズムとオンチェーンオーダーブックの深い統合を試みた最初のDEXです。恒常的な積に基づく流動性プールを提供するだけでなく、取引をSerumのオンチェーンオーダーブックに同期させ、「自動マーケットメイキング + パッシブオーダー」の共存する流動性構造を形成します。このモデルはAMMのシンプルさとオーダーブックの可視価格レベルを組み合わせ、オンチェーンの自律性を保ちながら、資金効率と流動性利用率を大幅に向上させます。

Raydiumの構造的意義は、それが単なる「AMM最適化」ではなく、DEXが初めてチェーン上で「CEX体験」の分散型再構築を試みたことにあります。Solanaエコシステムにおける新しいプロジェクトにとって、Raydiumは単なる取引所ではなく、立ち上げの場でもあります——初期流動性からトークン配布、注文の深さ、プロジェクトの露出に至るまで、これは一次発行と二次取引の連携のハブです。

この段階では、機能の爆発はRaydiumだけにとどまりません。

• SushiSwapはUniswapモデルに取引マイニング、ガバナンストークン、コミュニティガバナンス、そして"Onsen"インキュベーションプールを追加し、ガバナンス型DEXエコシステムを形成しました；

• PancakeSwapは、BNB Chain上でDEXプラットフォームの運営を完了し、ゲーム、NFTマーケット、オンチェーン宝くじなどの機能を統合しています。

• Velodrome（Optimism）は、veTokenモデルに基づく「プロトコル間流動性調整」を導入し、DEXが単にユーザーにサービスを提供するのではなく、プロトコル間の調整者となることを可能にしました；

• JupiterはSolanaエコシステム内でパスアグリゲーターとして複数のDEXとアセットパスを連携させ、真の意味での"オンチェーンクロスプロトコルアグリゲーター"となっています。

この段階の共通の特徴は、DEXがもはやプロトコルの終点ではなく、資産、プロジェクト、ユーザーとプロトコルをつなぐ中継ネットワークであるということです。

それはユーザー取引の「エンドユーザーインターフェース」を担い、プロジェクト発行の「初期流入」を埋め込み、さらにガバナンス、インセンティブ、価格設定、集約などの一連のオンチェーン行動システムに接続する必要があります。

DEXは、"孤島協定"からの脱却を果たし、DeFiの世界におけるハブプリミティブ（hub primitive）としての役割を担う——高適応性と高コンポーザビリティを備えたオンチェーンコンセンサスコンポーネント。

4. 第四世代DEX：マルチチェーンの洪流の中での変形成長、アグリゲーション、L2およびクロスチェーンの実験

前2世代のDEXの進化が技術的パラダイムの変化であるなら、3世代目のRaydiumは機能モジュールの組み合わせの試みです。そして2021年から、DEXはより分類しにくい段階に入りました。それはもはや特定のチームが「バージョンアップ」を主導するのではなく、全体のチェーン構造がそれに適応する変形を強いるようになったのです。

最初にこの変化を感じたのは、Layer 2に展開されたDEXです。

ArbitrumとOptimismのメインネットが立ち上がった後、Ethereum上の取引の高いGasコストはもはや唯一の選択肢ではなく、Rollup構造が次世代のDEX成長の土壌となり始めました。GMXはArbitrum上でオラクル価格設定+永久契約のモデルを採用し、極めてシンプルな経路とLPプールのない構造で「AMMでは深さを解決できない」という問題に応えました。一方、OptimismではVelodromeがveTokenモデルを利用し、プロトコル間で流動性インセンティブのガバナンス調整メカニズムを構築しようとしています。これらのDEXはもはや汎用性を追求するのではなく、「エコシステムのインフラストラクチャ」として特定のチェーンに根付いています。

その一方で、別のタイプの構造的パッチも同時に形成されている：アグリゲーター。

DEXの数が増えると、流動性の断片化の問題がすぐに拡大し、ユーザーにとって「どこで取引するか」という新たな意思決定の負担が生じるようになる。2020年に登場した1inchからその後のMatcha、Jupiterまで、アグリゲーターは新しい役割を担うようになった：それらはDEXではないが、すべてのDEXの流動性ルートを統括している。特にJupiterは、Solanaチェーン上での急速な台頭は、ルートの深さ、資産のスワップ、取引体験の空白を正確に埋めているからである。

しかし、DEXの構造の進化はチェーン内の適応にとどまりません。2021年以降、ThorChainやRouter Protocolなどのプロジェクトが次々と立ち上がり、より過激な命題を提起しました：取引の双方が全く別のチェーン上にいても、交換を完了できるのか？このような「クロスチェーンDEX」は、自らの検証層、メッセージ中継、または仮想流動性プールなどの方法を通じて、チェーン間の資産流通の問題を解決しようと試みています。プロトコルの構造は単一チェーンのDEXよりもはるかに複雑ですが、これらの出現は一つの信号を放っています：DEXの進化の道筋は、特定のパブリックチェーンから離れ、チェーン間のプロトコル協調の時代へと向かっているのです。

この段階のDEXは「タイプ」で分類することが非常に難しいです：流動性の入り口（1inch）であったり、プロトコルの調整者（Velodrome）であったり、さらにはチェーン間のスワップメカニズム（ThorChain）であったりします。これらは前の世代のように「設計された」ものではなく、「構造によって押し出された」ようなものです。

この段階に至ると、DEXは単なるツールではなく、環境反応の一種になりました。ネットワーク構造の変化、資産のクロスチェーン移動、プロトコル間のインセンティブ競争を受け入れる適応型の産物です。それはもはや「製品の更新」ではなく、「構造の進化」の体現です。

二、価格設定、流動性、物語が交差する時：DEXはどのように"立ち上がる"のか

前四世代のDEXの発展の道筋を振り返ると、一つの事実が明らかになります。それは、彼らが継続的に進化してきた理由は、特定の機能が巧妙に設計されているからではなく、ブロックチェーン上の真のニーズに応え続けてきたからです——マッチング、マーケットメイキングから、アグリゲーション、クロスチェーンへ、DEXの各転換の背後には、常に構造的な欠落の自然な補填があります。

この段階に達すると、DEXはもはや特定のチェーン上の「機能ポイント」ではなく、チェーン上の構造変化後の「デフォルトの適応層」のようになっています。プロジェクトがインセンティブを提供したい場合や、プロトコルがトラフィックを引き込みたい場合、クロスチェーンが必要な場合でも。