穩定幣對金融體系的潛在影響

穩定幣是一類幣值錨定特定資產（通常爲法定貨幣）的加密貨幣，是連接去中心化金融系統和傳統金融體系的橋梁，也是去中心化金融系統的重要基礎設施。近期美國和中國香港相繼通過穩定幣監管法案，標志着全球部分主要地區正式建立對於穩定幣監管框架。去中心化金融迎來發展機遇的同時或將加深與傳統金融體系的融合，亦對全球金融體系帶來新的挑戰與風險。

摘要

近期美國通過穩定幣法案，成爲美國首個爲穩定幣建立監管框架的法案，填補了這一領域的監管空白。隨後中國香港也通過了功能類似的穩定幣法案，有助於中國香港參與全球數字金融中心競爭，鞏固國際金融中心地位。繼歐盟之後，美國和中國香港都推出了針對穩定幣的監管框架，成爲加密貨幣融入主流金融體系的重要一步。

本次的穩定幣相關法案主要針對此前行業出現的風險點，包括儲備資產不透明、流動性管理風險、算法穩定幣幣值不穩定、洗錢和非法金融活動、消費者保護不足等問題，制定一系列規範。法案均參照了對於傳統金融機構的監管框架，但在流動性管理上更爲嚴格。對於銀行已存在較爲成熟的嚴格監管，存款流動性也較爲穩定；但穩定幣不付息，交易較爲頻繁。境外監管對於穩定幣的定位並非"鏈上存款"，而是 "鏈上現金"，從而築牢去中心化金融體系的根基。

截至2025年5月末，主流穩定幣市值合計約2300億美元，相對於2020年初的規模增長超過40倍，增速較快，但相比主流金融體系規模仍然較小，僅相當於美國在岸存款的1%。但從交易額來看，穩定幣作爲加密貨幣體系重要的支付手段和基礎設施的作用明顯，主流穩定幣的年度交易額達到28萬億美元，超過信用卡組織Visa和Mastercard的年交易額。隨着穩定幣納入金融監管框架，去中心化金融也有望迎來發展機遇並加深與傳統金融體系的融合。

穩定幣對金融系統的潛在影響主要體現在以下幾個方面：

1. 更低成本、更高效率的國際支付手段。使用穩定幣匯款費率交易成本一般低於1%，時間一般爲幾分鍾以內。長期來看，隨着監管框架完善，穩定幣在國際支付中的市場份額有望提高。

2. 全儲備要求限制貨幣創造功能。100%的儲備資產要求限制了穩定幣發行機構進行信用擴張的能力，存款兌換爲穩定幣的過程實際上是銀行存款的轉移而非創造，因此穩定幣的發行理論上不影響美元貨幣供應。

3. 對銀行的存款脫媒衝擊。穩定幣對銀行體系的衝擊主要體現爲金融脫媒效應，存款兌換爲穩定幣可能導致存款流出。但考慮到穩定幣發展已納入政府監管框架，對金融體系的衝擊影響相對可控。

4. 承接政府債務、影響貨幣政策傳導。穩定幣發行商持有美債儲備規模增長較快，但主要集中在短期美債。對貨幣政策而言，穩定幣發行商買入美債，壓低短端利率，使得央行需要回籠貨幣對沖；長期來看，穩定幣對存款的吸引或導致金融脫媒的趨勢，也可能削弱央行貨幣政策調控的效果。

5. 加密資產價格波動對金融市場的傳導。去中心化金融體系內的借貸行爲實現了"準貨幣"的創造功能，加密貨幣價格波動影響股市預期，加密資產相關標的的基本面變化影響股價。

6. 國際貨幣秩序的潛在重構力量。穩定幣高度掛鉤美元不僅是美元在全球金融主導力的鏈上映射，也同時是全球金融體系從美元主導通向更多元化新秩序的"橋梁"。對於新興經濟體而言，穩定幣的使用可能導致當地貨幣貶值和通貨膨脹。

7. 對貨幣國際化的啓示。通過規範穩定幣發行，特別是港元穩定幣，有助於提升港幣在跨境支付、加密資產等領域的影響力，增強香港金融業和港幣的國際競爭力，鞏固中國香港國際金融中心的地位。

風險

加密貨幣行業發展風險，穩定幣對傳統金融體系衝擊超預期，監管政策推進不及預期。

正文

穩定幣法案：加密貨幣監管的裏程碑

歐盟、美國、中國香港先後建立穩定幣監管框架。近期美國通過穩定幣法案，成爲美國首個爲穩定幣建立監管框架的法案，填補了這一領域的監管空白。中國香港也通過了功能類似的穩定幣法案，有助於中國香港參與全球數字金融中心競爭，鞏固國際金融中心地位。繼歐盟之後，美國和中國香港都推出了針對穩定幣的監管框架，成爲加密貨幣融入主流金融體系的重要一步。

從"野蠻生長"到逐步走向規範發展

美國和中國香港本次的穩定幣相關法案主要針對此前行業出現的風險點，包括儲備資產不透明、流動性管理風險、算法穩定幣幣值不穩定、洗錢和非法金融活動、消費者保護不足等問題，制定一系列規範，主要內容包括：

1. 流動性方面，要求穩定幣儲備資產100%錨定法定貨幣或高流動性資產。

2. 準入資格方面，要求發行機構需要獲得監管牌照授權，並設立最低資本準入門檻。

3. 要求穩定幣納入現有的反洗錢監管框架，設置客戶身分識別要求。

4. 消費者保護方面，要求確保用戶可按面值贖回，破產時客戶資金享有優先清償權。

5. 明確禁止穩定幣付息，以減少對傳統金融體系的衝擊。

穩定幣法案均參照了對於傳統金融機構的監管框架，但在流動性管理上更爲嚴格。境外監管對於穩定幣的定位並非"鏈上存款"，而是 "鏈上現金"，從而築牢去中心化金融體系的根基。

如何理解穩定幣對於金融系統的影響？

1. 更低成本、更高效率的國際支付手段

使用穩定幣匯款費率交易成本一般低於1%，時間一般爲幾分鍾以內。長期來看，隨着監管框架完善，穩定幣在國際支付中的市場份額有望提高，盡管這一過程仍伴隨着行業發展與監管完善。

2. 全儲備要求限制貨幣創造功能

理論上100%的儲備資產要求限制了穩定幣發行機構進行信用擴張的能力，存款兌換爲穩定幣的過程實際上是銀行存款的轉移而非創造，因此穩定幣的發行理論上不影響美元貨幣供應。

3. 對銀行的存款脫媒衝擊

穩定幣對銀行體系的衝擊主要體現爲金融脫媒效應，存款兌換爲穩定幣可能導致存款流出。但考慮到穩定幣發展已納入政府監管框架，對金融體系的衝擊影響相對可控。同時，傳統銀行爲順應穩定幣的發展趨勢、應對存款分流挑戰也進行了一些探索。

4. 承接政府債務、影響貨幣政策傳導

穩定幣發行商持有美債儲備規模增長較快。隨着穩定幣市值上升，我們預計作爲儲備資產的美國國債需求或將增加。但穩定幣能夠承接的主要是3個月以內的短期美債，對長期美債的吸納能力較爲有限。對貨幣政策而言，穩定幣發行商買入美債，壓低短端利率，使得央行需要回籠貨幣對沖；長期來看，穩定幣對存款的吸引或導致金融脫媒，也可能削弱央行貨幣政策調控的效果。

5. 加密資產價格波動對金融市場的傳導

穩定幣對金融市場的影響主要在三方面：

• 從貨幣創造角度，去中心化金融體系內的借貸行爲實現了"準貨幣"的創造功能。
• 從市場情緒角度，加密貨幣價格波動較大，影響股市預期。
• 股市中加密資產和穩定幣相關的標的通過基本面的變化影響股價。

6. 國際貨幣秩序的潛在重構力量

對於美元而言，穩定幣的影響較爲"矛盾"：一方面，穩定幣的發展似乎能夠鞏固美元在全球金融系統中的主導地位；另一方面，穩定幣和加密資產發展的背景實際上是基於部分經濟體去美元化的需求。穩定幣高度掛鉤美元不僅是美元在全球金融主導力的鏈上映射，也同時是全球金融體系從美元主導通向更多元化新秩序的"橋梁"。

對於新興經濟體而言，由於穩定幣對於當地貨幣具有競爭性，當地居民和企業部門如果使用穩定幣結算會導致當地貨幣實際兌換爲美元，導致貨幣貶值和通貨膨脹。

7. 對貨幣國際化的啓示

對於港幣而言，通過規範穩定幣發行，特別是港元穩定幣，有助於提升港幣在跨境支付、加密資產等領域的影響力，增強香港金融業和港幣的國際競爭力，鞏固中國香港國際金融中心的地位。同時，香港可以利用自身金融市場優勢和穩定幣法案帶來的制度創新，爲其他貨幣國際化提供"試驗田"。法案允許發行非美元穩定幣，能夠拓展非美元貨幣在國際支付、結算和投融資等場景的使用，加速國際化進程。

風險提示

1. 加密貨幣行業發展風險：目前加密貨幣行業監管處於起步階段，行業發展仍存在較大不確定性。