Thị trường tiền điện tử của hoàng hôn và tái thiết

Năm 2022 là một năm đầy thách thức đối với ngành mã hóa. Từ sự sụp đổ của Luna đến sự phá sản của 3AC, rồi đến sự sụp đổ của đế chế FTX, một loạt các sự kiện tiêu cực đã phủ bóng lên toàn ngành.

Đối mặt với những thất bại này, việc mù quáng kiên trì niềm tin không phải là một quyết định khôn ngoan. Chúng ta cần rút ra bài học từ những sự kiện này và đưa ra đánh giá hợp lý về tương lai của ngành.

Gần đây, một số chuyên gia kỳ cựu trong ngành đã có những cuộc thảo luận sâu sắc về các chủ đề nóng như sự kiện FTX, bao gồm sự liên quan của nhiều sự kiện thiên nga đen, sự thay đổi trong quá trình ra quyết định của các tổ chức tập trung, và xu hướng thị trường trong tương lai. Dưới đây là một số quan điểm nổi bật trong cuộc thảo luận, đáng để chúng ta tham khảo và suy ngẫm.

Ba con thiên nga đen, khuấy động hoàng hôn của sàn giao dịch

Năm 2022, thị trường tiền điện tử đã đối mặt với một bước ngoặt lớn. Sức tàn phá và ảnh hưởng của ba sự kiện thiên nga đen quy mô lớn: Luna, 3AC và FTX vượt xa những năm trước. Truy nguyên gốc gác, hạt giống của cuộc khủng hoảng đã được gieo từ lâu: Vấn đề của FTX có thể được truy về sự sụp đổ của Luna, tài liệu nội bộ gần đây được tiết lộ cũng xác nhận rằng sự thâm hụt của FTX bắt nguồn từ thời điểm sớm hơn.

Quan sát sự kiện Luna, những người hiểu nguyên lý DeFi đều có thể nhận ra đây là một trò lừa đảo kiểu Ponzi điển hình: thị trường bất thường gây ra sự rút tiền nhanh chóng, giá trị hàng trăm tỷ đô la của Luna bỗng chốc về 0. Nhiều tổ chức tập trung không chuẩn bị đủ cho rủi ro thị trường, dẫn đến mức độ rủi ro quá lớn, như 3AC từ quỹ phòng ngừa rủi ro trung tính nhanh chóng trở thành những người đầu cơ một chiều.

Sau đó, khủng hoảng tiếp tục ập đến. Vào tháng 6, nhiều tổ chức nắm giữ các vị thế không đối xứng với đòn bẩy cao, đặt cược rằng một số mức giá sẽ không bị phá vỡ, dẫn đến việc các tổ chức cho nhau vay mượn, cuối cùng gây ra sự kiện 3AC. Vào tháng 9, khi việc hợp nhất Ethereum hoàn tất, thị trường xuất hiện dấu hiệu phục hồi, nhưng sự sụp đổ bất ngờ của FTX lại gây ra sự bất ổn.

Sự kiện FTX từ góc độ của CZ có thể chỉ là sự cạnh tranh thương mại bình thường, là một cú đánh nhằm vào đối thủ cạnh tranh trong việc huy động vốn. Nhưng bất ngờ gây ra sự hoảng loạn trên thị trường, hố tài chính của Sam bị phơi bày, sau đó sự rút tiền nhanh chóng dẫn đến sự sụp đổ nhanh chóng của đế chế thương mại FTX.

Ba sự kiện Black Swan đáng kể này đã phơi bày một số vấn đề đáng suy ngẫm:

1. Các tổ chức không phải là bất khả xâm phạm. Đặc biệt là các tổ chức lớn ở phương Tây, sau khi có một lượng lớn người dùng tổ chức đổ vào vào năm 2017, đã có mối liên hệ chặt chẽ với thị trường chứng khoán Mỹ. Đối với nhà đầu tư cá nhân, những tổ chức này có vẻ bí ẩn, mang lại một lượng lớn vốn và khả năng. Nhưng từ những sự kiện trong năm nay, nhiều tổ chức ở Bắc Mỹ có những sai lầm trong quản lý rủi ro và nhận thức về thế giới mã hóa, dẫn đến các phản ứng dây chuyền. Do đó, kết luận của chúng tôi là, các tổ chức đều có thể phá sản và tái cấu trúc, và tính thanh khoản không có đảm bảo giữa các tổ chức là rất mạnh.

2. Nhóm giao dịch định lượng và nhà tạo lập thị trường cũng sẽ gặp khó khăn dưới điều kiện thị trường cực đoan. Khi thị trường biến động mạnh, đặc biệt trong quá trình giảm giá, thị trường thường không tin tưởng vào các tổ chức. Nhiều vốn chảy ra ngoài, tính thanh khoản bị thiếu hụt nghiêm trọng, dẫn đến việc nhóm tạo lập thị trường phải bị động chuyển đổi tài sản có tính thanh khoản cao thành tài sản có tính thanh khoản thấp, đối mặt với tình huống không thể rút tiền từ khoá. Trong nhiều vòng sự kiện đen, nhiều nhà tạo lập thị trường/nhóm giao dịch định lượng đã bị ảnh hưởng.

3. Đội ngũ quản lý tài sản cũng phải đối mặt với cú sốc. Đội ngũ quản lý tài sản cần tìm kiếm lợi nhuận có rủi ro thấp hoặc thậm chí không có rủi ro trên thị trường để hoàn trả cho các nhà đầu tư. Cách để đạt được lợi nhuận α về cơ bản chỉ có hai: cho vay và phát hành token. Cách đầu tiên thu lợi nhuận thông qua việc cho vay thanh khoản, cách thứ hai phát hành token ra thị trường thông qua cơ chế đồng thuận ( như PoW ), ICO và khai thác DeFi. Trong quá trình vận hành, đội ngũ quản lý tài sản đã tích lũy một lượng lớn tài sản cho vay và các sản phẩm phái sinh liên quan. Một khi xảy ra sự cố lớn trong các tổ chức, tài sản cho vay và những thứ tương tự sẽ tạo ra phản ứng dây chuyền, phải đối mặt với tổn thất nặng nề trong tình huống cực đoan.

Điều này gợi nhớ đến thị trường tài chính truyền thống. Thị trường tiền điện tử phát triển nhanh chóng, chỉ trong hơn một thập kỷ đã hoàn thành hành trình hơn 200 năm của thị trường tài chính truyền thống,既有优秀案例,也重演了传统金融史上反复出现的问题。Ví dụ, trong sự kiện FTX cũng xuất hiện hành vi ngân hàng tương tự như là rút ruột cho vay thương mại. Tất cả đều dường như chỉ ra vấn đề thao túng của các tổ chức tập trung.

Đồng thời, sự kiện FTX cũng cơ bản đánh dấu sự đến của hoàng hôn của các sàn giao dịch tập trung. Trên toàn cầu, mọi người đang trong trạng thái hoảng loạn cực độ về sự không minh bạch của tiền điện tử, đặc biệt là các sàn giao dịch tập trung, cũng như những phản ứng dây chuyền có thể xảy ra. Dữ liệu gần đây cũng xác nhận đánh giá này, trong tháng qua có rất nhiều người dùng chuyển tài sản trên chuỗi.

Trước khi hoàng hôn đến, khóa riêng đã thất bại trong cuộc chiến với bản chất con người:

Quyền sở hữu tài sản cơ sở của thế giới mã hóa mặc dù được bảo đảm bởi khóa riêng, nhưng trong 10 năm phát triển qua, các sàn giao dịch tập trung luôn thiếu các tổ chức lưu ký bên thứ ba phù hợp để giúp người dùng và sàn giao dịch quản lý tài sản, từ đó kiềm chế những điểm yếu của con người trong quản lý sàn giao dịch, dẫn đến việc sàn giao dịch luôn có cơ hội chạm vào tài sản của người dùng.

Trong sự kiện FTX, ảnh hưởng của bản chất con người dường như đã sớm lộ diện. Sam luôn không thể ngồi yên, thường xuyên làm thêm giờ và thức khuya, không cho phép bản thân và tài sản được nhàn rỗi, trong thời kỳ bùng nổ DeFi, anh ấy cũng thường xuyên chuyển lượng tài sản khổng lồ từ ví nóng của sàn giao dịch để tham gia khai thác các giao thức DeFi khác nhau.

Khi bản chất con người khao khát nhiều cơ hội hơn, cũng khó có thể chống lại sự cám dỗ. Một lượng lớn tài sản của người dùng được lưu trữ trong ví nóng của sàn giao dịch, việc sử dụng những tài sản này để thu được lợi nhuận có vẻ hợp lý với rủi ro thấp (; từ việc Staking, tham gia khai thác DeFi, đến đầu tư vào các dự án thị trường cấp một giai đoạn đầu, khi lợi nhuận ngày càng lớn, hành vi chiếm dụng có thể ngày càng gia tăng.

Sự kiện thiên nga đen đã khiến ngành công nghiệp đảo lộn, và bài học mà chúng ta có được là điều hiển nhiên: Đối với các cơ quan quản lý và các tổ chức lớn, họ nên học hỏi từ tài chính truyền thống, tìm ra cách phù hợp, không để các sàn giao dịch tập trung cùng lúc đảm nhận ba vai trò: sàn giao dịch, công ty chứng khoán và lưu ký bên thứ ba; đồng thời cần các phương pháp kỹ thuật để tách biệt lưu ký bên thứ ba và hành vi giao dịch, đảm bảo lợi ích không liên quan. Trong trường hợp cần thiết, thậm chí có thể đưa vào giám sát.

Và ngoài các sàn giao dịch tập trung, các tổ chức tập trung khác đang đối mặt với sự biến đổi lớn trong ngành, có lẽ cũng cần phải thay đổi.

Tổ chức trung tâm, "quá lớn để ngã" đến con đường tái xây dựng

Thiên nga đen không chỉ ảnh hưởng đến các sàn giao dịch tập trung, mà còn tác động đến các tổ chức trung gian liên quan. Chúng bị ảnh hưởng bởi cuộc khủng hoảng, phần lớn là do đã bỏ qua rủi ro đối tác ), đặc biệt là rủi ro của các sàn giao dịch tập trung (. "Quá lớn để sụp đổ" từng là ấn tượng của mọi người về FTX. Đây là lần thứ hai nghe thấy khái niệm này: vào đầu tháng 11, trong một số cuộc trò chuyện nhóm, hầu hết mọi người đều cho rằng FTX "quá lớn để sụp đổ".

Và lần đầu tiên, SuZhu đã nói: "Luna lớn mà không ngã, nếu ngã sẽ có người đến cứu."

Tháng 5, Luna đã sụp đổ.

Tháng 11, đến lượt FTX.

Thế giới tài chính truyền thống có người cho vay cuối cùng. Khi các tổ chức tài chính lớn gặp khủng hoảng, thường có các tổ chức bên thứ ba, thậm chí là các cơ quan được chính phủ bảo trợ, thực hiện tái cấu trúc phá sản, giảm thiểu tác động rủi ro. Thật không may, thế giới mã hóa không có cơ chế như vậy. Do tính minh bạch của nền tảng, mọi người sẽ phân tích dữ liệu trên chuỗi bằng nhiều phương pháp kỹ thuật, dẫn đến sự sụp đổ diễn ra rất nhanh chóng. Chỉ một manh mối nhỏ cũng có thể gây ra sự hoảng loạn.

Đây là một con dao hai lưỡi, lợi và hại đều tồn tại.

Lợi ích là tăng tốc sự vỡ bong bóng xấu, khiến những vấn đề không nên tồn tại nhanh chóng biến mất; nhược điểm là gần như không để lại quá nhiều cơ hội cho những nhà đầu tư không nhạy bén.

Trong quá trình phát triển của thị trường như vậy, sự kiện FTX cơ bản đánh dấu sự đến của hoàng hôn của các sàn giao dịch trung tâm, trong tương lai chúng sẽ dần dần thoái hóa thành những cây cầu kết nối thế giới fiat và thế giới mã hóa, và giải quyết các vấn đề như KYC và nạp tiền bằng các phương pháp truyền thống.

So với cách truyền thống, phương thức hoạt động minh bạch và công khai hơn trên chuỗi đáng được mong đợi hơn. Ngay từ năm 2012, đã có những thảo luận về tài chính trên chuỗi trong cộng đồng, nhưng lúc đó bị hạn chế bởi công nghệ và hiệu suất, thiếu phương tiện phù hợp để triển khai. Với sự phát triển của hiệu suất blockchain và công nghệ quản lý khóa riêng, tài chính phi tập trung trên chuỗi, bao gồm cả sàn giao dịch phái sinh phi tập trung cũng sẽ dần dần phát triển.

Trò chơi bước vào hiệp hai, các tổ chức tập trung cần phải tái thiết trong cơn sóng gió của khủng hoảng. Nền tảng của việc tái thiết vẫn là nắm giữ quyền sở hữu tài sản.

Do đó, về mặt kỹ thuật, việc sử dụng giải pháp ví dựa trên MPC đang khá phổ biến để tương tác với sàn giao dịch là một lựa chọn tốt. Nắm giữ quyền sở hữu tài sản của tổ chức, sau đó thông qua sự hỗ trợ của bên thứ ba và ký kết hợp tác với sàn giao dịch để thực hiện việc chuyển giao và giao dịch tài sản an toàn, hạn chế giao dịch trong khoảng thời gian rất ngắn, giảm thiểu rủi ro đối tác và phản ứng dây chuyền do bên thứ ba gây ra.

Tài chính phi tập trung, tìm kiếm cơ hội trong khủng hoảng

Khi các sàn giao dịch tập trung và các tổ chức bị ảnh hưởng nặng nề, tình hình của DeFi có tốt hơn không?

Với việc dòng tiền lớn rút khỏi thế giới mã hóa, cũng như môi trường vĩ mô đang đối mặt với việc tăng lãi suất, DeFi đang phải chịu áp lực lớn: từ góc độ tổng thể về lợi suất, DeFi hiện tại vẫn không bằng trái phiếu chính phủ Mỹ. Hơn nữa, việc đầu tư vào DeFi cũng cần chú ý đến rủi ro an toàn của hợp đồng thông minh. Xem xét tổng thể rủi ro và lợi suất, tình trạng hiện tại của DeFi trong mắt những nhà đầu tư trưởng thành không lạc quan.

Trong môi trường lớn có phần bi quan, thị trường vẫn đang ươm mầm sự đổi mới.

Ví dụ, các sàn giao dịch phi tập trung xung quanh các sản phẩm tài chính phái sinh dần xuất hiện, sự đổi mới trong chiến lược thu nhập cố định cũng đang diễn ra nhanh chóng. Khi các vấn đề về hiệu suất của chuỗi công khai dần được giải quyết, cách thức tương tác của DeFi và các hình thức có thể thực hiện cũng sẽ trải qua những lần lặp mới.

Tuy nhiên, sự cập nhật và cải tiến này không phải là một sớm một chiều, thị trường hiện tại vẫn đang ở giai đoạn nhạy cảm: do các sự kiện thiên nga đen, các nhà tạo lập thị trường mã hóa đã chịu thiệt hại, dẫn đến tính thanh khoản của toàn bộ thị trường bị thiếu hụt nghiêm trọng, đồng thời cũng có nghĩa là tình trạng thao túng thị trường cực đoan thường xuyên xảy ra.

Tài sản có tính thanh khoản tốt trong giai đoạn đầu, bây giờ rất dễ bị thao túng; một khi giá cả bị thao túng, do sự tồn tại của nhiều tổ hợp giữa các giao thức DeFi, sẽ khiến nhiều thực thể một cách vô lý bị ảnh hưởng bởi sự biến động giá của token bên thứ ba, và cũng rơi vào nợ nần một cách vô tội.

Trong môi trường thị trường như vậy, các hoạt động đầu tư tương ứng có thể trở nên thận trọng.

Một số đội ngũ hiện nay có xu hướng tìm kiếm những phương thức đầu tư ổn định hơn, thông qua Staking để có được sự gia tăng tài sản mới. Đồng thời, cũng đã phát triển hệ thống giám sát thời gian thực cho các tình huống bất thường trên chuỗi khác nhau, thông qua ) bán ( cách tự động để nâng cao hiệu quả hoạt động tổng thể. Khi những người có kinh nghiệm trong ngành dần dần có cái nhìn lạc quan thận trọng về DeFi, chúng tôi cũng tò mò không biết toàn bộ thị trường sẽ gặp bước ngoặt vào lúc nào.

Mong đợi thị trường tiền điện tử đảo chiều, nội ngoại nhân không thể thiếu.

Không ai có thể tận hưởng khủng hoảng mãi mãi. Ngược lại, tất cả chúng ta đều đang mong đợi một bước ngoặt. Nhưng để dự đoán khi nào gió sẽ đổi chiều, chúng ta cần phải hiểu rõ gió đến từ đâu.

Đợt biến động thị trường trước đó có thể xuất phát từ sự gia nhập của các nhà đầu tư truyền thống vào năm 2017. Do quy mô tài sản mà họ mang theo lớn, cùng với môi trường vĩ mô lỏng lẻo, đã tạo ra một đợt sốt. Hiện tại, có lẽ chúng ta phải chờ đến khi lãi suất giảm đến một mức độ nhất định, và dòng tiền nóng quay trở lại thị trường tiền điện tử, thì thị trường gấu mới có thể đảo chiều.

Ngoài ra, ước tính sơ bộ trước đó cho thấy tổng chi phí hàng ngày của toàn bộ ngành công nghiệp mã hóa, bao gồm cả máy khai thác và người lao động, dao động từ vài chục triệu đến 100 triệu đô la Mỹ; trong khi hiện tại tình hình dòng tiền trên chuỗi cho thấy, dòng tiền hàng ngày không đạt tới chi phí ước tính, do đó toàn bộ thị trường vẫn đang ở giai đoạn đấu trường tồn kho.

Tính thanh khoản bị thắt chặt, cùng với cuộc chơi tồn kho, môi trường kém bên trong và bên ngoài ngành có thể được coi là nguyên nhân bên ngoài khiến thị trường không thể đảo chiều. Nguyên nhân bên trong có thể thúc đẩy ngành mã hóa đi lên đến từ điểm tăng trưởng do sự bùng nổ ứng dụng sát thủ.

Kể từ khi nhiều câu chuyện trong đợt tăng giá trước đã dần lắng xuống, hiện tại trong ngành vẫn chưa thấy rõ điểm tăng trưởng mới. Khi các mạng lớp hai như ZK dần được triển khai, chúng tôi cảm nhận được sự thay đổi do công nghệ mới mang lại, khả năng của chuỗi công khai được nâng cao hơn nữa, nhưng thực tế vẫn chưa thấy ứng dụng sát thủ rõ ràng nào; phản ánh ở cấp độ người dùng, chúng tôi vẫn chưa rõ hình thức ứng dụng nào có thể thu hút người dùng bình thường đưa tài sản vào thế giới mã hóa. Do đó, có hai điều kiện tiên quyết để kết thúc thị trường gấu: một là việc dỡ bỏ tăng lãi suất trong môi trường vĩ mô bên ngoài, hai là tìm ra điểm tăng trưởng bùng nổ của ứng dụng sát thủ mới tiếp theo.

Nhưng cần lưu ý rằng, sự đảo chiều của xu hướng thị trường cũng cần phải phù hợp với các chu kỳ vốn có trong ngành mã hóa. Xem xét sự kiện hợp nhất Ethereum vào tháng 9 năm nay, cũng như đợt giảm nửa tiếp theo của Bitcoin sắp tới vào năm 2024, sự kiện trước đã xảy ra, trong khi sự kiện sau từ góc độ ngành cũng không còn xa. Trong chu kỳ này, thời gian dành cho sự bùng nổ ứng dụng và câu chuyện trong ngành thực sự không còn nhiều.

Nếu môi trường vĩ mô bên ngoài và nhịp độ đổi mới bên trong không theo kịp, thì nhận thức hiện tại trong lĩnh vực này cũng có thể theo chu kỳ 4 năm.