Ryan Cohen（瑞安·科恩）：从 Chewy 到 GameStop

科恩将 GameStop 打造成了比特币持有量排名第十四的企业，其效率之高丝毫不亚于他当年将 Chewy 从无到有、以 33.5 亿美元的价格收购时所展现的那种轻松高效。

撰文：Thejaswini M A

编译：Block unicorn

前言

瑞安·科恩又一次这样子做了。他不声不响、不作解释、不求许可地采取了行动。

2025 年 5 月的一个星期二，SEC 文件中夹杂着一份 GameStop 的 8-K 表格，里面只有四个字：「购买了 4710 枚比特币。」

这位将一家濒临破产的电子游戏零售商拉回正轨的首席执行官，刚刚将公司超过 5 亿美元的现金投入了比特币。没有新闻发布会。没有投资者电话会议。有的只是法律要求的最低限度披露。

当 BTC Inc 的戴维·贝利终于当面问及大家关心的问题时，科恩的回答打破了数月的猜测。

「GameStop 购买了比特币吗？」

「我们买了。我们目前持有 4710 枚比特币。」

就是这样。科恩将 GameStop 打造成了比特币持有量排名第十四的企业，其效率之高丝毫不亚于他当年将 Chewy 从无到有、以 33.5 亿美元的价格收购时所展现的那种轻松高效。

对于那些一直关注他的人来说，这一步并不令人意外。正是这个人的参与激励了数百万散户投资者做空华尔街一些最成熟的对冲基金。他把一家被专家认为注定要失败的公司，变成了一家颠覆所有传统估值模型的存在。

科恩的历程，从一个大学辍学生在网上卖宠物食品，到成为新型企业战略的缔造者，始于一个佛罗里达少年，他明白最好的机会藏在所有人都忽视的地方。

学徒的开始

瑞安·科恩的创业教育早在合法驾驶之前就开始了。

科恩 1986 年出生于蒙特利尔，母亲是教师，父亲特德·科恩经营着一家玻璃器皿进口公司。他年幼时全家搬到佛罗里达州珊瑚泉。15 岁时，科恩已经开始自己的生意，从各种电商网站收取推荐费。

到 16 岁，他扩展到更结构化的电商运营，学习了在线商业的基础知识，当时大多数人还认为互联网只是昙花一现。

他的父亲特德成为他最重要的导师，教导他延迟满足、职业道德以及将商业关系视为长期伙伴关系而非一次性交易的重要性。

瑞安决定从佛罗里达大学辍学，全身心投入他的商业冒险。他已经证明了自己能创造收入并获取客户。上大学让他感觉像是偏离了原本的职业方向。

宠物食品革命

2011 年，电商领域被亚马逊所主导，它似乎在每一个领域都无可匹敌。大多数企业家都避免与杰夫·贝佐斯的帝国直接竞争。

但 25 岁的科恩决定通过不直接竞争来对抗。

他没有试图在产品选择或物流上击败亚马逊，而是选择了一个客户关系比运营效率更重要的领域：宠物用品。宠物主人关心的是家人，而不仅仅是购买产品。他们需要建议、同理心，以及有人理解生病的狗狗不仅仅是带来不便，更是一场危机。

Chewy 的创立基于一个简单理念：结合亚马逊的物流和 Zappos 的客户服务理念，然后专门为宠物主人量身定制。公司在线销售宠物用品，但更重要的是， 它将与客户建立超越个人交易的联系。

早期的执行是有条不紊且以客户为中心。Chewy 的客服团队不仅处理订单；他们还寄送手写的节日卡片，为忠诚客户定制宠物肖像，并在心爱的宠物去世时送花。这些举动成本不菲，且难以规模化。以下是一条引发热议的推文：

但建立情感联系并不能支付账单，在最初两年，科恩面临一个足以扼杀大多数初创公司的问题：没人愿意为一家与亚马逊竞争的宠物食品公司投资。

百次拒绝

投资会议变成了一种创业折磨。

2011 年至 2013 年间，科恩接触了超过 100 家风险投资公司，解释为什么宠物用品对一家以客户为中心的公司来说是一个巨大机会。大多数风投看到的是：一个没有传统商业资历的大学辍学生，试图在被无敌竞争者主导的小市场中闯出一片天。

2013 年，Volition Capital 终于带来了突破：1500 万美元的 A 轮融资。这次认可让科恩得以扩大 Chewy 的运营，同时保持其以客户为中心的文化。到 2016 年，公司吸引了贝莱德和普信集团（T. Rowe Price）的额外投资，年销售额达到 9 亿美元。

Chewy 的客户保留率极高，平均订单价值持续增长，最重要的是，客户成为了品牌传播者，向其他宠物主人推荐这项服务。

到 2018 年，Chewy 的年收入达到 35 亿美元，并准备进行首次公开募股。这时，PetSmart 提出了收购要约：以 33.5 亿美元收购整个公司，这是当时历史上最大的电商收购案。

31 岁的科恩身价已达数亿美元。他本可以选择退休，投资初创公司，或在其他行业创立新公司。

然而，他选择了离开 Chewy，专注于家庭。

家庭插曲

2018 年，在职业生涯的巅峰，瑞安·科恩做出了一个令商界困惑的决定。

他辞去 Chewy 首席执行官的职务，陪伴怀孕的妻子，准备迎接为人父的生活，完全离开了他花七年时间打造的公司。科恩实现了财务自由，他决定利用这份自由去经历个人生活中最重要的时刻。

他卖掉了大部分 Chewy 股份，专注于做丈夫和父亲。对于一个从青少年时期就专注于增长和竞争的人来说，转向家庭生活可能会让人感到突兀。然而，科恩完全接受了这种转变。

即便在以家庭为中心的这段时间，他仍是一位活跃的投资者。他的投资组合包括苹果（他持有 155 万股，成为最大的个人股东之一）、富国银行以及其他蓝筹公司。

他与妻子斯蒂芬妮共同建立的家庭基金会支持教育、动物福利和其他慈善事业。

这段休息持续了三年。然后，他发现了 GameStop。

GameStop 的策略

2020 年 9 月。当大多数投资者认为 GameStop 是一家被数字下载和流媒体服务扼杀的实体零售商时，瑞安·科恩看到了不同的东西：一家拥有强大品牌认知度和忠诚客户群的公司，但管理层不知道如何利用这些资产。

科恩的投资机构 RC Ventures 披露，他持有这家陷入困境的电子游戏零售商近 10% 的股份，成为该公司最大的个人股东。这一举动令华尔街分析师感到困惑，他们无法理解，像科恩这样拥有丰富经验的人，为何会投资一家「过时」的零售企业。

科恩的观点一如既往地反传统。GameStop 不仅仅是一家零售连锁店，它是游戏社区的文化标志。公司与那些深爱游戏文化、收藏品和电子游戏社交体验的客户建立了关系。这些热情的爱好者愿意为与他们兴趣相关的产品支付溢价。

问题在于管理层将公司视为传统零售商，而非社区驱动的平台。

2021 年 1 月，科恩加入 GameStop 董事会，这一消息引发了散户投资者的买入狂潮，他们因 Chewy 的成功故事而认识科恩。在两周内，GameStop 的股价飙升 1500%，创造了市场历史上最著名的空投逼空事件之一。

当财经媒体关注「模因股」现象以及散户投资者与对冲基金之间的博弈时，科恩专注于更根本的变革。

转型

科恩以他打造 Chewy 的方式重建了 GameStop。

当他接手时，「公司一团糟，亏损严重。」

他首先大刀阔斧地改革领导团队。十名董事会成员离职，取而代之的是来自亚马逊和 Chewy 的真正懂电商的高管。如果你想在数字化领域竞争，你需要经验丰富的人才。

接着是成本削减。科恩消除了所有低效环节：冗余岗位、业绩不佳的门店、昂贵的顾问费用，但保留了所有与顾客息息相关的部分。目标是即使销售额下降也能保持盈利。

来看看数据：2020 年（科恩加入前）与 2024 年（科恩加入后）的对比。

收入与盈利能力：

• 收入：51 亿美元（2020 年）→ 38 亿美元（2024 年）= 下降 25%
• 毛利润：12.6 亿美元（2020 年）→ 11.1 亿美元（2024 年）= 尽管收入下降仍保持稳定
• 毛利率：24.7%（2020 年）→ 29.1%（2024 年）= 提高 440 个基点

运营表现：

• 营业收入（EBIT）：-2.378 亿美元亏损（2020 年）→ -2620 万美元亏损（2024 年）= 改善 89%
• EBITDA：-2.547 亿美元（2020 年）→ -1650 万美元（2024 年）= 改善 93%
• 净利润（PAT）：-2.153 亿美元亏损（2020 年）→ 1.313 亿美元盈利（2024 年）= 3.466 亿美元的转变

科恩接手了一家年收入 51 亿美元却年亏损超过 2 亿美元的公司。经过三年的系统性重组，他带领 GameStop 在 2023-2024 年实现了过去五年来的首次盈利。尽管通过关闭门店使收入缩减了 25%，他将毛利率提高了 440 个基点，将 2.15 亿美元的年亏损扭转为 1.31 亿美元的盈利——这证明了规模较小的公司也能带来显著的盈利。

他的赌注在于数字化转型。实体店将继续存在，但只有最优质的门店才能存活。GameStop 的未来在于线上，服务于不仅想要电子游戏的游戏爱好者，还要提供收藏品、交易卡、周边商品以及与游戏文化相关的任何东西。科恩还囤积了现金，并获得了进行战略投资的权限。2023 年 9 月 28 日，他成为首席执行官，同时保留董事长职务。他的薪水：零。他的报酬完全与股价挂钩，这意味着只有股东赚钱，他才能获得回报。

接着是加密货币的赌注。

GameStop 首次涉足数字资产，反映了新兴技术采用的潜力与风险。

2022 年 7 月，公司推出了专注于游戏相关数字收藏品的 NFT 市场。初步结果看似乐观：上线后的 48 小时内交易量超过 350 万美元，表明市场对游戏 NFT 的需求确实存在。

但 NFT 市场的崩盘迅猛而残酷。数字资产销售从 2022 年的 7740 万美元骤降至 2023 年的 280 万美元。GameStop 以「加密领域监管不确定性」为由，于 2023 年 11 月停止了其加密钱包服务，并于 2024 年 2 月关闭了 NFT 交易功能。

这次失败本可能彻底终结 GameStop 在加密货币领域的尝试。然而，科恩从中吸取了教训，制定了更成熟的数字资产策略。

比特币的赌注

2025 年 5 月 28 日。当市场专注于美联储政策时，GameStop 悄无声息地以 5.13 亿美元购买了 4710 枚比特币。

科恩的理由一如既往地典型：

「如果这个论点正确，那么比特币和黄金可以作为对冲全球货币贬值和系统性风险的工具。与黄金相比，比特币具有一些独特的优势——便携性，它可以立即在全球范围内转移，而黄金体积庞大，运输成本高昂。比特币的真实性可以通过区块链即时验证。你可以轻松地将比特币存放在钱包中，而黄金则需要保险，而且价格昂贵。此外，比特币还具有稀缺性——比特币的供应量是固定的，而黄金的供应量由于某些技术进步仍然不确定。」

这一举措使 GameStop 成为第 14 大企业比特币持有者。

公司通过可转换债券而非核心资本为比特币购买提供资金，同时仍保持超过 40 亿美元的充足现金储备。这种策略反映了多元化与谨慎，而非孤注一掷——将比特币定位为一种辅助投资，而非核心业务必需。

「GameStop 遵循的是 GameStop 的战略。我们不追随任何人的战略。」

消息公布后股价下跌。科恩似乎并不在意。他从未针对季度反应进行过优化。

6 月 25 日，GameStop 通过行使超额配售权额外筹集了 4.5 亿美元，使其可转换债券发行总额达到 27 亿美元。

超额配售期权（或绿鞋期权）是发行协议中的一项条款，允许承销商在需求旺盛时额外出售最多 15% 的股份。行使这一期权使公司有机会筹集更多资金，同时帮助稳定发行后的股价。在 GameStop 的案例中，这意味着发行更多可转换债券以增加总资金。

这些资金将用于「一般企业用途及根据 GameStop 投资政策进行投资」，其中明确包括将比特币作为储备资产。

科恩拥有一支「猿人军团」。科恩的 GameStop 故事中最不寻常的部分是数百万拒绝抛售的散户投资者。

他们自称「猿猴」，行为不像普通股东。他们不根据财报或分析师评级进行交易。他们持有股票，因为他们相信科恩的愿景，想看看接下来会发生什么。

这创造了公开市场中几乎闻所未闻的「耐心资本」。科恩可以专注于长期战略，而无需担心季度波动，因为他的核心投资者群体不会轻易离开。

我们的看法

比特币会为 GameStop 股东创造价值，还是加密货币的波动性会抹去任何收益？科恩的严谨态度表明他了解风险，但比特币的未来无人能预测。

GameStop 以平均 108,837 美元的价格购入 4710 枚比特币，而当前比特币交易价格接近 107,200 美元，这一仓位与原始成本几乎持平，凸显了比特币的未来仍然难以预测。

推动 GameStop 转型的散户大军能在公司变得更传统时继续保持热情吗？在执行化机构战略的同时，保持基层员工的热情，是少数首席执行官掌握的诀窍。

传统投资者将如何评估一家半零售、半投资工具的公司？GameStop 的混合模式可能造成估值问题，限制某些类型资本的获取。

瑞安·科恩的职业生涯建立在发现他人忽视的机会上。15 岁时，他看到了电子商务的潜力。25 岁时，他发现宠物用品是亚马逊的盲点。35 岁时，他意识到 GameStop 的社区比其门店更有价值。

每一步都建立在前一步的基础上，同时扩展到新领域。GameStop 的转型可能是他最重要的成就，不是因为财务回报，而是因为它证明了专注的社区可以支持传统金融无法理解的商业模式。

科恩表明，客户至上、运营纪律和战略耐心能在意想不到的地方创造价值。适当激励的散户投资者可以为长期思考提供耐心资本。公司可以在保持核心身份的同时，超越其原始商业模式。

39 岁的科恩坐拥数十亿美元的现金，拥有卓越的业绩记录，并在零售与数字创新的交叉点占据独特地位。这个从宠物主人那里学习客户服务的大学辍学生，可能已经找到了打造持久企业的公式：将卓越运营与社区参与相结合，在保持财务纪律的同时对新机会保持开放。

这一公式能否将 GameStop 转变为非凡的存在，仍有待观察。但观看科恩应对这些挑战将是值得的。