比特幣牛市“變臉”：價格飛漲，波動性卻“躺平”了

據CoinDesk報道，曾幾何時，比特幣的牛市總是伴隨着令人腎上腺素飆升的劇烈波動，讓槓杆交易者徹夜難眠，生怕突如其來的價格急轉導致爆倉清算。然而，今非昔比。如今的比特幣價格漲正變得越來越“波瀾不驚”，更像傳統股票市場中那種“乏味”的牛市。

現象：破紀錄漲伴隨波動性“跳水”

例如，自去年11月以來，比特幣價格從約70,000美元飆升至撰寫本文時創紀錄的118,000美元以上，漲幅達68%。但與此同時，無論是實際波動率（Realized Volatility）還是預期波動率（Implied Volatility）都呈現出一致的下降趨勢。 這表明比特幣價格與波動性之間過去常見的正相關關係已被打破。

向華爾街看齊：負相關性初現端倪

這種轉變使比特幣與華爾街的行爲模式趨於一致。在傳統金融市場，衡量標普500指數30天預期波動率的“恐懼指數”VIX，在牛市期間通常也會下降。

Volmex Labs創始人兼首席執行官Cole Kennelly向CoinDesk解釋道，比特幣在創紀錄高位的同時隱含波動率卻在下降，這暗示着與以往正相關模式的偏離，並朝着傳統金融市場行爲轉變，標志着加密領域的成熟。

“正如在VIX指數上觀察到的那樣，現貨價格和BVIV指數（比特幣波動率指數）可能正變得更具負相關性，類似於VIX所展現的關係。”他特別指出。

正相關終結：機構入場是核心驅動力

比特幣現貨價格與波動性之間的正相關時代似乎已經結束，機構投資者的廣泛採納是主要驅動力。關鍵的波動性指標已開始與不斷攀升的比特幣價格脫鉤，這是市場走向成熟的一個標志。

數據說話：BVIV與DVOL雙雙“降溫”

2024年末，當比特幣從70,000美元攀升至100,000美元時，Volmex Finance的BVIV指數（衡量比特幣期權30天年化隱含波動率）維持在60%至70%之間。但自今年1月以來，該指數持續下行，撰寫本文時已降至40%左右，這是自2023年10月以來的最低水平。

這與早期的暴漲形成鮮明對比。例如在2024年初，當比特幣從約43,000美元漲至73,000美元時，BVIV曾從43%飆升至85%。

加密貨幣期權交易所Deribit的DVOL指數（同樣代表30天隱含波動率）自2023年初以來也與比特幣價格呈現正相關。然而，這種關係現已不復存在。機構級加密期權流動性提供商Orbit Markets的交易主管Pulkit Goyal認爲，這種變化歸因於市場中湧入的成熟參與者。

Orbit Markets的Pulkit Goyal（中文名暫譯：楊）向CoinDesk表示：“當你審視本輪漲的性質時，現貨與波動率相關性的破裂就說得通了。與過去拋物線式的暴漲不同，這次的漲是穩步推進、有序的，並且主要由機構資金流驅動，而非散戶。因此，盡管現貨價格漲，實際波動率並未以相同方式上升，這就抑制了隱含波動率。”

TradingView的數據證實了這一點：比特幣的30天實際波動率已從2024年初85%的高點，降至過去三個月約28%的水平——顯著降低並持續低於70%的門檻。實際波動率反映了過去實際的價格變動，而最近這些變動明顯趨於平緩。

解密波動性低迷：機構策略與期權市場是關鍵

Amberdata衍生品總監Greg Magadini將波動性受抑歸因於機構策略，例如通過賣出備兌看漲期權（covered calls） 來爲其比特幣持倉或比特幣掛鉤的ETF（如貝萊德的IBIT）產生額外收益。

Magadini告訴CoinDesk：“整體波動性降低有兩個主題：1) 比特幣作爲一種成熟的資產（且市值不斷增長）現在擁有更強的流動性，需要更多資金才能撼動價格；2) 機構投資者在過去6個月已能夠交易IBIT期權...”

期權（用於對沖的衍生品合約）在其中扮演着關鍵角色。 看漲期權提供不對稱的看漲敞口，而看跌期權則保護基礎資產免受下行風險。期權的需求影響着隱含波動率。

當機構投資者針對其現貨持倉賣出高行權價的虛值看漲期權（high-strike out-of-the-money calls）時，會對隱含波動率施加下行壓力。這種收益增強策略（yield-generation） 近年來在加密市場日益流行。

Kennelly 補充道：“這種現貨-波動率相關性的轉變是由曲線遠端的結構性波動率賣家驅動的，特別是比特幣財庫工具（bitcoin treasury vehicles），這些工具在最近幾個月激增。”

做市商與礦工：波動性抑制鏈條的重要環節

做市商和交易商也助長了波動性的降低。這些實體通常通過在期貨和現貨市場平衡頭寸來維持Delta中性（delta-neutral）敞口。

Goyal詳細解釋道：礦工和機構爲產生額外收益而賣出備兌看漲期權，會使做市商處於多頭Vega風險（long vega exposure） 中，這意味着波動率上升對他們有利。爲了對沖回中性敞口，做市商需要賣出波動率（即做空Vega），從而在價格漲的同時壓制了隱含波動率。

“像礦工這樣的長期持有者經常賣出備兌看漲期權或類似的收益增強型結構化產品來賺取收益。交易商（做市商）承接這些頭寸，最終持有Vega多頭風險。隨着現貨價格漲，交易商積累的Vega多頭風險會更長；他們通過對沖（賣出波動率）來管理此風險，實質上對隱含波動率施加了下行壓力。交易商這種動態的波動率供應，可以限制甚至逆轉典型的現貨-波動率動態關係，導致即使現貨漲，隱含波動率也維持在低位。”

未來展望：穩步前行，但警惕“黑天鵝”

展望未來，這種價格漲伴隨低波動性的模式可能會持續，並得到宏觀經濟因素（如美元走弱和降息預期）的支撐。然而，任何意外事件——比如突發的市場恐慌——都可能像在股票市場中一樣，導致比特幣的波動性急劇飆升。

AWR Capital管理合夥人Philip Gillespie總結道：“宏觀背景對風險資產有利，美元走弱，資產價格漲。小幅回調被最小化，因爲買家不斷進場，導致比特幣逼近歷史高點時波動性降低。但如果有什麼因素觸發突然變動，波動性可能會急劇飆升。”

他補充道，在那之前，市場似乎正沿着一條緩慢而穩定的路徑穩步前行，本質上是一列由宏觀趨勢而非狂熱投機驅動的“慢行火車”。