Análise do protocolo Ethena: desafios da taxa de financiamento e otimização de estratégias

O protocolo Ethena é um projeto de stablecoin baseado em Ethereum, que fornece dólares sintéticos USDe através de uma estratégia neutra em Delta. Sua principal fonte de receita vem dos rendimentos de staking em spot e dos rendimentos da taxa de financiamento de posições short. No entanto, a introdução recente de colaterais BTC diluiu a taxa de rendimento do staking, enquanto o esfriamento do sentimento do mercado e uma grande quantidade de posições short também reduziram os rendimentos da taxa de financiamento.

Aumentar a variedade de colaterais é um passo essencial para o desenvolvimento a longo prazo da Ethena, mas pode levar a uma baixa taxa de rendimento a longo prazo. Atualmente, o fundo de seguro do protocolo é insuficiente, apresentando um risco elevado. No entanto, a Ethena tem uma certa vantagem ao enfrentar corridas provocadas por taxas de financiamento negativas.

O total de contratos em aberto no mercado é um indicador chave que limita a emissão de USDe. Até 9 de maio de 2024, a emissão total de USDe atingiu 2,29 bilhões de dólares, representando cerca de 1,43% do valor de mercado das stablecoins, ocupando a quinta posição. O rendimento dos detentores de sUSDe é de 15,3%.

Ethena, através de um esquema de liquidação fora da bolsa, mapeia o saldo de stETH para a exchange centralizada como margem, fazendo short de contratos perpétuos de ETH em quantidade equivalente, alcançando neutralidade Delta. Este mecanismo mantém o valor do USDe estável, mas também traz riscos de centralização. Para isso, a Ethena introduz o mecanismo OES, entregando os colaterais a um terceiro para custódia, minimizando ao máximo o risco de centralização.

O fundo de seguro é uma parte importante do protocolo Ethena, utilizado para compensar os usuários quando o rendimento integrado é negativo. Dados históricos mostram que a média do rendimento integrado do USDe tem permanecido acima de 0, provando a viabilidade a longo prazo do projeto. No entanto, flutuações de mercado de curto prazo ou eventos cisne negro podem levar a um rendimento integrado temporariamente negativo, e um fundo de seguro adequado pode ajudar o protocolo a passar por esses períodos de forma estável.

A partir de abril de 2024, a Ethena permitirá que os usuários coloquem BTC em garantia para emitir USDe. Embora o BTC não tenha rendimento de staking nativo, seu volume de contratos perpétuos não liquidadas é enorme, ajudando na expansão de USDe a curto prazo. A longo prazo, a taxa de crescimento do total de contratos não liquidadas de BTC e ETH limitará o crescimento de USDe.

Atualmente, a taxa de rendimento do sUSDe caiu rapidamente de mais de 30% para cerca de 10%, em parte devido à influência do sentimento do mercado, bem como ao impacto de muitas posições vendidas causadas pela rápida expansão do USDe. O USDe carece de cenários de aplicação, e a maioria dos detentores o possui principalmente para obter altos APY e participar de atividades de airdrop. Se antes do término da atividade de airdrop no segundo trimestre não houver avanços nos cenários de aplicação do USDe, juntamente com a taxa de financiamento diminuindo gradualmente, o USDe pode enfrentar dificuldades de desenvolvimento.

O tamanho do fundo de seguro da Ethena é atualmente insuficiente, representando apenas 1,66% da quantidade emitida de USDe. Um fundo de seguro insuficiente pode levar à falta de confiança dos usuários, além de obrigar a equipe do projeto a aumentar a taxa de retirada do fundo de seguro, reduzindo ainda mais os ganhos dos usuários.

Quando a taxa de financiamento cai drasticamente, o USDe pode enfrentar uma corrida. No entanto, o mecanismo do Ethena tem algumas vantagens na resposta a corridas: a corrida leva à redução das posições vendidas, diminuindo assim os gastos do fundo de garantia; em um mercado com taxa de financiamento negativa, é mais fácil fechar posições vendidas; o período de carência de 7 dias do sUSDe também oferece um amortecimento.

No futuro, a Ethena precisa aumentar mais colaterais de alta qualidade, elevar o limite de fornecimento de USDe, aumentar a diversificação do portfólio e reduzir riscos. Ao mesmo tempo, é crucial otimizar continuamente as estratégias, fortalecer a capacidade de gestão de riscos, garantir que o fundo de seguro seja suficiente e que a liquidez seja estável para o desenvolvimento a longo prazo do protocolo.