Политико-экономическая борьба за законопроект о долларовых стейблкоинах

Недавно Сенат США принял процедурное решение по законопроекту GENIUS о стейблкоинах с результатом 66 голосов за и 32 против. На первый взгляд, это технический законопроект, направленный на регулирование цифровых активов и защиту прав потребителей, но при более глубоком анализе политико-экономической логики, стоящей за ним, мы обнаруживаем, что это может быть началом более сложной и глубокой системной трансформации.

На фоне огромного долгового давления, с которым в настоящее время сталкиваются США, и разногласий между правительством и центральным банком в области денежно-кредитной политики, стоит задуматься о целесообразности продвижения закона о стейблкоинах.

Кризис задолженности порождает политику стейблкоинов

Во время пандемии США инициировали беспрецедентную программу денежного стимула. Денежная база M2 Федеральной резервной системы США с февраля 2020 года в 15,5 трлн долларов выросла до 21,6 трлн долларов в настоящее время, а темпы роста достигали пикового значения в 26,9%, что значительно превышает уровень финансового кризиса 2008 года и эпохи высокой инфляции 70-80-х годов.

Одновременно баланс Федеральной резервной системы увеличился до 7,1 триллиона долларов, расходы на помощь в связи с пандемией составили 5,2 триллиона долларов, что составляет 25% от ВВП и превышает общую стоимость 13 самых дорогих войн в истории США.

Короче говоря, в течение двух лет денежная масса в США увеличилась примерно на 7 триллионов долларов, что заложило основу для последующей инфляции и долгового кризиса.

В настоящее время расходы США на выплату процентов по государственному долгу достигают исторического максимума. По состоянию на апрель 2025 года общий объем государственного долга США превысит 36 триллионов долларов, а общая сумма основного долга и процентов, которые необходимо погасить в 2025 году, составит около 9 триллионов долларов, из которых основная сумма долга, подлежащая погашению, составит около 7,2 триллиона долларов.

В течение следующих десяти лет ожидается, что расходы правительства США на проценты достигнут 13,8 триллиона долларов, а доля процентов по государственному долгу в ВВП будет постепенно увеличиваться. Чтобы погасить долг, правительству, возможно, придется повысить налоги или сократить расходы, и то и другое окажет негативное влияние на экономику.

Разногласия в денежно-кредитной политике между правительством и центральным банком

Правительственная позиция: призыв к снижению процентной ставки

Правительству срочно нужно, чтобы Федеральная резервная система понизила процентные ставки, причина очевидна: высокая процентная ставка напрямую влияет на ипотечные кредиты и потребление, что угрожает политическим перспективам правительства. Более того, правительство всегда рассматривало показатели фондового рынка как индикатор своих достижений, и высокая процентная ставка сдерживает дальнейший рост фондового рынка, что напрямую угрожает основным данным, которые правительство использует для демонстрации своих успехов.

Кроме того, тарифная политика привела к росту импортных затрат, что в свою очередь повысило уровень цен в стране и увеличило инфляционное давление. Умеренное снижение процентных ставок может в一定程度ке компенсировать негативное воздействие тарифной политики на экономический рост, смягчить тенденцию экономического замедления и создать более благоприятную экономическую среду.

Позиция центрального банка: придерживаться независимого решения

Двойная миссия Федеральной резервной системы заключается в поддержании полной занятости и ценовой стабильности. В отличие от принятия решений правительством на основе политических ожиданий и результатов фондового рынка, центральный банк действует строго в соответствии с методологией, основанной на данных, не делает прогнозов относительно экономики, а оценивает выполнение двойной миссии на основе существующих экономических данных, и только в случае возникновения проблем с инфляцией или целями по занятости принимает соответствующие меры.

Уровень безработицы в США в апреле составил 4,2 %, инфляция также в основном соответствует долгосрочной цели в 2 %. Под воздействием тарифной политики и других мер возможная экономическая рецессия еще не отразилась на реальных данных, поэтому центральный банк не будет предпринимать действий. Центральный банк считает, что тарифная политика правительства "очень вероятно, по крайней мере временно, приведет к росту инфляции", и "инфляционный эффект также может быть более устойчивым". В условиях, когда инфляционные данные еще не полностью вернулись к целевому уровню в 2 %, необоснованное снижение процентной ставки может усугубить ситуацию с инфляцией.

Кроме того, независимость Федеральной резервной системы является жизненно важным принципом в процессе принятия её решений. Первоначальная цель создания Федеральной резервной системы заключалась в том, чтобы денежно-кредитная политика могла основываться на экономических факторах и профессиональном анализе, обеспечивая, что разработка денежно-кредитной политики осуществляется с учетом долгосрочных интересов всей экономики страны, а не для удовлетворения краткосрочных политических потребностей. Сталкиваясь с давлением со стороны правительства, центральный банк настаивает на защите своей независимости, заявляя: "Мы никогда не будем инициировать встречи с руководством правительства и никогда не будем".

Закон GENIUS: новый канал финансирования для американских облигаций

Рынок данных полностью подтверждает важное влияние стейблкоинов на рынок американских облигаций. Крупнейший эмитент стейблкоинов в 2024 году нетто приобрел облигаций США на сумму 33,1 миллиарда долларов, став седьмым крупнейшим покупателем американских облигаций в мире, а его объем держания облигаций США достиг 113 миллиардов долларов. Рыночная капитализация второго по величине эмитента стейблкоинов составляет около 60 миллиардов долларов, также полностью обеспеченная наличными и краткосрочными облигациями.

Законопроект GENIUS требует, чтобы эмиссия стейблкоинов поддерживалась не менее чем на 1:1, резервные активы должны включать краткосрочные американские казначейские облигации и другие долларовые активы. В настоящее время рынок стейблкоинов достиг объема в 243 миллиарда долларов, и если его полностью включить в рамки закона GENIUS, это создаст спрос на покупку государственных облигаций на сотни миллиардов долларов.

Потенциальные преимущества

1. Эффект прямого финансирования очевиден: при эмиссии 1 доллара стейблкоина теоретически требуется приобрести 1 доллар краткосрочных американских облигаций или эквивалентных активов, что предоставляет новое источником финансирования для правительства.

2. Преимущества по стоимости: по сравнению с традиционными аукционами государственных облигаций, спрос на резервирование стейблкоинов более стабилен и предсказуем, что снижает неопределенность в финансировании правительства.

3. Эффект масштаба: после вступления в силу закона большее количество эмитентов стейблкоинов будет вынуждено покупать облигации США, что приведет к формированию институционального спроса в масштабах.

4. Регуляторная премия: Государство контролирует стандарты выпуска стейблкоинов через законы, фактически получая власть влиять на распределение этого огромного фонда. Эта "регуляторная арбитраж" позволяет государству использовать инновационную оболочку для продвижения традиционных целей долгового финансирования, одновременно избегая политических и институциональных ограничений, с которыми сталкивается традиционная монетарная политика.

Потенциальные риски

1. Монетарная политика попала в политическую зависимость: массовый выпуск долларов стейблкоинов фактически дал правительству возможность обойти ФРС и получить "право печатать деньги", что позволяет косвенно достигать целей снижения процентных ставок и стимулирования экономики, не вступая в открытое противостояние с центральным банком. Когда монетарная политика больше не ограничивается профессиональным суждением и независимым принятием решений центрального банка, она легко может стать инструментом для обслуживания краткосрочных интересов политиков.

2. Скрытые риски инфляции: пользователь тратит 1 доллар на покупку стейблкоина, на первый взгляд деньги не увеличиваются, но на самом деле 1 доллар наличными делится на две части: 1 доллар стейблкоинов у пользователя + 1 доллар краткосрочных государственных облигаций, приобретенных эмитентом. Эти облигации также выполняют функции почти денег в финансовой системе — высокая ликвидность, могут использоваться в качестве залога, банки используют их для управления ликвидностью. Это означает, что изначальная функция 1 доллара теперь разделяется на две части, общая эффективная ликвидность финансовой системы увеличивается, что поднимает цены на активы и потребительский спрос, и инфляция неизбежно будет испытывать давление на повышение.

3. Исторические уроки: В 1971 году, когда правительство США столкнулось с нехваткой золотых резервов и экономическим давлением, оно в одностороннем порядке объявило о разрыве связи между долларом и золотом, что полностью изменило международную валютную систему. Аналогично, когда правительство США сталкивается с ухудшением долгового кризиса и чрезмерной долговой нагрузкой, вполне вероятно, что возникнет политическая мотивация для разрыва связи между стейблкоином и государственными облигациями США, что в конечном итоге ляжет бременем на рынок.

DeFi: Увеличитель рисков

После выпуска стейблкоина он, скорее всего, поступит в экосистему DeFi — ликвидное майнинг, кредитование с залогом, различные farming и т.д. Через кредитование DeFi, повторное стейкинг, инвестиции в токенизированные государственные облигации и ряд других операций риски многократно увеличиваются.

Механизм повторного стекинга является典型ным例例, когда активы многократно левериджируются между различными протоколами, и с добавлением каждого уровня появляется дополнительный риск. Если стоимость повторно стекингованных активов резко падает, это может вызвать цепную ликвидацию и паническую распродажу на рынке.

Хотя резервы этих стейблкоинов все еще состоят из облигаций США, после многоуровневой интеграции в DeFi рыночное поведение стало совершенно отличаться от поведения традиционных держателей облигаций США, и этот риск полностью выходит за пределы традиционной системы регулирования.

Заключение

Долларовые стейблкоины связаны с денежной политикой, финансовым регулированием, технологическими инновациями и политической борьбой; анализ с любой одной точки зрения не будет достаточно полным. Окончательное направление стейблкоинов зависит от того, как будет сформулировано регулирование, как будут развиваться технологии, как будут действовать участники рынка, а также от изменений в макроэкономической среде. Только с помощью постоянного наблюдения и рационального анализа мы сможем действительно понять глубокое влияние долларовых стейблкоинов на глобальную финансовую систему.

Но одно можно сказать с уверенностью: в этой игре обычные люди, вероятно, все еще будут конечными плательщиками.