Circle上場の目論見書が明らかに：USDCの準備金利息が収入の主な源 ステーブルコインの覇権は依然として挑戦に直面

#サークルIPO目論見書分析:財政状態、ビジネスモデル、戦略的意図

2025年4月1日、Circle Internet Financialはアメリカ証券取引委員会にS-1招待書を提出し、ニューヨーク証券取引所に上場する計画を発表しました。株式コードは"CRCL"です。USDCステーブルコインの発行者として、Circleは2022年にSPACを通じて上場しようとしましたが、成功しませんでした。現在、同社はより詳細な財務データと明確な戦略目標を携えて、再び資本市場に挑戦しています。本稿では、Circleの上場動機、財務状況、ビジネスモデルおよび暗号業界への潜在的影響について深く分析します。

! サークルIPO目論見書の解釈:財務プロファイル、ビジネスモデル、戦略的意図

1. サークルの財務状況

1.1 収益成長と利益減少の矛盾

Circleの財務データは、成長と圧力が共存する状況を示しています。2024年、会社の総収入と準備収入は16.76億ドルに達し、前年同期比で16%増加しました。しかし、純利益は2.68億ドルから1.56億ドルに減少し、42%の減少となりました。収入の増加は主に準備収入から来ており、2024年の準備収入は16.61億ドルで、総収入の99%を占めています。これはUSDCの流通量の著しい増加によるもので、2025年3月までに320億ドルに達し、前年同期比で36%増加しました。

しかし、コスト面のプレッシャーは無視できません。分配と取引コストは7.20億ドルから10.11億ドルに増加し、40%の増加となり、運営費用も4.53億ドルから4.92億ドルに増加しました。その中で、一般管理費は1.00億ドルから1.37億ドルに増加しました。これは、Circleが収入の増加が明るいものの、利益には大きな圧力がかかっていることを示しています。

1.2準備金収入の構成

準備収入はCircleのコア収入源であり、2024年には166.1億ドルに達し、総収入の99%を占めます。この部分の収入はUSDC準備資産の利息収益から生じます。USDCはドルと1:1でペッグされたステーブルコインであり、1 USDCを発行するごとに1ドルが裏付けられています。2025年3月までに320億ドルのUSDCの流通量は同額の準備資産を意味し、これらの資産は低リスクのツールに投資されています。これにはアメリカ国債（85%は資産運用会社によって管理されています）と現金（10-20%はグローバルシステム上重要な銀行に保管されています）を含みます。

2024年を例に挙げると、平均準備金規模が310億ドル、国債の利回りが5.35%で計算された場合、年換算の利息は約16.59億ドルで、実際の16.61億ドルとほぼ一致します。注目すべきは、Circleがこの収入をある取引プラットフォームと分け合う必要があるため、純収入が相対的に低い理由です。この部分の収入の安定性はUSDCの流通量と金利水準にも依存しており、将来的に利下げやUSDCの需要変動に直面した場合、リスクをもたらす可能性があります。

1.3 資産と流動性の概要

Circleの資産構造は流動性と透明性に重点を置いています。85%のUSDC準備が国債に投資され、10-20%はトップバンクに現金として保管され、毎月の公開報告により信頼を強化しています。しかし、会社自体の現金と短期投資の利息収入はマイナスで、2024年は-3471.2万ドルで、管理費の影響を受けている可能性があります。具体的な総資産と負債データは完全には開示されていませんが、準備管理の堅実さは明らかです。全体として、Circleの財務基盤は堅固ですが、外部環境の影響も無視できません。

二、Circleビジネスモデルの解体

2.1 USDCのコアポジション

CircleのビジネスはUSDCを中心に展開されており、このステーブルコインは世界で2位のランクにあります。データプラットフォームの統計によると、USDCの流通量は601億ドル（S-1の320億とは時間差により異なる可能性があります）で、市場シェアは約26%、ある競合製品に次いでいます。USDCは、支払い、国際送金（市場規模150兆ドル）、および分散型金融（DeFi）に広く使用されており、ブロックチェーン技術を活用して迅速かつ低コストの取引を実現し、従来の国際送金システムより優れています。

USDCの利点は、コンプライアンスと透明性にあります。これはEUのMiCA規制に準拠しており、2024年7月にフランスのEMIライセンスを取得し、毎月の準備金報告は監査機関によって検証されています。収入のうち、99%は準備金の利息（166.1億ドル）から来ており、取引手数料やその他の収入は1516.9万ドルに過ぎず、微々たるものです。これは、Circleのビジネスモデルが主にサービス料金に依存するのではなく、「貯金して利息を得る」ことにより似ていることを示しています。

2.2 多様な試み

USDCを除いて、Circleはデジタルウォレット、クロスチェーンブリッジ、独自開発のLayer 2ブロックチェーンを開発しており、USDCの使用シーンとスケーラビリティを拡張することを目指しています。これらの事業は現在、1516.9万ドルのその他の収入に含まれる限られた収入貢献をしています。それにもかかわらず、これらは未来の成長の可能性を示していますが、技術開発の高い投資は短期的にコスト負担を増す可能性があります。

2.3 とある取引所との関係

Circleとある取引プラットフォームとの関係は非常にドラマティックです。両者は共同でUSDCを管理する機関を設立しました。2023年、Circleは2.1億ドルの株式でそのプラットフォームの株を買収し、独自に管理権を掌握しましたが、収益分配の契約は今も続いています。そのプラットフォームは50%の準備収入を分け取り、2024年の分配コストは10.11億ドルに達します。これは協力の遺産であり、利益の負担でもあり、今後の分配の調整が注目されるべきです。

第三に、上場の戦略的意図

3.1 資金調達と拡張

CircleのIPOは資金調達を目的としており、手取りはRSU税金、運転資本、製品開発、および潜在的な買収の支払いに使用されます。USDCの市場シェアはわずか26%で、ある競合製品の67%を大きく下回っています。Circleは資金を通じて拡張を加速したいと考えており、例えばLayer 2のパブリックチェーンやグローバル市場への浸透を進めています。

3.2 規制への対応と信頼性の向上

アメリカはステーブルコインに対する規制をますます厳格化しており、Circleは本社をアメリカに移転し、上場を選択し、SECの開示要求を積極的に受け入れています。公開された財務および準備金データは、規制当局の期待を満たすだけでなく、機関の信頼を高めることにもつながります。このような透明性のある戦略は暗号業界において非常に賢明であり、Circleがより多くの伝統的な金融パートナーを獲得する可能性があります。

3.3 株主と流動性

Circleの株式構造はAクラス（1票/株）、Bクラス（5票/株、上限30%）、Cクラス（無投票権）に分かれており、創業者はコントロール権を保持します。上場はまた、初期投資家や従業員に流動性を提供し、二次市場での取引（評価額400-500億ドル）は需要を示しています。IPOは資金調達であると同時に、株主へのリターンのバランスを取る手段でもあります。

第四に、暗号業界への啓蒙

4.1 業界の標準を確立する

CircleのIPOは、暗号会社に伝統的な退出ルートを開拓しました。これまで、ICOやプライベートプレイスメントが主流でしたが、リスクが高く流動性が低いものでした。CircleはIPOを通じて公共市場の実行可能性を証明し、これがリスク投資家の信頼を高め、より多くの資金が暗号スタートアップに流入することを引き寄せ、業界の発展を促進する可能性があります。

4.2 革新的なプレイの可能性

Circleが成功すれば、他の企業もSPACや直接上場を通じて市場に迅速に進出する可能性があります。株式のトークン化、ブロックチェーン上での取引、またはDeFiとの結合（貸付やステーキングに利用するなど）は、潜在的な新しいプレイスタイルです。これらのモデルは、伝統的な金融と暗号金融の境界を曖昧にし、投資家に新しい機会をもたらす可能性があります。

4.3 リスクと課題

しかし、上場は容易ではありません。最近のテクノロジー株市場の低迷は価格を押し下げる可能性があり、規制の不確実性（例えば、ステーブルコインの立法の厳格化）も脅威となります。Circleの成否は、暗号企業が伝統的市場に適応する能力を試すことになります。

まとめ

CircleのIPOは、その財務力（167.6億収入）、ビジネスの野心（USDC+多様化）、および業界の抱負を示しています。準備金収入はその命脈ですが、ある取引プラットフォームとの分配と金利依存はリスクです。もし上場が成功すれば、Circleは安定したコイン市場の地位を強化するだけでなく、暗号業界に伝統的金融の扉を開き、資本と技術革新をもたらす可能性があります。コンプライアンスから退出パスまで、Circleの物語は機会の展示であると同時にリスクの警告でもあります。暗号と伝統的金融の交差点で、彼らの次のステップは期待されます。