PT槓杆收益策略：機制解析與風險評估

近期，一種利用Ethena、Pendle和AAVE三個DeFi協議的槓杆收益策略引發了廣泛關注。這一策略巧妙地結合了固定收益、借貸和質押收益，吸引了大量資金參與。然而，在高收益的背後，可能存在被市場低估的風險。

策略機制概述

該策略的核心在於利用Ethena的sUSDe質押收益憑證，通過Pendle轉換爲固定收益憑證PT-sUSDe，再將其作爲抵押品在AAVE上借貸，形成槓杆效應。具體步驟如下：

1. 在Ethena獲取sUSDe
2. 通過Pendle將sUSDe兌換爲PT-sUSDe，鎖定利率
3. 將PT-sUSDe存入AAVE作爲抵押品
4. 借出USDe或其他穩定幣
5. 重復上述步驟，增加槓杆

收益主要來源於PT-sUSDe的基礎收益率、槓杆倍數以及AAVE的利差。

市場現狀與參與情況

自AAVE支持PT資產作爲抵押品後，該策略迅速走紅。目前AAVE支持的兩種PT資產（PTsUSDe July和PTeUSDe May）總供應量已達約10億美元。理論上，該策略可實現約9倍槓杆，年化收益率可達60%以上。

數據顯示，參與者以大戶爲主。以PT-sUSDe資金池爲例，450M美元的供應量由78個投資者提供，前幾位投資者的槓杆率普遍在6.5倍以上，個別甚至達到9倍。

貼現率風險分析

盡管許多分析將此策略標榜爲低風險或無風險套利，實際上仍存在不容忽視的風險，特別是貼現率風險。

PT資產的特殊性在於其存在存續期，提前贖回需通過Pendle的AMM二級市場進行貼現交易。這意味着PT資產價格會隨交易波動，雖然長期趨勢是逼近1，但短期內可能出現顯著波動。

AAVE針對PT資產採用了鏈下定價方案，使預言機價格能夠跟隨PT利率結構性變化。這種定價機制雖然提高了資金效率，但也引入了貼現率風險。當PT資產利率出現結構性調整或市場對利率變化預期一致時，AAVE Oracle會跟隨這種變化，可能導致高槓杆策略面臨清算風險。

風險控制建議

1. 密切關注利率變化，及時調整槓杆率。
2. 了解AAVE Oracle對PT資產的定價機制，特別是heartbeat概念和1%利率變化的價格更新機制。
3. 認識到隨着到期日臨近，市場行爲對價格的影響會減小，貼現率風險也會降低。
4. 不要盲目追求最高槓杆，應在收益和風險之間尋求平衡。

總之，PT槓杆收益策略並非無風險，投資者應充分認識到貼現率風險，理性評估和控制槓杆率，以避免潛在的大規模清算風險。