Quan điểm: Tại sao Bitcoin dự trữ của các công ty niêm yết lại là một quả bong bóng khổng lồ?

Tác giả: Emil Sandstedt

Biên dịch: Shenchao TechFlow

Liên kết gốc:

Tuyên bố: Bài viết này là nội dung được sao chép, độc giả có thể tham khảo thêm thông tin qua liên kết gốc. Nếu tác giả có bất kỳ ý kiến phản đối nào về hình thức sao chép, xin vui lòng liên hệ với chúng tôi, chúng tôi sẽ thực hiện các sửa đổi theo yêu cầu của tác giả. Việc sao chép chỉ nhằm mục đích chia sẻ thông tin, không cấu thành bất kỳ lời khuyên đầu tư nào, không đại diện cho quan điểm và lập trường của Wu.

Kể từ khi tôi lần đầu tiên công bố báo cáo về công ty lúc đó có tên là MicroStrategy (hiện đã đổi tên thành Strategy) đã trôi qua nửa năm. Ngoài việc đổi tên, công ty còn mở rộng các loại sản phẩm tài chính của mình, tích lũy thêm Bitcoin và thúc đẩy nhiều công ty bắt chước mô hình chiến lược của Michael Saylor. Ngày nay, công ty dự trữ Bitcoin dường như có mặt ở khắp nơi.

Bây giờ là lúc để cập nhật, chúng ta sẽ khám phá xem hoạt động của các công ty dự trữ Bitcoin này có phù hợp với những dự đoán trong báo cáo ban đầu hay không, và một lần nữa cố gắng tóm tắt xem tất cả sẽ đi về đâu.

Chuông báo động đã vang lên

Vào tháng 12 năm ngoái, công ty này dường như gần như không thể bị đánh bại: các chỉ số hiệu suất chính (KPI) về lợi nhuận Bitcoin của họ tích lũy với tỷ lệ tăng trưởng hàng năm đáng kinh ngạc vượt quá 60%, với tâm lý lạc quan cao. Không có gì ngạc nhiên khi hầu hết các luận điểm được trình bày cẩn thận trong báo cáo công bố vào thời điểm đó bị chế nhạo, bị bỏ qua, hoặc bị thách thức ác ý, yêu cầu bán khống cổ phiếu. Giá cổ phiếu tính bằng đô la Mỹ hoặc Bitcoin vào thời điểm viết bài này hầu như vẫn không thay đổi so với thời điểm đó, hiện tại gần như không có bằng chứng nào hỗ trợ cho các dự đoán.

Thật đáng tiếc, chỉ một ít người hiểu hoặc thậm chí nhận thức được kết luận quan trọng nhất trong báo cáo của tôi vào tháng 12 năm ngoái - nó liên quan đến nguồn gốc của lợi nhuận từ Bitcoin. Do đó, chúng tôi sẽ nhấn mạnh lại các vấn đề liên quan đến chỉ số này của công ty, cũng như lý do tại sao điều này nên thu hút sự chú ý của bất kỳ nhà đầu tư nghiêm túc nào.

Lợi nhuận từ Bitcoin - tức là sự gia tăng mỗi cổ phiếu Bitcoin - thực sự chảy từ túi của các cổ đông mới sang các cổ đông cũ.

Nhiều cổ đông mới mua cổ phiếu với hy vọng cũng có thể đạt được lợi nhuận Bitcoin cao, nhưng những lợi nhuận này hoặc là trực tiếp đến từ việc phát hành cổ phiếu phổ thông thông qua ATM ("theo giá thị trường") với quy mô kỷ lục của công ty, hoặc gián tiếp từ việc mua cổ phiếu được cho vay bởi các quỹ đầu tư phòng ngừa trung tính nắm giữ trái phiếu chuyển đổi của công ty (sau đó được bán đi). Đây chính là phần Ponzi trong hoạt động của công ty — công khai khoe khoang về lợi nhuận Bitcoin vượt xa bất kỳ lợi nhuận truyền thống nào, trong khi che giấu một thực tế: những lợi nhuận này không đến từ việc bán hàng hóa hoặc dịch vụ của công ty, mà đến từ chính các nhà đầu tư mới. Họ chính là nguồn gốc của lợi nhuận, và việc thu hoạch tiền bạc họ vất vả kiếm được sẽ tiếp tục diễn ra, miễn là họ sẵn lòng cung cấp vốn. Quy mô của việc thu hoạch này tỉ lệ thuận với mức độ nhầm lẫn, và mức độ nhầm lẫn này có thể được đo lường qua mức giá của cổ phiếu phổ thông so với tài sản ròng của công ty. Mức giá này được nuôi dưỡng và duy trì thông qua những câu chuyện công ty phức tạp nhưng hấp dẫn, những lời hứa và các sản phẩm tài chính.

Vì thuật ngữ "lừa đảo Ponzi" đã được sử dụng thường xuyên trong hơn một thập kỷ qua để tấn công lĩnh vực Bitcoin, nhiều người yêu thích Bitcoin đã quen với - và có lý do - để hoàn toàn phớt lờ những chỉ trích như vậy.

Nhưng cần phải làm rõ rằng, ngay cả khi một công ty trong lĩnh vực Bitcoin có ý định hoặc vô tình xây dựng một trò lừa đảo Ponzi, điều đó không có nghĩa là Bitcoin bản thân nó là một trò lừa đảo Ponzi. Hai thứ này là tài sản độc lập. Trong quá khứ, trong thời kỳ kim loại là tiêu chuẩn tiền tệ, các trò lừa đảo Ponzi cũng tồn tại, nhưng điều đó không có nghĩa là kim loại quý bản thân nó đã từng hoặc hiện nay là một trò lừa đảo Ponzi. Khi tôi đưa ra cáo buộc này đối với công ty Strategy tại thời điểm hiện tại, tôi đang từ góc độ định nghĩa mà không phải từ sự phóng đại vô nghĩa.

Sự tích lũy vẫn tiếp tục

Trước khi đưa ra kết luận thêm, chúng ta cần xem lại nội dung của báo cáo ban đầu và tổng hợp các quyết định liên quan mà công ty đã đưa ra trong sáu tháng qua.

Công ty Strategy đã thông báo vào ngày 9 tháng 12 năm ngoái rằng họ đã mua khoảng 21.550 Bitcoin với giá khoảng 2,155 tỷ USD (giá trung bình khoảng 98.783 USD mỗi Bitcoin). Giao dịch này được thực hiện bằng tiền thu được từ việc phát hành ATM ("theo giá thị trường") trong kế hoạch nổi tiếng "21/21" được khởi động vào đầu năm đó. Chỉ vài ngày sau, công ty đã mua thêm hơn 15.000 Bitcoin thông qua việc phát hành ATM, và sau đó đã thông báo mua thêm khoảng 5.000 Bitcoin.

Vào cuối năm 2024, công ty đã trình đề xuất sửa đổi lên cổ đông, yêu cầu tăng số lượng cổ phiếu phổ thông loại A được ủy quyền từ 330 triệu cổ phiếu lên 10,33 tỷ cổ phiếu - tức là tăng gấp 30 lần. Đồng thời, số lượng cổ phiếu ưu đãi được ủy quyền cũng tăng từ 5 triệu cổ phiếu lên 1,005 tỷ cổ phiếu - tăng gấp 200 lần. Mặc dù điều này không tương đương với tổng số lượng phát hành thực tế, nhưng động thái này mang lại cho công ty sự linh hoạt lớn hơn trong các hoạt động tài chính trong tương lai, vì kế hoạch "21/21" đã nhanh chóng tiến đến hồi kết. Bằng cách đồng thời chú ý đến cổ phiếu ưu đãi, công ty cũng có thể khám phá một cách tài trợ khác. Đến cuối năm 2024, công ty Strategy nắm giữ khoảng 446.000 Bitcoin, với tỷ suất lợi nhuận Bitcoin đạt 74,3%.

cổ phiếu ưu đãi chuyển đổi vĩnh viễn

Khởi đầu năm mới, công ty Strategy đã nộp tài liệu 8-K, cho biết đã sẵn sàng tìm kiếm một vòng tài trợ mới thông qua cổ phiếu ưu đãi. Công cụ tài chính mới này, như tên gọi của nó, sẽ ưu tiên hơn cổ phiếu thường của công ty, có nghĩa là những người nắm giữ cổ phiếu ưu đãi có quyền yêu cầu dòng tiền trong tương lai mạnh mẽ hơn.

Mục tiêu huy động vốn ban đầu là 2 tỷ USD. Tính đến ngày 12 tháng 1, công ty đã nắm giữ tổng cộng 450.000 BTC trong thời gian chuẩn bị cho công cụ mới. Vào cuối tháng, công ty yêu cầu hoán đổi tất cả trái phiếu chuyển đổi đến hạn vào năm 2027 và đổi lấy cổ phiếu mới phát hành, vì giá chuyển đổi lúc này đã thấp hơn giá thị trường của cổ phiếu. Đối với những trái phiếu chuyển đổi "sinh lời sâu", người mua lớn nhất - những quỹ thực hiện giao dịch gamma và phòng hộ trung lập - thường chọn chuyển đổi trước và sau đó phát hành trái phiếu chuyển đổi mới, thay vì giữ trái phiếu cũ cho đến khi đáo hạn.

Vào ngày 25 tháng 1 năm 2025, công ty cuối cùng đã nộp hồ sơ chào bán cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn Strike ($STRK). Một tuần sau, khoảng 7,3 triệu cổ phiếu Strike đã được phát hành, với quy định rằng mỗi cổ phiếu có quyền ưu tiên thanh toán 100 đô la sẽ nhận lãi suất tích lũy 8%. Trên thực tế, điều này có nghĩa là mỗi quý sẽ trả cổ tức 2 đô la cho mỗi cổ phiếu, hoặc sẽ dừng thanh toán khi cổ phiếu Strike được chuyển đổi thành cổ phiếu Strategy (khi giá của cổ phiếu sau này đạt 1,000 đô la). Tỷ lệ chuyển đổi được định nghĩa là 10:1, tức là mỗi 10 cổ phiếu Strike có thể chuyển đổi thành 1 cổ phiếu Strategy. Nói cách khác, công cụ này tương tự như một quyền chọn mua vĩnh viễn trả cổ tức, gắn với cổ phiếu thường của Strategy. Nếu cần thiết, công ty Strategy có thể chọn trả cổ tức bằng cổ phiếu thường của mình. Đến ngày 10 tháng 2, công ty đã sử dụng số tiền thu được từ việc phát hành Strike và số tiền thu được từ việc phát hành cổ phiếu thường ATM để mua khoảng 7,600 Bitcoin.

Vào ngày 21 tháng 2, công ty Strategy đã phát hành trái phiếu chuyển đổi trị giá 2 tỷ USD, với ngày đáo hạn vào ngày 1 tháng 3 năm 2030, giá chuyển đổi khoảng 433 USD mỗi cổ phiếu, với mức phí chuyển đổi khoảng 35%. Thông qua khoản tài trợ này, công ty có thể nhanh chóng mua khoảng 20.000 bitcoin. Chẳng bao lâu sau, công ty đã phát hành bản cáo bạch mới, cho phép phát hành tối đa lên tới 21 tỷ USD cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn Strike, điều này có nghĩa là kế hoạch "21/21" đầy tham vọng của năm ngoái dường như đang phát triển thành một kế hoạch mới quy mô lớn hơn.

Tranh chấp và bước đi của cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn: Sự xuất hiện của Strife và Stride

Sau khi công ty công bố kế hoạch huy động vốn đầy tham vọng mở rộng, một công cụ mới đã được ra mắt - cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn mang tên Strife ($STRF). Giống như Strike, Strife dự định phát hành 5 triệu cổ phiếu, cung cấp cổ tức tiền mặt hàng năm 10% - thanh toán hàng quý - thay vì cổ tức tiền mặt hoặc cổ phiếu phổ thông 8% của Strike. Khác với Strike, Strife không có chức năng chuyển đổi cổ phần, nhưng có ưu tiên cao hơn cổ phiếu phổ thông và Strike. Bất kỳ sự chậm trễ nào trong việc thanh toán cổ tức sẽ được bù đắp bằng cổ tức cao hơn trong tương lai, tối đa lên đến 18% tổng tỷ lệ cổ tức hàng năm. Tại thời điểm phát hành, số cổ phiếu ban đầu dự kiến 5 triệu dường như đã tăng lên 8.5 triệu cổ phiếu, huy động hơn 700 triệu đô la. Thông qua cổ phiếu phổ thông cũng như hoạt động phát hành ATM của Strike, công ty Strategy cuối cùng đã công bố vào tháng 3 rằng họ nắm giữ hơn 500,000 đồng Bitcoin. Vào tháng 4, chủ yếu tiến hành hoạt động ATM thông thường của cổ phiếu phổ thông, cho đến khi phương thức huy động này gần như cạn kiệt. Hoạt động ATM của Strike cũng tiếp tục diễn ra, nhưng do khả năng thanh khoản có thể thấp, số tiền huy động được là không đáng kể. Thông qua những khoản tiền này, tổng số Bitcoin nắm giữ của Strategy đã vượt qua 550,000 đồng.

Vào ngày 1 tháng 5, Strategy đã công bố kế hoạch khởi động một đợt phát hành cổ phiếu thường trị giá 21 tỷ USD thông qua ATM. Tuyên bố này được đưa ra ngay sau khi phần ATM trong "Kế hoạch 21/21" ban đầu đã cạn kiệt, hoàn toàn xác thực các báo cáo trước đó cũng như logic được trình bày trên nền tảng X. Do bất kỳ khoản chênh lệch giá trị tài sản ròng nào cũng sẽ tạo ra cơ hội chênh lệch giá cho công ty, ban lãnh đạo chắc chắn sẽ tiếp tục phát hành cổ phiếu mới có giá trị cao hơn so với giá trị tài sản cơ sở là bitcoin, nhằm tận dụng chênh lệch này. Việc phát hành gần như ngay lập tức bắt đầu, nhiều bitcoin hơn đã được tích lũy. Khi phần thu nhập ổn định trong "Kế hoạch 21/21" ban đầu được mở rộng bởi cổ phiếu ưu tiên mới, các nhà đầu tư hiện đang đối mặt với một "Kế hoạch 42/42" quy mô lớn, tức là tối đa 42 tỷ USD phát hành cổ phiếu thường và 42 tỷ USD phát hành chứng khoán thu nhập cố định. Tháng 5 cũng chứng kiến công ty nộp đơn cho Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) về một đợt phát hành cổ phiếu ưu tiên vĩnh viễn Strife trị giá 2,1 tỷ USD thông qua ATM. Đến cuối tháng, cả ba đợt phát hành ATM đều đang in cổ phiếu để mua bitcoin mới.

Vào đầu tháng 6, công ty đã thông báo về một công cụ mới khác: Stride ($STRD), một loại tài sản cổ phiếu ưu tiên vĩnh viễn tương tự như Strike và Strife, sẽ sớm được ra mắt. Stride cung cấp cổ tức tiền mặt không tích lũy tùy chọn 10%, không có khả năng chuyển đổi cổ phần, có thứ hạng thấp hơn tất cả các công cụ khác, chỉ cao hơn cổ phiếu thường. Ban đầu, gần 12 triệu cổ phiếu đã được phát hành, trị giá khoảng 1 tỷ USD, mở đường cho công ty tăng thêm khoảng 10,000 Bitcoin.

Bức tranh rực rỡ của Công ty Kho bạc Bitcoin

Với sự ra mắt của các sản phẩm STRK, STRD và STRF, cũng như việc triển khai toàn diện kế hoạch "21/21" của Strategy, bức tranh về những gì đã xảy ra trong sáu tháng qua nên đã rõ ràng hơn.

Trong báo cáo ban đầu, tôi đã chỉ ra rằng logic chính của trái phiếu chuyển đổi không phải như công ty đã tuyên bố, là cung cấp cơ hội cho những phần trong thị trường cần và khao khát tiếp xúc với Bitcoin. Thực tế, người mua trái phiếu hầu như đều là các quỹ áp dụng chiến lược phòng ngừa trung lập, họ đồng thời bán khống cổ phiếu của Strategy, vì vậy họ chưa bao giờ thực sự có được sự tiếp xúc với Bitcoin. Đây chỉ đơn giản là một trò lừa đảo. Lý do thực sự mà Strategy cung cấp những chứng khoán này cho các nhà cho vay là để tạo ra ấn tượng về một sự đổi mới tài chính đối với ngành công nghiệp hàng nghìn tỷ đô la cho các nhà đầu tư cá nhân, đồng thời tích lũy thêm Bitcoin mà không làm loãng cổ phần. Và khi các nhà đầu tư đấu thầu cho cổ phiếu phổ thông, sự chênh lệch giá trị tài sản ròng cũng như cơ hội thu nhập Bitcoin không rủi ro cũng tăng lên tỷ lệ thuận. Sự nhầm lẫn kinh tế càng lớn, cộng thêm khả năng ăn nói của Michael Saylor và những phép ẩn dụ sống động, công ty càng có nhiều cơ hội chênh lệch giá lớn hơn.

Trong sáu tháng qua, việc phát hành ba loại chứng khoán ưu đãi vĩnh viễn khác nhau, cùng với các trái phiếu chuyển đổi đã tồn tại trước đó, những sản phẩm tài chính phức tạp này giờ đây có thể tạo ra bề ngoài của sự đổi mới tài chính, từ đó thúc đẩy thêm giá thầu cổ phiếu thường.

Khi viết bài này, giá giao dịch của cổ phiếu phổ thông gần gấp đôi giá trị tài sản ròng. Xét về quy mô và hoạt động phát hành cổ phiếu phổ thông ATM, đây là một thành tựu tuyệt vời đối với ban lãnh đạo công ty. Điều này có nghĩa là Strategy có thể mua khoảng hai bitcoin với giá của một bitcoin mà không gặp rủi ro.

Năm 2024, công ty hưởng lợi từ lý thuyết "bánh đà phản hồi" phổ biến, lý thuyết cho rằng càng nhiều Bitcoin mà công ty mua vào thì giá cổ phiếu của công ty càng cao, từ đó tạo ra nhiều cơ hội hơn để mua Bitcoin.

Đến năm 2025, logic tự tham chiếu này có sự chuyển biến nhỏ, phát triển thành một câu chuyện "mô-men" và được thể hiện qua mô tả chính thức của công ty: lãi suất cố định là bánh răng điều khiển phần cốt lõi là cổ phiếu phổ thông, trong khi lợi nhuận từ Bitcoin là sản phẩm của "cỗ máy" này. Tuy nhiên, những lợi nhuận này đến từ đâu, được tạo ra như thế nào, dường như rất ít nhà đầu tư đặt câu hỏi, ngược lại họ lại mù quáng hoan hô và ăn mừng động lực hư cấu này.

Cổ phiếu ưu đãi là tài sản tài chính, không bị ràng buộc bởi các quy luật vật lý. Là một kỹ sư, Saylor đã sử dụng những phép so sánh sai lầm này để khiến lợi nhuận từ Bitcoin trông giống như xuất phát từ một loại giả kim tài chính nào đó, điều này không có gì đáng ngạc nhiên. Tuy nhiên, do công ty không có doanh thu thực tế và không thực hiện các hoạt động ngân hàng thực sự (công ty vay nhưng không cho vay), lợi nhuận từ Bitcoin cuối cùng chỉ đến từ các yếu tố Ponzi đã đề cập trước đó trong mô hình kinh doanh của công ty: thu hút các nhà đầu tư lẻ bằng những câu chuyện được thiết kế tinh vi, khiến họ đấu thầu đẩy giá cổ phiếu phổ thông lên cao, từ đó tạo cơ hội cho lợi nhuận từ Bitcoin. Đối với những lợi nhuận từ Bitcoin đến từ các công cụ nợ khác nhau, hiện tại không thể coi là đã được hiện thực hóa hoàn toàn, vì khoản nợ cuối cùng cần phải được trả lại. Chỉ có lợi nhuận từ Bitcoin phát sinh từ việc phát hành cổ phiếu phổ thông qua ATM là ngay lập tức và cuối cùng – đó mới thực sự là lợi nhuận.

Bong bóng của công ty kho Bitcoin

Dù có nhận thức hay không rằng câu chuyện không thể mãi mãi ảnh hưởng đến thực tế, khái niệm lợi nhuận Bitcoin của Strategy đã nhanh chóng lan rộng trong các đội ngũ quản lý của nhiều công ty nhỏ trên toàn cầu. Các CEO của các công ty đã chứng kiến những người trong nội bộ của Strategy tích lũy khối tài sản khổng lồ thông qua việc liên tục bán cổ phiếu cho các nhà đầu tư nhỏ lẻ, do đó họ đã bắt đầu bắt chước mô hình này. Hành vi bán cổ phiếu liên tục của những người trong nội bộ Strategy có thể được xác minh bằng cách xem nhiều tài liệu Form 144.

Nhiều công ty đã thành công trong việc thực hiện chiến lược này, cho phép ban quản lý và cổ đông cũ thu lợi từ chi phí của cổ đông mới. Nhưng mọi thứ sẽ sớm kết thúc, nhiều công ty do hoạt động kinh doanh chính truyền thống gặp khó khăn hoặc thậm chí thất bại, đã chuyển sang áp dụng chiến lược kho Bitcoin táo bạo, những công ty này sẽ trở thành những công ty đầu tiên phải bán tài sản Bitcoin để trả nợ cho các chủ nợ khi tình hình xấu đi. Michael Saylor đã tự thừa nhận rằng trước khi phát hiện ra Bitcoin, ông cũng đã ở trong tình trạng tuyệt vọng.

Metaplanet từng hoạt động dưới tên Red Planet Japan, đã gặp khó khăn trong việc đạt được lợi nhuận trong lĩnh vực khách sạn giá rẻ tại Nhật Bản.

Trước khi Méliuz SA tuyệt vọng chuyển sang chiến lược mua lại Bitcoin, họ đã trải qua một lần chia tách cổ phiếu ngược 100:1.

Vanadi Coffee SA đang điều hành năm quán cà phê và một tiệm bánh tại khu vực Alicante, Tây Ban Nha, gần như phá sản, nhưng sau khi chuyển sang chiến lược Bitcoin, dường như giá cổ phiếu đã tăng vọt một cách kỳ diệu.

Công ty Meme cổ phiếu nổi tiếng Trump Media & Technology không có doanh thu nào, hiện đang tìm kiếm hàng tỷ đô la để tạo ra một công ty kho Bitcoin nhằm cứu vớt giá cổ phiếu đang ở mức thấp nhất trong lịch sử.

Công ty Bluebird Mining Ventures Ltd cũng đang ở trong tình trạng tuyệt vọng - ít nhất là từ góc độ giá cổ phiếu - gần đây đã quyết định bán toàn bộ số vàng đã khai thác để tài trợ cho việc mua bitcoin làm tài sản kho lưu trữ; tính đến thời điểm viết bài này, giá cổ phiếu của họ đã tăng gần 500% trong vòng một tháng.

H100 Group, một công ty công nghệ sinh học nhỏ của Thụy Điển và cho đến gần đây vẫn đang gặp khó khăn, tính đến thời điểm bài viết này, các nhà đầu tư của họ đã nhận được khoảng 1.500% lợi nhuận trong vòng một tháng, do CEO của Blockstream, Adam Back, đã cung cấp vốn cho công ty thông qua một loại trái phiếu chuyển đổi nào đó, nhằm hỗ trợ chiến lược kho Bitcoin của họ.

Có rất nhiều ví dụ như vậy, nhưng tôi nghĩ rằng điều này đã chứng minh vấn đề: không phải Microsoft, Apple hay Nvidia trở thành công ty kho bạc Bitcoin, mà là những công ty đang bên bờ vực thất bại, không còn đường lui. Jesse Myers, một người ủng hộ Strategy và cũng là người ảnh hưởng trực tiếp đến mô hình định giá Bitcoin của Michael Saylor, đã thừa nhận:

“[…] MicroStrategy, Metaplanet và Gamestop đều là những công ty zombie. Họ cần nghiêm túc xem xét lại bản thân, thừa nhận rằng chúng ta không thể tiếp tục đi theo con đường chiến lược cũ. Chúng ta phải suy nghĩ lại một cách căn bản về cách tạo ra giá trị cho các cổ đông.”

Những công ty đang gặp khó khăn này đã hướng ánh mắt về phía Michael Saylor và Chiến lược của ông, tin rằng họ đã tìm ra con đường rõ ràng dẫn đến sự giàu có. Bằng cách bắt chước cái gọi là giả kim thuật tài chính này, họ hiện đang tham gia vào một cuộc chuyển giao tài sản khổng lồ, trong khi bong bóng của các công ty kho bitcoin đang tiến đến hồi kết.

Khi những mảnh ghép tan vỡ

Mặc dù Strike, Strife và Stride là một phần của bức tranh ấn tượng của công ty này, nhưng chúng có ưu tiên cao hơn so với cổ phần. Cổ phiếu chuyển đổi cũng tương tự, trong đó không phải tất cả các trái phiếu hiện tại đều "có lợi nhuận". Dòng tiền tự do trong tương lai luôn cần phải đáp ứng nhu cầu của những người nắm giữ các công cụ này trước, phần còn lại mới có thể phân bổ cho những người nắm giữ cổ phiếu phổ thông. Khi tình hình kinh tế tốt, điều này rõ ràng không phải là vấn đề, vì tỷ lệ nợ của công ty tương đối thấp; nhưng trong thời kỳ kinh tế khó khăn, giá trị tài sản của công ty sẽ giảm mạnh, trong khi nghĩa vụ nợ vẫn tồn tại - giống như một mối đe dọa cao vời vợi bao trùm lên bất kỳ chủ nợ mới nào. Do một hiện tượng được gọi là "Debt Overhang", bất kỳ chủ nợ mới nào cũng sẽ cảm thấy do dự khi cho vay để thanh toán các nghĩa vụ nợ khác. Câu chuyện ban đầu hấp dẫn và phóng đại cuối cùng có thể phản tác dụng với người sáng tạo ra nó.

Tất cả điều này trở nên tồi tệ hơn do thời gian kéo dài của thị trường gấu Bitcoin. Đến lúc đó, nhiều công ty kho Bitcoin gặp khó khăn sẽ tiếp tục gây áp lực bán lên tài sản. Nói cách khác, chiến lược của Strategy càng trở nên phổ biến, độ sâu của sự sụp đổ Bitcoin trong tương lai sẽ càng lớn, điều này có thể hoàn toàn phá hủy giá trị cổ phần của hầu hết các công ty kiên định với chiến lược này đến giây phút cuối cùng.

Tóm tắt: Michael Saylor thích Bitcoin. Ông ấy giống như chúng ta, thích sở hữu nhiều Bitcoin hơn là ít hơn. Vì vậy, việc cho rằng ông ấy sẽ để ban lãnh đạo công ty từ bỏ một cơ hội được định nghĩa là arbitrage là một điều cực kỳ ngây thơ.

Khi giá giao dịch của cổ phiếu thường cao hơn giá trị ròng, công ty có thể tạo ra lợi nhuận không rủi ro cho các cổ đông cũ bằng cách chuyển nhượng tài sản cho người mua cổ phiếu mới phát hành. Hành động này sẽ tiếp tục diễn ra, xuất hiện dưới hình thức phát hành cổ phiếu thường ATM quy mô lớn hơn, đi kèm với một số "sản phẩm đổi mới" mới mẻ và khó hiểu, mặc dù bên ngoài có thể sẽ phản đối hoặc không hài lòng về việc pha loãng quyền sở hữu.

Bằng chứng cho quan điểm này là dự đoán của tôi vào tháng Ba năm nay đã được xác thực: chưa đầy một tháng rưỡi sau, công ty đã công bố phát hành ATM mới trị giá 21 tỷ USD. Nếu Strategy không tận dụng cơ hội chênh lệch này, thì tất cả những người bắt chước sẽ tranh giành để nắm bắt cơ hội này và tăng cường dự trữ bitcoin của họ theo cách không rủi ro tương tự. Trong cuộc đua mở rộng cơ hội chênh lệch điên cuồng này, công ty sẽ gánh chịu nợ nần dưới nhiều hình thức khác nhau, kéo theo rủi ro tiềm ẩn tăng lên.

Trong vòng tiếp theo của thị trường gấu Bitcoin, giá cổ phiếu của Strategy sẽ giảm xuống - và cuối cùng sẽ giảm xuống - mức giá trị tài sản ròng trên mỗi cổ phiếu, gây ra tổn thất lớn cho các nhà đầu tư mua cổ phiếu với giá cao hôm nay được định giá bằng Bitcoin. Hôm nay, hành động tốt nhất mà các nhà đầu tư của Strategy có thể thực hiện là bắt chước hành động của công ty và những người trong nội bộ: bán cổ phiếu!

Bitcoin không còn là công ty này nữa, cũng không còn là chiến lược chính của những công ty kho bitcoin đang nổi lên; mà chính bạn mới là.