审时度势,在危机中探寻机遇

加密行业正面临着考验时刻。从Luna崩塌到3AC爆仓,再到FTX帝国坍塌,一系列负面事件的发生,让整个行业蒙上了阴影。

在这个时候,盲目坚持信仰并非明智之举。我们更应该从这些事件中吸取教训,理性分析行业未来的发展方向。

近期某公司举办了一场私享会,几位资深从业者就FTX事件等热点话题进行了深入探讨,涉及多起黑天鹅事件的关联分析、中心化机构决策流程的变化、未来行情走势等内容,值得我们深入思考。

以下是其中一位资深人士的观点摘要:

三大黑天鹅事件,引发交易所行业转折

2022年,加密货币行业迎来巨大转折。Luna、3AC和FTX三起重大黑天鹅事件,其破坏力和影响范围远超往年。追根溯源,我们发现危机的伏笔早已埋下:FTX事件可追溯至Luna崩塌,近期曝光的内部资料也印证FTX的亏空源自更早时期。

回顾Luna事件,熟悉DeFi原理的人都能看出这是一场典型的庞氏骗局:市场异常引发快速挤兑,导致Luna百亿市值瞬间蒸发。许多中心化机构对市场风险准备不足,暴露出巨大风险敞口,如3AC从对冲基金迅速沦为单边赌徒。

6月,市场上许多机构持有高杠杆单边头寸,盲目相信某些价格不会被突破,导致机构间互相借贷。9月,随着以太坊合并完成,市场出现回暖迹象,但FTX的意外崩塌再次引发恐慌。

关于FTX事件,从某些角度看可能只是正常的商业竞争,但却意外引发了市场恐慌,最终导致Sam的财务窟窿曝光,FTX帝国迅速崩塌。

这三起黑天鹅事件暴露出几个值得深思的问题:

1. 机构也可能破产。尤其是西方大型机构,在2017年大量机构用户涌入后,与美股高度关联。对散户而言,这些机构看似神秘且资金雄厚。但从今年的事件来看,北美许多机构在风险管理和对加密行业的认知上存在误区,导致连锁反应。因此,我们认为机构也可能破产重组,机构间的无抵押授信传导性极强。

2. 量化和做市商团队在极端行情下也会遭受重创。市场急剧波动时,尤其是下跌过程中,投资者对机构普遍失去信任。大量资金外逃导致流动性严重不足,许多做市团队被迫将高流动性资产转为低流动性资产,面临资金冻结无法提现的困境。多轮黑天鹅事件中,多个此类团队都受到冲击。

3. 资管团队同样面临挑战。资管团队需要为投资者寻找低风险甚至无风险的收益率。实现α收益的方式本质上只有两种:借贷和通证发行。前者通过向市场提供流动性获取收益,后者则通过PoW等共识机制、ICO和DeFi挖矿等方式向市场发行通证。资管团队在运营过程中积累了大量借贷资产和相关衍生品。一旦发生机构暴雷,借贷资产等将产生连锁反应,在极端行情中遭受重创。

这让人不禁联想到传统金融市场。加密行业发展迅猛,短短10多年就走完了传统金融200多年的历程,其中既有成功案例,也重演了传统金融史上屡见不鲜的问题。例如,FTX事件中也出现了大量挪用商业借贷的行为。这些问题似乎都指向中心化机构的操作问题。

同时,FTX事件也标志着中心化交易所进入黄昏期。全球范围内,人们对加密货币尤其是中心化交易所的不透明性以及可能引发的连锁反应普遍感到恐慌。数据也印证了这一判断,过去一个月链上出现大量用户转移资产的行为。

在这个黄昏时刻,私钥在与人性的较量中败下阵来:

加密世界的底层资产所有权虽然由私钥保证,但过去10年的发展中,中心化交易所一直缺乏合理的第三方托管机构来帮助用户和交易所管理资产,从而对抗交易所管理者的人性弱点,导致交易所始终有机会触碰用户资产。

在FTX事件中,人性的影响似乎早有端倪。Sam一直是个闲不住的人,各种加班熬夜,不让自己和资金闲置。在DeFi热潮期间,我们也看到Sam经常从交易所热钱包转出巨额资金参与各种DeFi协议挖矿。

当人性渴求更多机会,也难以抵挡诱惑。大量用户资产存放在交易所热钱包,利用这些资产获取无风险或低风险收益似乎理所当然。从进行质押,到参与DeFi挖矿,再到投资早期一级市场项目,当收益越来越大,挪用行为可能也愈演愈烈。

这些黑天鹅事件给行业带来了巨大冲击,也给我们留下了深刻启示:对监管机构和大型机构而言,应该向传统金融学习,找到合适的方式,避免中心化交易所同时承担交易所、券商、第三方托管三种角色。同时也需要技术手段,让第三方托管和交易行为相互独立,做到利益无关。必要时甚至可以引入监管。

而在中心化交易所之外,其他中心化机构也面临行业巨变,可能需要做出调整。

中心化机构:从"大而不倒"到重建之路

黑天鹅事件不仅影响了中心化交易所,也波及了行业相关的其他中心化机构。它们遭受冲击的一个主要原因是忽视了交易对手方(尤其是中心化交易所)的风险。"大而不倒"曾是人们对FTX的印象。这也是第二次听到这个概念:11月初某些讨论中,大多数人认为FTX"大而不倒"。

而第一次则是SBF亲口告诉我:"Luna大而不倒,即使倒下也会有人来救。"

5月,Luna倒下了。

11月,轮到了FTX。

在传统金融世界,存在最后贷款人的概念。当大型金融机构发生剧烈事件时,通常会有第三方组织,甚至政府背书的组织进行破产重组,以降低风险影响。遗憾的是,加密世界里并没有这样的机制。由于底层的透明性,人们可以通过各种技术手段分析链上数据,导致崩溃发生得非常迅速。一点蛛丝马迹,就可能引发一场风暴。

这种现象是把双刃剑,有利有弊。好处是加速了不良泡沫的破裂,让那些不该存在的事物快速消亡。坏处则是几乎不给不那么敏锐的投资者留下任何机会窗口。

在这样的市场发展过程中,我依然坚持之前的判断:FTX事件基本上标志着中心化交易所黄昏的到来。未来它们可能会逐步退化为连接法币世界和加密世界的桥梁,通过传统方式解决KYC和入金等问题。

相比传统方式,我更看好链上更加公开透明的操作方式。早在2012年,社区就有关于链上金融的讨论,但当时受限于技术和性能,缺乏合适的承载手段。随着区块链性能和底层私钥管理技术的发展,链上去中心化金融,包括去中心化衍生品交易所也将逐步兴起。

行业进入下半场,中心化机构需要在危机的余震中进行重建。重建的基石仍是掌握资产所有权。

因此在具体措施上,使用目前比较热门的基于MPC的钱包技术方案与交易所进行交互是个不错的选择。机构可以掌握自身资产的所有权,然后通过第三方协管和交易所协签来实现资产的安全转移和交易,只在很短的时间窗口内进行交易,尽可能降低交易对手风险和第三方引发的连锁反应。

去中心化金融:在危机中寻找转机

当中心化交易所和机构深受其害时,去中心化金融(DeFi)的情况是否会更好呢?

随着整个加密世界大量资金外流,以及宏观环境面临加息,DeFi正面临较大冲击:从整体收益率来看,DeFi目前还不如美国国债。此外,投资DeFi还需关注智能合约的安全风险。综合考虑风险和收益,DeFi目前的处境在成熟投资者眼中并不乐观。

在整体偏悲观的大环境下,市场仍在酝酿创新。例如,围绕金融衍生品的去中心化交易所开始涌现,固定收益策略方面的创新也在快速迭代。随着公链性能问题的逐步解决,我也乐观地认为DeFi的交互方式和可实现的形态将进行新的迭代。

但这种更新迭代并非一蹴而就,当前市场仍处于较为微妙的阶段:由于黑天鹅事件导致加密做市商遭受损失,整个市场流动性严重不足,同时也意味着市场操纵的极端情况时有发生。

早期流动性较好的资产,在现阶段变得非常容易被操纵。一旦价格被操纵,由于DeFi协议间存在大量组合,会导致许多实体莫名其妙受到第三方通证价格波动的影响,在无辜受累中也出现负债。

在这样的市场环境下,相应的投资操作可能会变得更加保守。

我们团队目前更倾向于寻找更加稳健的投资方式,通过质押(Staking)获得新的资产增量。同时,我们内部也开发了一个名为Argus的系统,用于实时监测各种链上异常情况,通过(半)自动化方式提高整体操作效率。当行业资深人士对DeFi逐渐持谨慎乐观态度时,我们也好奇整个市场将在何时迎来转机。

期待市场反转,内外因缺一不可

没有人会一直享受危机。相反,我们都在期待转机的到来。但要预判风向何时会变,还需要弄清楚风从何处而来。

我认为,上一轮市场波动,很大程度上源自2017年传统投资者的进入。由于他们带来的资产规模相对较大,加之宏观环境宽松,共同造就了一轮火热行情。而目前,可能要等到降息达到一定程度,热钱重新流入加密市场时,熊市才会迎来反转。

此外,在之前的粗略估算中,我认为整个加密行业包括矿机和从业者在内每天的总成本大约在数千万到1亿美元之间。而目前的链上资金流动情况显示,日资金流入的规模远不及估算的花费成本,因此整个市场仍处于存量博弈阶段。

流动性收紧,加之存量博弈,行业内外不佳的大环境可以视为市场未能反转的一个外部因素。而加密行业能够向上发展的内在动力,则来自于杀手级应用爆发所带来的增长点。

自上一轮牛市中多个叙事逐渐沉寂后,目前行业内仍未明确看到新的增长点。当ZK等二层网络逐渐推出时,我们隐约感受到新技术带来的变化,公链性能得到进一步提升,但实际上仍未看到明确的杀手级应用。反映到用户层面,我们仍不清楚能让大规模普通用户资产流入加密世界的应用形态究竟是什么。因此,熊市结束有两个先决条件:一是外部宏观环境加息周期的结束,二是找到下一个新的杀手级应用爆发的增长点。

但需要注意的是,市场趋势的反转也需要与加密行业内固有的周期相匹