ABD SEC'nin şifreleme şirketi Green United LLC'ye karşı dönüm noktası davası

2023'te, ABD Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu, Green United LLC adlı şifreleme şirketine karşı önemli bir dava açtı ve bu şirketi "Green Boxes" şifreleme madencilik makinelerini satarak büyük ölçekli dolandırıcılık yapmakla suçladı; söz konusu miktar 18 milyon doları buluyor. SEC, davalıların ilgili menkul kıymet işlemlerine ve iş faaliyetlerine katılmasını kalıcı olarak yasaklamasını, yasadışı kazançların el konulmasını ve belirli kişilerin kayıtsız menkul kıymet ihraçlarına katılmalarının yasaklanmasını talep etti.

23 Eylül 2024'te, Hakim Ann Marie McIff Allen, Green Boxes ile yönetim anlaşmasının menkul kıymet oluşturduğuna ve davalıların sahte beyanlarla yatırım getirisi yanılsaması yarattığına karar verdi. Bu dolandırıcılığın temelinde, görünüşte mükemmel bir yatırım tuzağı inşa etmek yatıyordu: Yatırımcılar 3000 dolar ödeyerek madencilik makinesi satın aldıktan sonra, davalılar her ay 100 dolar kazanç elde edeceklerini taahhüt etti ve yıllık getiri oranı %40-%100'e kadar çıkıyordu. Ancak, gerçekte Green United madencilik makinesini gerçek madencilik için kullanmamış, bunun yerine henüz madenciliği yapılmamış "GREEN" tokenlerini satın alarak kazancı gizlemişti. Bu tokenler, nihayetinde ikincil piyasa likiditesinin eksikliği nedeniyle değer kaybetti.

Green United'ın iş modeli son derece yanıltıcıdır: donanım satışını bahane ederek yatırımcıları yönetim sözleşmeleri aracılığıyla derinlemesine bağlar. Sözleşmeye göre, şirket "tüm işleri tamamlayacağını" iddia ederek beklenen getiriyi sağlamak için çalışacaktır; bu "taahhüt + kontrol" modeli dava tartışmasının merkezini oluşturmuştur. Mahkeme, sonuçta madencilik makinesi satışının yönetim sözleşmesi ile birleştirilmesinin menkul kıymet işlemi oluşturduğuna ve 1946 tarihli Howey davasının yatırım sözleşmesi tanımına uyduğuna hükmetmiştir. Bu karar, yalnızca sanığın savunmasını çürütmekle kalmamış, aynı zamanda şifreleme madencilik makinelerini menkul kıymet düzenlemesi kapsamına almıştır.

Tartışma Noktası: Madencilik Ekipmanları Ticareti Neden Menkul Kıymet Olarak Değerlendiriliyor?

Howey testi uygulanabilirliği

Howey davasının belirlediği yatırım sözleşmesinin dört unsuru şunlardır: yatırılan sermaye, ortak bir işletme, beklenen kar, karın başkalarının çabalarından gelmesi. Green United'ın savunmasının temeli, madencilik makinelerini "son kullanıcı için kendi kullanımı amacıyla mal" olarak vurgulamakta ve barındırma sözleşmesindeki gelir taahhüdünün ticari bir teşvik olduğunu, menkul kıymet ihraç etmediğini savunmaktadır. Ancak, Hakim Allen, kontrol ve gelir kaynağı arasındaki ilişkiyi aşan bir inceleme ile, madencilik makinesi ticaretinin ortak bir işletme kapsamına girdiğine karar vermiştir.

Hakimin spesifik değerlendirmesi şöyledir:

1. Sermaye yatırımı: Yatırımcı 3000 dolar ödeyerek madencilik makinesi satın alır, sermaye yatırımı unsurlarına uygundur.
2. Ortak İş: Yatırımcıların kazancı, Green United'ın sisteme olan kontrolü ve operasyonuna bağlıdır, bu da ortak bir iş oluşturur.
3. Kar Beklentisi: %40-%100 arasında aşırı yüksek getiri taahhüdü, "beklenen kar" özelliğine uygundur.
4. Diğerlerinin çabası: Green United, "tüm işleri tamamlamayı" taahhüt eder, yatırımcıların işletmeye katılmasına gerek yoktur, kâr tamamen girişimcinin çabasına bağlıdır.

hukuk dünyasının çok yönlü yorumları

Mahkeme karar vermiş olsa da, hukuki çevrelerde bu davayla ilgili önemli görüş ayrılıkları bulunmaktadır. Bazı görüşler bunun belirli bir dolandırıcılık türü olduğunu, SEC'in iddialarının Green United'ın yanıltıcı tanıtımı ve saklama sözleşmesi tasarımına yönelik olduğunu, madencilik makinelerinin satışını inkar etmediğini belirtmektedir.

Destekçiler, bu davanın Howey testinin "özün biçimden daha önemli olduğu" ana ilkesini yansıttığını düşünmektedir - madencilik makineleri fiziksel bir ürün olsa da, gelir modelindeki girişimcinin sisteme olan mutlak kontrolü ve kâr ile güçlü ilişkisi, "ortak girişim"in özsel özelliklerini oluşturmaktadır. Karşıt görüşte olanlar ise, bu mantık geçerli olursa, gelir vaadi içeren tüm donanım satışlarının menkul kıymet olarak değerlendirilme olasılığının bulunduğuna dikkat çekerek, hukukun uygulanabilir sınırlarının belirsizleşeceğini uyarısında bulunmaktadır.

Bu ayrılık, şifreleme varlıklarının düzenlenmesinin karşılaştığı derin zorlukları yansıtıyor: Yatırımcıları koruma ile teknolojik yeniliği teşvik etme arasında nasıl bir denge sağlanacak? Gelecekte, yargı kararları aracılığıyla standartların daha da netleştirilmesi gerekiyor; örneğin, bir malın satışı ile birlikte getiri vaadi olduğunda, "merkeziyetsiz işletme" ve "risk paylaşımı" gibi koşulların aynı anda sağlanması gerektiği açıkça belirtilmelidir, aksi takdirde menkul kıymet niteliği hariç tutulamaz.

Diğer şifreleme varlıkları menkul kıymet nitelik örnekleri

1. Ripple davası: Mahkeme, Howey testine dayanarak, kurumsal yatırımcılara yönelik XRP satışlarının menkul kıymet tanımına uyduğuna karar verdi. Ripple, tanıtım broşürü aracılığıyla XRP değerini kendi gelişimiyle bağlayarak, ortak bir işletmeye yapılan finansman yatırımı oluşturmakta ve kâr beklentisi Ripple ekibinin teknik geliştirme ve piyasa tanıtımına bağlıdır.

2. Terraform davası: Mahkeme, UST ve LUNA'nın menkul kıymet tanımına uyduğunu, temel gerekçesi "kazanç başkalarının çabasından geliyor" standartıdır. UST algoritmik bir istikrar mekanizması kullanmasına rağmen, Terraform sürekli bilgi açıklamaları ve kurucunun kamu platformu aracılığıyla, yatırımcıların "kazanç Terra ekibinin çabasından kaynaklanıyor" şeklinde makul bir beklenti oluşturmalarını sağladı.

Şifreleme Varlıklarının Menkul Kıymetleştirilmesinin Gelecek Görünümü

Green United davası, madencilik makinelerinin kazançlarını finansal bir niteliğe dönüştürmek için bir güvence anlaşması aracılığıyla, yatırımcıların aslında donanım olan madencilik makineleri değil, girişimcinin işlemlerine dayanan "ortak girişim"e katıldığını göstermektedir. Kısa vadede, bu dava dolandırıcı şifreleme projelerini paketleme faaliyetlerine karşı bir caydırıcılık etkisi yaratmakta ve şifreleme varlık yatırımcılarının menfaatlerini korumaktadır; uzun vadede ise, bu dava menkul kıymet düzenleme çerçevesinin yenilenmesine katkıda bulunmaktadır.

Şifreleme varlıkları ve akıllı sözleşmeler gibi yeni teknolojilerin ortaya çıkmasıyla, geleneksel finansal senaryolar büyük bir değişim geçiriyor; Howey testinin basit bir şekilde uygulanması artık düzenleyici ihtiyaçları karşılamıyor. Gelecekte proje özelinde dinamik bir şekilde düşünmek, teknolojik yenilik ile yasal düzenleme arasındaki dengeyi sağlamak gerekecek. Şifreleme pazarının sağlıklı gelişimi, hukuksal akıl ile teknolojik mantığın derin diyaloguna bağlıdır; şifreleme varlıklarının menkul kıymet niteliğinin gelecekteki manzarası, birer birer vaka çalışmaları aracılığıyla kademeli olarak ortaya çıkıyor.