Xem xét tình hình, tìm kiếm cơ hội trong khủng hoảng

Ngành công nghiệp tiền điện tử đang đối mặt với thời khắc thử thách. Từ sự sụp đổ của Luna đến việc 3AC phá sản, rồi đến sự sụp đổ của đế chế FTX, một loạt sự kiện tiêu cực đã khiến toàn ngành bị che phủ bởi bóng tối.

Vào lúc này, việc mù quáng kiên định với niềm tin không phải là một quyết định khôn ngoan. Chúng ta nên rút ra bài học từ những sự kiện này và phân tích một cách lý tính hướng phát triển tương lai của ngành.

Gần đây, một công ty đã tổ chức một buổi họp riêng, một số chuyên gia kỳ cựu đã thảo luận sâu sắc về các chủ đề nóng như sự kiện FTX, liên quan đến phân tích mối quan hệ của nhiều sự kiện thiên nga đen, những thay đổi trong quy trình ra quyết định của các tổ chức tập trung, và xu hướng thị trường trong tương lai, điều này đáng để chúng ta suy ngẫm.

Dưới đây là tóm tắt quan điểm của một chuyên gia kỳ cựu:

Ba sự kiện thiên nga đen lớn, gây ra bước ngoặt cho ngành sàn giao dịch

Năm 2022, ngành công nghiệp tiền điện tử đã trải qua một bước ngoặt lớn. Ba sự kiện thiên nga đen nghiêm trọng: Luna, 3AC và FTX, có sức phá hoại và phạm vi ảnh hưởng vượt xa các năm trước. Khi xem xét nguồn gốc, chúng ta phát hiện ra rằng những dấu hiệu của cuộc khủng hoảng đã được chôn vùi từ lâu: sự kiện FTX có thể được truy nguyên về sự sụp đổ của Luna, tài liệu nội bộ gần đây được công bố cũng xác nhận rằng sự thâm hụt của FTX bắt nguồn từ thời kỳ sớm hơn.

Nhìn lại sự kiện Luna, những người quen thuộc với nguyên lý DeFi có thể thấy đây là một vụ lừa đảo Ponzi điển hình: Thị trường bất thường dẫn đến sự rút tiền nhanh chóng, khiến giá trị thị trường của Luna bốc hơi hàng tỷ. Nhiều tổ chức tập trung chuẩn bị không đủ cho rủi ro thị trường, phơi bày ra những lỗ hổng rủi ro lớn, như 3AC từ quỹ phòng hộ nhanh chóng trở thành những tay cược một chiều.

Tháng 6, nhiều tổ chức trên thị trường nắm giữ vị thế đơn chiều với đòn bẩy cao, mù quáng tin rằng một số mức giá sẽ không bị phá vỡ, dẫn đến việc các tổ chức cho vay lẫn nhau. Tháng 9, sau khi việc hợp nhất Ethereum hoàn tất, thị trường bắt đầu có dấu hiệu hồi phục, nhưng sự sụp đổ bất ngờ của FTX lại gây ra sự hoảng loạn một lần nữa.

Về sự kiện FTX, từ một số góc độ có thể chỉ là cạnh tranh thương mại bình thường, nhưng lại bất ngờ gây ra sự hoảng loạn trên thị trường, cuối cùng dẫn đến việc lỗ hổng tài chính của Sam bị phơi bày, đế chế FTX nhanh chóng sụp đổ.

Ba sự kiện thiên nga đen này đã phơi bày ra một số vấn đề đáng suy ngẫm:

1. Các tổ chức cũng có thể phá sản. Đặc biệt là các tổ chức lớn của phương Tây, sau khi một lượng lớn người dùng tổ chức đổ xô vào vào năm 2017, đã liên kết chặt chẽ với thị trường chứng khoán Mỹ. Đối với các nhà đầu tư nhỏ lẻ, những tổ chức này có vẻ bí ẩn và có nguồn vốn dồi dào. Nhưng từ các sự kiện trong năm nay, nhiều tổ chức ở Bắc Mỹ có những hiểu lầm trong việc quản lý rủi ro và nhận thức về ngành công nghiệp tiền điện tử, dẫn đến phản ứng dây chuyền. Do đó, chúng tôi cho rằng các tổ chức cũng có thể phá sản và tái cấu trúc, và khả năng truyền tải tín dụng không có đảm bảo giữa các tổ chức là rất mạnh.

2. Đội ngũ định lượng và làm thị trường cũng sẽ bị ảnh hưởng nặng nề trong những tình huống cực đoan. Khi thị trường dao động mạnh, đặc biệt là trong quá trình giảm giá, nhà đầu tư thường mất niềm tin vào các tổ chức. Sự tháo chạy của một lượng lớn vốn dẫn đến tình trạng thiếu hụt thanh khoản nghiêm trọng, nhiều đội làm thị trường bị buộc phải chuyển đổi tài sản có thanh khoản cao sang tài sản có thanh khoản thấp, đối mặt với tình huống bị đóng băng vốn và không thể rút tiền. Trong nhiều sự kiện thiên nga đen, nhiều đội ngũ như vậy đã bị ảnh hưởng.

3. Đội ngũ quản lý tài sản cũng đối mặt với thách thức. Đội ngũ quản lý tài sản cần tìm kiếm tỷ suất sinh lợi với rủi ro thấp hoặc thậm chí không có rủi ro cho các nhà đầu tư. Về bản chất, có hai cách để đạt được lợi nhuận α: cho vay và phát hành token. Cách đầu tiên là kiếm lợi nhuận bằng cách cung cấp thanh khoản cho thị trường, trong khi cách thứ hai là phát hành token ra thị trường thông qua các cơ chế đồng thuận như PoW, ICO và khai thác DeFi. Trong quá trình vận hành, đội ngũ quản lý tài sản đã tích lũy một khối lượng lớn tài sản cho vay và các sản phẩm phái sinh liên quan. Khi xảy ra sự cố với các tổ chức, tài sản cho vay và các tài sản khác sẽ tạo ra phản ứng dây chuyền, dẫn đến thiệt hại nghiêm trọng trong các tình huống thị trường cực đoan.

Điều này khiến người ta không khỏi liên tưởng đến thị trường tài chính truyền thống. Ngành công nghiệp tiền điện tử phát triển nhanh chóng, chỉ trong hơn 10 năm đã hoàn thành hơn 200 năm lịch sử tài chính truyền thống, trong đó có những trường hợp thành công, cũng như tái diễn những vấn đề thường thấy trong lịch sử tài chính truyền thống. Ví dụ, trong sự kiện FTX cũng xuất hiện nhiều hành vi chiếm dụng vay thương mại. Những vấn đề này dường như đều chỉ ra vấn đề vận hành của các tổ chức tập trung.

Đồng thời, sự kiện FTX cũng đánh dấu thời kỳ hoàng hôn của các sàn giao dịch tập trung. Trên toàn cầu, mọi người đều cảm thấy hoang mang trước sự không minh bạch của tiền điện tử, đặc biệt là các sàn giao dịch tập trung, cũng như các phản ứng dây chuyền có thể phát sinh. Dữ liệu cũng xác nhận nhận định này, trong tháng qua đã xuất hiện nhiều hành vi chuyển tài sản của người dùng trên chuỗi.

Vào thời khắc hoàng hôn này, khóa riêng đã thua trong cuộc đấu tranh với bản chất con người:

Mặc dù quyền sở hữu tài sản tầng của thế giới tiền điện tử được đảm bảo bởi khóa riêng, nhưng trong 10 năm qua, các sàn giao dịch tập trung vẫn thiếu các tổ chức lưu ký bên thứ ba hợp lý để giúp người dùng và sàn giao dịch quản lý tài sản, nhằm chống lại điểm yếu của bản tính con người ở những người quản lý sàn giao dịch, dẫn đến việc sàn giao dịch luôn có cơ hội tiếp cận tài sản của người dùng.

Trong sự kiện FTX, ảnh hưởng của con người dường như đã có dấu hiệu từ sớm. Sam luôn là một người không thể ngồi yên, làm việc cả đêm và không để bản thân cũng như tài chính của mình nhàn rỗi. Trong cơn sốt DeFi, chúng ta cũng thấy Sam thường xuyên rút một khoản tiền lớn từ ví nóng của sàn giao dịch để tham gia khai thác các giao thức DeFi khác nhau.

Khi bản chất con người khao khát nhiều cơ hội hơn, thật khó để chống lại cám dỗ. Một lượng lớn tài sản của người dùng được lưu trữ trong ví nóng của sàn giao dịch, việc sử dụng những tài sản này để thu lợi nhuận không rủi ro hoặc rủi ro thấp dường như là điều hiển nhiên. Từ việc tiến hành staking, tham gia vào khai thác DeFi, cho đến đầu tư vào các dự án thị trường cấp một sớm, khi lợi nhuận ngày càng lớn, hành vi chuyển nhượng có thể cũng ngày càng gia tăng.

Những sự kiện thiên nga đen này đã gây ra cú sốc lớn cho ngành, đồng thời để lại cho chúng ta những bài học sâu sắc: Đối với các cơ quan quản lý và các tổ chức lớn, cần phải học hỏi từ tài chính truyền thống, tìm ra cách hợp lý để tránh việc các sàn giao dịch tập trung đồng thời đảm nhận ba vai trò: sàn giao dịch, nhà môi giới và lưu ký bên thứ ba. Đồng thời cũng cần các biện pháp kỹ thuật để đảm bảo rằng lưu ký bên thứ ba và hành vi giao dịch độc lập với nhau, đạt được lợi ích không liên quan. Nếu cần thiết, thậm chí có thể đưa ra sự giám sát.

Ngoài các sàn giao dịch tập trung, các tổ chức tập trung khác cũng đang đối mặt với những biến đổi lớn trong ngành và có thể cần phải điều chỉnh.

Tổ chức trung ương: Từ "to lớn mà không đổ" đến con đường tái xây dựng

Các sự kiện thiên nga đen không chỉ ảnh hưởng đến các sàn giao dịch tập trung mà còn lan sang các tổ chức tập trung khác liên quan đến ngành. Một trong những lý do chính mà họ phải chịu ảnh hưởng là đã bỏ qua rủi ro từ đối tác giao dịch (, đặc biệt là từ các sàn giao dịch tập trung ). "Quá lớn để sụp đổ" từng là ấn tượng của mọi người về FTX. Đây cũng là lần thứ hai nghe thấy khái niệm này: vào đầu tháng 11, trong một số cuộc thảo luận, đa số mọi người nghĩ rằng FTX "quá lớn để sụp đổ".

Và lần đầu tiên, SBF đã nói với tôi: "Luna lớn đến mức không thể sụp đổ, ngay cả khi sụp đổ cũng sẽ có người đến cứu."

Tháng 5, Luna đã sụp đổ.

Tháng 11, đến lượt FTX.

Trong thế giới tài chính truyền thống, có khái niệm về người cho vay cuối cùng. Khi các tổ chức tài chính lớn gặp phải sự kiện nghiêm trọng, thường có các tổ chức bên thứ ba, thậm chí là các tổ chức được chính phủ bảo lãnh, thực hiện tái cấu trúc phá sản để giảm thiểu tác động rủi ro. Thật không may, trong thế giới tiền điện tử không có cơ chế như vậy. Do tính minh bạch cơ bản, mọi người có thể phân tích dữ liệu trên chuỗi thông qua nhiều phương pháp kỹ thuật khác nhau, dẫn đến sự sụp đổ xảy ra rất nhanh chóng. Chỉ cần một manh mối nhỏ, cũng có thể gây ra một cơn bão.

Hiện tượng này giống như một con dao hai lưỡi, có lợi có hại. Lợi ích là nó thúc đẩy sự vỡ bọt không tốt nhanh chóng, khiến những thứ không nên tồn tại biến mất nhanh chóng. Nhược điểm là gần như không để lại bất kỳ cơ hội nào cho những nhà đầu tư không nhạy bén.

Trong quá trình phát triển của thị trường như vậy, tôi vẫn kiên định với phán đoán trước đây: sự kiện FTX về cơ bản đánh dấu sự đến của hoàng hôn của các sàn giao dịch tập trung. Tương lai, chúng có thể dần dần thoái hóa thành cầu nối giữa thế giới fiat và thế giới tiền điện tử, giải quyết các vấn đề như KYC và nạp tiền thông qua các phương thức truyền thống.

So với phương pháp truyền thống, tôi tin tưởng vào cách thức hoạt động công khai và minh bạch hơn trên chuỗi. Từ năm 2012, cộng đồng đã có những cuộc thảo luận về tài chính trên chuỗi, nhưng vào thời điểm đó bị hạn chế bởi công nghệ và hiệu suất, thiếu các phương tiện phù hợp để hỗ trợ. Với sự phát triển của hiệu suất blockchain và công nghệ quản lý khóa riêng, tài chính phi tập trung trên chuỗi, bao gồm cả sàn giao dịch phái sinh phi tập trung sẽ dần nổi lên.

Ngành công nghiệp bước vào hiệp hai, các tổ chức trung tâm cần phải tái thiết trong dư chấn của cuộc khủng hoảng. Nền tảng của việc tái thiết vẫn là nắm giữ quyền sở hữu tài sản.

Do đó, trong các biện pháp cụ thể, việc sử dụng giải pháp ví dựa trên MPC đang khá phổ biến để tương tác với sàn giao dịch là một lựa chọn tốt. Các tổ chức có thể nắm giữ quyền sở hữu tài sản của mình, sau đó thông qua sự phối hợp của bên thứ ba và ký kết với sàn giao dịch để thực hiện việc chuyển giao và giao dịch tài sản một cách an toàn, chỉ thực hiện giao dịch trong một khoảng thời gian rất ngắn, nhằm giảm thiểu rủi ro đối tác và phản ứng dây chuyền do bên thứ ba gây ra.

Tài chính phi tập trung: Tìm kiếm cơ hội trong khủng hoảng

Khi các sàn giao dịch tập trung và các tổ chức bị ảnh hưởng nặng nề, liệu tình hình tài chính phi tập trung ( DeFi ) có tốt hơn không?

Với việc một lượng lớn vốn chảy ra khỏi toàn bộ thế giới tiền điện tử, cũng như môi trường vĩ mô đang phải đối mặt với việc tăng lãi suất, DeFi đang phải đối mặt với những cú sốc lớn: từ góc độ tổng thể về lợi suất, DeFi hiện tại còn không bằng trái phiếu kho bạc Mỹ. Hơn nữa, việc đầu tư vào DeFi cũng cần chú ý đến các rủi ro an toàn của hợp đồng thông minh. Xem xét tổng thể rủi ro và lợi suất, tình hình hiện tại của DeFi trong mắt các nhà đầu tư trưởng thành không lạc quan.

Trong bối cảnh tổng thể khá bi quan, thị trường vẫn đang ấp ủ các đổi mới. Chẳng hạn, các sàn giao dịch phi tập trung xung quanh các sản phẩm tài chính phái sinh đang bắt đầu xuất hiện, và đổi mới trong chiến lược thu nhập cố định cũng đang nhanh chóng phát triển. Khi các vấn đề về hiệu suất của chuỗi công khai dần được giải quyết, tôi cũng lạc quan cho rằng cách thức tương tác và hình thức có thể đạt được của DeFi sẽ trải qua một vòng lặp mới.

Nhưng việc cập nhật và phát triển này không thể diễn ra ngay lập tức, thị trường hiện tại vẫn đang ở giai đoạn khá nhạy cảm: do các sự kiện đen xảy ra khiến các nhà tạo lập thị trường tiền điện tử chịu tổn thất, tính thanh khoản của toàn bộ thị trường bị thiếu nghiêm trọng, đồng thời cũng có nghĩa là tình trạng thao túng thị trường cực đoan thường xuyên xảy ra.

Các tài sản có tính thanh khoản tốt hơn trong giai đoạn đầu giờ đây trở nên rất dễ bị thao túng. Khi giá bị thao túng, do có nhiều sự kết hợp giữa các giao thức DeFi, điều này có thể khiến nhiều thực thể bị ảnh hưởng một cách vô lý bởi sự biến động giá của các mã thông báo bên thứ ba, dẫn đến việc gánh chịu nợ nần một cách vô tội.

Trong môi trường thị trường như vậy, các hoạt động đầu tư tương ứng có thể trở nên bảo thủ hơn.

Đội ngũ của chúng tôi hiện đang nghiêng về việc tìm kiếm các phương thức đầu tư ổn định hơn, thông qua việc staking ( Staking ) để đạt được sự gia tăng tài sản mới. Đồng thời, chúng tôi cũng đã phát triển một hệ thống có tên là Argus, để giám sát theo thời gian thực các tình huống bất thường trên các chuỗi khác nhau, nhằm cải thiện hiệu quả hoạt động tổng thể thông qua ( tự động hóa một nửa ). Khi các chuyên gia trong ngành dần có cái nhìn lạc quan thận trọng về DeFi, chúng tôi cũng tò mò không biết toàn bộ thị trường sẽ đón nhận sự chuyển mình vào lúc nào.

Mong đợi sự đảo ngược của thị trường, cả nguyên nhân bên trong và bên ngoài đều không thể thiếu

Không ai có thể mãi mãi tận hưởng khủng hoảng. Ngược lại, chúng ta đều đang mong chờ sự chuyển biến đến. Nhưng để dự đoán khi nào gió sẽ đổi chiều, chúng ta cần phải hiểu rõ gió từ đâu mà đến.

Tôi nghĩ rằng, đợt biến động thị trường trước đó phần lớn xuất phát từ việc các nhà đầu tư truyền thống tham gia vào năm 2017. Do quy mô tài sản họ mang lại tương đối lớn, cùng với môi trường vĩ mô lỏng lẻo, đã tạo ra một đợt sóng nóng. Hiện tại, có thể phải chờ đến khi lãi suất giảm đến một mức độ nhất định, tiền nóng sẽ lại chảy vào thị trường tiền điện tử, thì thị trường gấu mới có thể đảo ngược.

Ngoài ra, trong ước tính sơ bộ trước đây, tôi cho rằng tổng chi phí hàng ngày của toàn bộ ngành công nghiệp tiền điện tử, bao gồm cả máy đào và người tham gia, dao động khoảng từ vài chục triệu đến 100 triệu đô la. Tuy nhiên, tình hình dòng tiền trên chuỗi hiện tại cho thấy quy mô dòng vốn hàng ngày không bằng ước tính chi phí, do đó toàn bộ thị trường vẫn đang ở giai đoạn cạnh tranh trong nguồn cung.

Sự thắt chặt thanh khoản, cùng với sự cạnh tranh trong tồn kho, và môi trường không thuận lợi bên trong và bên ngoài ngành có thể được coi là một yếu tố bên ngoài khiến thị trường không thể đảo ngược. Trong khi đó, động lực nội tại để ngành công nghiệp tiền điện tử phát triển lên trên đến từ điểm tăng trưởng do sự bùng nổ của các ứng dụng đột phá.

Kể từ khi nhiều câu chuyện trong đợt tăng giá trước đó dần dần lắng xuống, hiện tại trong ngành vẫn chưa rõ ràng thấy được điểm tăng trưởng mới. Khi các mạng lớp hai như ZK dần được triển khai, chúng tôi cảm nhận được sự thay đổi do công nghệ mới mang lại, hiệu suất của chuỗi công khai được cải thiện thêm, nhưng thực tế vẫn chưa thấy ứng dụng nào thực sự có tính sát thương. Phản ánh ở cấp độ người dùng, chúng tôi vẫn chưa rõ hình thức ứng dụng nào có thể thu hút dòng vốn lớn từ người dùng thông thường vào thế giới tiền điện tử. Do đó, việc kết thúc thị trường gấu có hai điều kiện tiên quyết: một là kết thúc chu kỳ tăng lãi suất của môi trường vĩ mô bên ngoài, hai là tìm ra điểm tăng trưởng bùng nổ cho ứng dụng sát thương tiếp theo.

Nhưng cần lưu ý rằng, sự đảo ngược xu hướng thị trường cũng cần phải phù hợp với chu kỳ vốn có trong ngành công nghiệp tiền điện tử.