重新審視穩定幣的三難困境：去中心化的衰退

穩定幣一直是加密貨幣領域的焦點。作爲少數幾個真正擁有明確產品市場契合度的加密產品之一，穩定幣的重要性不言而喻。目前，業界普遍預計在未來五年內，將有數萬億美元的穩定幣湧入傳統金融市場。然而，並非所有閃耀的東西都是金子。

穩定幣的原始三難困境

新項目通常會用圖表來展示其與主要競爭對手的定位差異。值得注意的是，近期去中心化方面出現了明顯的退步，這一點常常被淡化。

隨着市場的發展和成熟，可擴展性需求與早期的去中心化理想產生了衝突。然而，在某種程度上應該能夠找到一個平衡點。

最初，穩定幣的三難困境基於三個核心概念：

1. 價格穩定性：維持與特定資產（通常是美元）掛鉤的穩定價值。
2. 去中心化：避免單一實體控制，實現抗審查和無需信任的特性。
3. 資本效率：無需過多抵押即可維持價格掛鉤。

經過多次頗具爭議的實驗，可擴展性仍然是一個重大挑戰。因此，這些概念正在不斷演變以適應新的挑戰。

某知名穩定幣項目最近展示的圖表值得稱贊，主要是因爲其戰略已超越單純的穩定幣，發展成爲更廣泛的產品生態。然而，仔細觀察可以發現，雖然價格穩定性保持不變，資本效率可以等同於可擴展性，但去中心化被替換爲了抗審查性。

抗審查確實是加密貨幣的一個基本特性，但與去中心化的全面概念相比，它只是其中的一個子集。這種變化反映了最新穩定幣項目（除了Liquity及其分叉，以及少數其他例外）普遍採用了一定程度的中心化特性。

例如，即使這些項目利用去中心化交易所（DEX），仍然存在一個團隊負責管理策略，尋求收益並將其重新分配給持有者，這些持有者實際上更像是股東。在這種模式下，可擴展性主要來自於收益的數量，而非DeFi生態系統內部的可組合性。

真正的去中心化已經在很大程度上退居二線。

動機與現實

2020年3月12日，由於新冠疫情的影響，全球金融市場遭遇了嚴重的動蕩。在這次危機中，DAI穩定幣面臨的挑戰衆所周知。從那時起，DAI的儲備主要轉移到USDC，使其在某種程度上成爲了一種替代品，這也意味着在某種程度上承認了去中心化在主流中心化穩定幣面前的失敗。同時，像UST這樣的算法穩定幣，或像Ampleforth這樣的rebase穩定幣的嘗試，也未能達到預期的效果。此後，監管法規的出臺進一步加劇了這一趨勢。與此同時，機構級穩定幣的興起也削弱了對創新性實驗的興趣。

然而，在這樣的背景下，仍有一個項目取得了顯著增長。Liquity因其智能合約的不可變性和純粹使用以太坊作爲抵押品而脫穎而出，推動了真正的去中心化。不過，其可擴展性仍有待提高。

最近，Liquity推出了V2版本，通過多項升級增強了掛鉤安全性，並在鑄造其新穩定幣BOLD時提供了更靈活的利率選擇。

然而，一些因素限制了Liquity的進一步增長。與資本效率更高但無收益的USDT和USDC相比，其穩定幣的貸款價值比（LTV）約爲90%，這並不算特別高。此外，一些提供內在收益的直接競爭對手，如Ethena、Usual和Resolv，其LTV已經達到了100%。

但Liquity面臨的主要挑戰可能是缺乏大規模的分配模型。由於它仍然與早期以太坊社區保持密切聯繫，較少關注在去中心化交易所上的流動性等用例。雖然這種賽博朋克氛圍符合加密貨幣的精神，但如果不能與DeFi生態系統或更廣泛的用戶採用取得平衡，可能會限制其主流增長。

盡管總鎖定價值（TVL）有限，Liquity仍是其分叉項目在加密貨幣領域中持有最多TVL的項目之一，V1和V2版本總計達到3.7億美元，這一成就令人印象深刻。

監管環境的影響

美國近期提出的穩定幣監管法案可能會爲美國的穩定幣帶來更多的穩定性和認可度，但同時它主要關注由獲得許可和受監管的實體發行的傳統、法定貨幣支持的穩定幣。

任何去中心化、加密抵押或算法穩定幣要麼落入監管灰色地帶，要麼完全被排除在監管框架之外。

價值主張與分配策略

穩定幣常被比喻爲挖掘加密貨幣這座金礦的鏟子。目前市場上存在多種類型的穩定幣項目：

• 一些是混合型項目，主要面向機構投資者，旨在拓展傳統金融領域。
• 一些來自Web2.0巨頭，希望通過深入原生加密貨幣用戶羣來擴大其潛在市場，但由於缺乏在新領域的經驗，面臨着可擴展性的挑戰。
• 還有一些項目主要關注底層策略，如基於現實世界資產（RWA）的穩定幣，旨在實現可持續回報，以及採用Delta-Neutral策略的穩定幣，專注於爲持有人創造收益。

這些項目雖然程度不同，但都有一個共同點：中心化。即使是專注於去中心化金融（DeFi）的項目，如採用Delta-Neutral策略的穩定幣，其整體管理仍然是中心化的。從技術角度來看，這些項目更應該被歸類爲衍生品而非傳統意義上的穩定幣。

新興的區塊鏈生態系統，如MegaETH和HyperEVM，也帶來了新的希望。例如，CapMoney計劃在初期採用中心化的決策機制，但目標是通過Eigen Layer提供的經濟安全性逐步實現去中心化。此外，Liquity的分叉項目如Felix Protocol，也在新興區塊鏈上取得了顯著增長，並在該鏈的原生穩定幣中確立了自己的地位。

這些項目選擇專注於以新興區塊鏈爲中心的分發模式，利用"新奇效應"的優勢。

結語

中心化本身並非完全負面。對於項目運營而言，它更簡單、更可控、更具擴展性，並且更容易適應監管要求。

然而，這種趨勢與加密貨幣的原始理念存在一定矛盾。什麼能真正保證一個穩定幣具有抗審查性？如何確保它不僅僅是鏈上的美元代幣，而是用戶真正擁有主權的資產？目前，沒有一個中心化的穩定幣能夠完全滿足這些要求。

因此，盡管新興的替代方案頗具吸引力，我們也不應忘記最初的穩定幣三難困境：

1. 價格穩定性
2. 去中心化
3. 資本效率

在追求創新和效率的同時，保持對這些核心原則的關注，對於穩定幣生態系統的長期健康發展至關重要。