Grayscale: stablecoin Yazı

2025 yılının ikinci yarısında, düzenleyici şeffaflığın artması ve olumlu makro arka planın (büyük bütçe açığı ve potansiyel faiz oranı indirimleri) şifreleme varlıklarına desteği sürdüreceğini öngörüyoruz.

Yazı: Grayscale Araştırma

Derleme: Altın Finans xiaozou

Önemli Noktalar

Bir şifreleme para birimi değerlemesinin görece sakin olduğu bir ayda, pazarın odak noktası temellere yöneldi ve stabil coinler konusunda birçok olumlu gelişme kaydedildi.

"GENIUS Yasası" iki partinin desteğiyle Senato'dan geçerek Temsilciler Meclisi'ne sunuldu; bu yasa Amerika Birleşik Devletleri'nde düzenlemelere tabi ödeme stabilcoin'lerini getirecek. Bu arada, Amerika'nın stabilcoin ihraççısı Circle, halka arzını tamamladı ve hisse fiyatı yükseldi (bu, Mastercard ve Visa'nın değerlemelerinin düşmesiyle karşılaştırıldığında) geleneksel dijital ödeme ağlarının karşılaşabileceği yıkıcı etkiyi vurguladı. Diğer medya raporları, Amazon ve Walmart gibi diğer büyük şirketlerin de stabilcoin işine yöneldiğini gösteriyor.

Para türü şifreleme varlık alanı ve finans türü şifreleme varlık alanı, genel şifreleme pazarından daha iyi bir performans sergiledi; ikincisinin üstün performansı, düzenleyici şeffaflığın artmasından ve merkeziyetsiz finans (DeFi) teknolojisinin daha geniş bir şekilde benimsenme beklentisinden kaynaklanıyor olabilir. Tahmin pazarı Polymarket, New York belediye başkanlığı seçimleri ile ilgili artan ilgi sayesinde fayda sağladı ve ek risk sermayesi elde etmeyi başardı.

2025'in ikinci yarısında düzenleyici şeffaflığın iyileşmesini ve elverişli makro arka planın (büyük bütçe açığı ve potansiyel faiz oranı indirimleri) şifreleme varlıklarına destek sağlamaya devam edeceğini bekliyoruz.

Giriş

Negatif haberlere rağmen, 2025 Haziran'da piyasa hala güçlü bir getiri sağladı. Bu sapma durumu, mevcut piyasa bağlamının iki özelliğiyle açıklanabilir: Öncelikle, piyasa birçok zorlukla karşı karşıya kalmasına rağmen en kötü senaryo gerçekte meydana gelmedi. ABD ekonomisi yavaşlama belirtileri gösterse de, küresel ticaret durma noktasına gelmedi; gümrük tarifesi tehditleri devam ederken, Beyaz Saray Çin ile bir ticaret anlaşması sağladığını duyurdu; Orta Doğu'daki askeri çatışmalar sürse de, petrol taşımacılığında belirgin bir kesinti yaşanmadı. Finansal piyasalar, tüm olası sonuçları fiyatlandırdığı için (yalnızca temel senaryoyla sınırlı kalmamak kaydıyla), uç risklerden kaçınmak yeterli olduğu sürece değerleme artışını desteklemek için yeterlidir.

İkincisi, makro politikaların genel kombinasyonu olumlu (tarife artışı hariç). ABD federal hükümeti, düşük işsizlik oranı altında büyük ölçekli bütçe açığını sürdürmeye devam ederken, Senato'nun yakın zamanda kabul ettiği "Büyük Güzel Yasa" (One Big Beautiful Bill Act) ekonomik teşvik önlemlerinin çoğunun devam etmesini sağlayacak. Ayrıca, ABD Merkez Bankası'nın bu yılın ilerleyen dönemlerinde para politikasını gevşetmesi muhtemel. Bu destekleyici makro politikalar, ekonominin ve piyasanın tarifeler, jeopolitik çatışmalar veya diğer sorunlardan kaynaklanan dalgalanma şoklarına karşı dayanmasına yardımcı olmaktadır.

6 Haziran varlık getirileri belirgin bir büyüme eğilimi gösterdi. Risk ayarlı olarak (yani her varlığın volatilitesi dikkate alındığında), gelişen piyasa hisse senetleri, yüksek getirili tahviller ve sanayi metaller diğer piyasa sektörlerinin önünde yer aldı; bu durum yatırımcıların risk iştahındaki artış eğilimiyle uyumludur (Şekil 1). Dolar kuru sürekli zayıflıyor, Ocak ayındaki zirveden bu yana yaklaşık %10 azalmıştır (Bloomberg Dolar Endeksi'ne göre). Bitcoin fiyatı bu ay %3 artış gösterdi, bu varlığın genellikle yüksek volatilitesi göz önüne alındığında, bu artış görece sınırlıdır. Piyasa değeri ağırlıklı FTSE/Grayscale şifreleme varlıkları sektörü genel piyasa endeksi bu ay %1,5 artış gösterdi.

Şekil 1: Çoğu hisse senedi ve tahvil piyasası güçlü getiriler sağladı

1、Stablecoin Yükselişi

Şifreleme sektörü, "stabilcoin Yazı" terimiyle bu alt alanın son zamanlarda elde ettiği birçok突破ı tanımlamaya başladı. İlginç olan, stabilcoin'lerin küresel güneydeki yeni gelişen piyasalarda en yaygın kullanımının olmasıdır... oysaki orası kış mevsimini yaşıyor. Ancak en son gelişmeler gerçekten de düzenleyici değişim ve şirket uygulamalarına işaret ediyor; bu ilerlemeler, stabilcoin'lerin ABD gibi gelişmiş ekonomilerde yaygınlaşmasını teşvik edebilir.

Stablecoin, esasen blockchain üzerindeki dijital dolardır. Yapısı, güvenli teminat (örneğin, ABD Hazine tahvilleri) ile desteklenen ve ticareti yapılabilir sabit değer araçları olan para piyasası fonlarına benzer - ancak dijital ödemeler için özel olarak tasarlanmıştır. Ticari banka mevduatları (çek hesapları) zaten dijital doların bir biçimidir, ancak dolar blockchain üzerinden tokenleştirildiğinde, blockchain teknolojisinin sağladığı avantajlardan yararlanabilir: sınır ötesi ödemeler, neredeyse anlık uzlaşma, potansiyel olarak daha düşük maliyetler ve yüksek şeffaflık dahil. Visa ve kripto veri uzmanlarının tahminlerine göre, stablecoin her ay yaklaşık 800 milyar dolarlık dijital işlem işliyor (Şekil 2). Referans veriler: Visa 2024'te aylık ortalama 1,1 trilyon dolarlık işlem yapıyor.

Şekil 2: Stabilcoinlerin aylık ortalama işlem hacmi yaklaşık 800 milyar dolar

Ticari bankaların para birimlerine benzer şekilde, stabil coin'ler özel kuruluşlar tarafından ihraç edilir. İhraç edenler, varlıklar (örneğin, devlet tahvilleri) ile yükümlülükler (stabil coin'in kendisi) arasındaki faiz farkından kazanç elde ederek sürdürülebilir bir iş modeli oluştururlar. Amerika'nın ikinci en büyük stabil coin'i USDC'nin ihraççısı Circle, 4 Haziran'da halka arz edildi ($CRCL). Hisse senedi yatırımcıları stabil coin iş modeline büyük bir ilgi gösterdi: Şirketin hisse fiyatı, hisse başına 31 dolarlık halka arz fiyatından ay sonundaki 181 dolara fırladı. Bu fiyata göre, Circle'ın 2024 EBITDA çarpanı 150'nin üzerinde, bu da yatırımcıların USDC stabil coin'in ve Circle'ın gelirinin yüksek büyüme potansiyeline güvendiğini gösteriyor. Dikkat çekici bir şekilde, Circle'ın halka arz sonrası hisse fiyatı, geleneksel dijital ödeme şirketleri Visa ve MasterCard'ın hisse fiyatlarının zayıf performansı ile keskin bir kontrast oluşturuyor (Şekil 3).

Şekil 3: Circle hisse senedi fiyatı ile Visa ve Mastercard arasında negatif bir ilişki vardır

Bu arada, ABD Kongresi sabit paralarla ilgili kapsamlı yasama konusunda yeni ilerlemeler kaydetti. "GENIUS Yasası" 17 Haziran'da Senato'da iki partinin desteğiyle kabul edildi ve şu anda Temsilciler Meclisi'ne sunulmuş durumda. Bu yasa, ABD pazarındaki ödeme sabit paraları için yasal bir çerçeve oluşturuyor ve rezerv bileşen gereksinimleri, kara para aklamayla mücadele uyum kuralları, bilgi açıklama ve denetim standartları gibi konuları kapsıyor. Yasa, faiz getiren sabit paraların çıkarılmasını (muhtemelen ticari bankalarla mevduat rekabetinden kaçınmak için) ve finansal olmayan kuruluşların sabit para çıkarmasını kesin olarak yasaklıyor. Grayscale Araştırma, faiz getiren sabit paraların ABD tüketicilerine fayda sağlayacağını düşünüyor ve gelecekteki yasama veya düzenleme sürecinde yeniden değerlendirilmesini öneriyor. Ancak genel olarak, "GENIUS Yasası"nın ABD'de sabit paraların yaygınlaşmasını teşvik etmesi bekleniyor ve aynı zamanda tüketici koruma ve finansal istikrar için makul güvenceler sağlıyor.

Düzenleyici belirsizliğin azalması ile birlikte, son zamanlarda birçok şifreleme dışı şirket stabilcoin alanına yatırım yapma niyetlerini açıkladı. İlgili şirketlerin sayısı neredeyse saymakla bitmeyecek kadar çoktur ve bunlar arasında ticari bankalar (örneğin JPMorgan, Société Générale), piyasa altyapı sağlayıcıları (örneğin ABD Depo Güvencesi ve Takas Şirketi DTCC), finansal teknoloji şirketleri (örneğin Shopify, Fiserv, Revolut) ve finans dışı şirketler (örneğin Amazon, Walmart) yer almaktadır. Bu sektörün öncüsü olan şirketler farklı alanlarda faaliyet göstermelerine rağmen, stabilcoinlerin dijital ödeme verimliliğini artırma ve/veya maliyetleri düşürme konusundaki potansiyel değerini görmüşlerdir.

2、Regülasyonun netleşmesi piyasa performansını destekliyor

Başkan Trump, göreve başladıktan kısa bir süre sonra dijital varlıklarla ilgili bir idari düzenleme imzalayarak ilgili çalışma gruplarının 180 gün içinde destekleyici politika önerileri geliştirmesini talep etti. Politika yapıcıları, Temmuz ayının sonundaki son tarihten önce reformları ilerletmekle meşguldür. Örneğin, ABD Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu (SEC), 13 Haziran'da önceki hükümet tarafından hazırlanmış tamamlanmamış kuralları geri çektiğini açıkladı - bu kural, bazı DeFi uygulamalarını menkul kıymet borsası olarak nitelendirmeyi amaçlıyordu. Ayrıca, Federal Konut Finansmanı İdaresi Başkanı William Pulte, federal mortgage kuruluşları Fannie Mae ve Freddie Mac'ten, dijital varlıkları alıcıların net varlık değerlendirmesine dahil etmelerini talep etti. Son olarak, Fed, düzenleme standartlarının artık "itibar riski" faktörünü dikkate almayacağını duyurdu; bu mekanizma daha önce bankacılık sektörünün şifreleme endüstrisinin bazı alanlarına hizmet erişimini sınırlamıştı.

FTSE/Grayscale serisi endekslerine göre, her bir şifreleme alt pazarında, para sınıfı şifreleme varlıkları ve finans sınıfı şifreleme varlıkları dikkate değer bir performans sergilemektedir (Şekil 4). Para sınıfındaki artış, esasen Bitcoin fiyatındaki hafif artışı yansıtmaktadır. Finans sınıfında, Hyperliquid, Uniswap, Aerodrome, Maple Finance/Syrup ve Aave en büyük olumlu getiriyi sağlamıştır; bu projeler şu anda Grayscale Research Top 20 listesine girmektedir. Hyperliquid, Uniswap ve Aerodrome gibi merkeziyetsiz borsa (DEX) platformları, fiyat rekabetliliği açısından merkezi borsa (CEX) platformlarıyla kıyaslanabilir hale gelmiş ve uzun kuyruk zincirindeki varlık ticareti alanında avantajlarını sürdürebilirler.

Şekil 4: Para ve finans şifreleme varlıkları grubu daha sağlam performans gösteriyor

Bizim görüşümüze göre, stabilcoinler dışında, geçtiğimiz yıl içinde hiçbir şifreleme uygulaması tahmin pazarından daha büyük bir çığır açıcı başarı elde edemedi. New York Belediye Başkanlığı seçimleri, NBA Finalleri'nin yedinci maçı ve küresel çatışmaların neden olduğu kamu ilgisi nedeniyle, Haziran ayı sonlarında Polymarket'in popülaritesi yeniden yükseldi (Şekil 5). İşlem hacmi en yüksek iki tahmin pazarı olan Polymarket ve Kalshi, Haziran ayında yatırımcılardan ek yatırımlar aldı: Polymarket, 1 milyar doların üzerinde bir değerleme ile Founders Fund gibi kurumlardan 200 milyon dolar fon sağladı, Kalshi ise 2 milyar dolar değerleme ile Paradigm gibi kurumlardan 185 milyon dolar topladı.

Şekil 5: Polymarket, New York City Demokrat Parti belediye başkanı ön seçim rüzgarı değişimini yakalıyor

Makro düzeyde Bitcoin talebinin, bugüne kadar şifreleme varlık sınıfının en önemli itici gücü olduğu söylenebilir. Ancak, Haziran ayındaki gelişmeler, blok zinciri finansını destekleyen teknolojilerin ne kadar geniş bir kapsamda olduğunu iyi bir şekilde hatırlattı; stabilcoinler, merkeziyetsiz borsalar ve tahmin pazarları dahil. 2025 Haziran'ında genel şifreleme değerlemesi hafif bir geri çekilme yaşasa da, sektörün temelleri sürekli olarak iyileşiyor, zamanla bunun değerlemede kendini göstereceğine inanıyoruz.

Ayrıca, makro politik arka plan önümüzdeki birkaç ay boyunca destekleyici kalmaya devam edebilir. Kısa vadede, "Büyük Güzellik Yasası" Trump Başkan tarafından hızla imzalanabilir. Bütçe uzmanları, mevcut metne göre bu yasanın önümüzdeki 10 yıl içinde yaklaşık 3 trilyon dolar federal açığı artıracağını tahmin ediyor; eğer bazı vade maddeleri ertelenirse, açığın boyutu 5 trilyon dolara kadar çıkabilir. Ayrıca, Trump birkaç kez Federal Rezerv'i faiz indirmeye çağırdı. Federal Rezerv bağımsız bir kurum olmasına rağmen, Trump gelecek yıl yeni bir başkan atama fırsatına sahip olacak (Senato onayı gerekmektedir). Genel olarak, sürekli artan bütçe açığı, düşük reel faiz oranları ve zayıflaması muhtemel bir doların, Bitcoin ve şifreleme varlıkları kategorisi için elverişli bir birleşim gücü oluşturacağını düşünüyoruz.