Laporan Makro Q3 Pasar Kripto: Bull Run Selektif Sedang Berkembang

I. Titik Belok Makro Telah Tiba: Regulasi yang Mendingin dan Kebijakan yang Menjaga Beresonansi

Memasuki kuartal ketiga tahun 2025, situasi makro telah berubah secara diam-diam. Lingkungan kebijakan yang pernah mendorong aset digital ke pinggiran kini berubah menjadi kekuatan pendorong institusional. Di tengah tiga latar belakang yaitu berakhirnya siklus kenaikan suku bunga oleh Federal Reserve yang berlangsung selama dua tahun, kebijakan fiskal kembali ke jalur stimulasi, dan percepatan pembangunan "kerangka akomodatif" untuk regulasi enkripsi secara global, pasar kripto berada di ambang penilaian struktural.

Pertama, dari sudut pandang kebijakan moneter, lingkungan likuiditas makro di Amerika Serikat sedang memasuki jendela pergeseran yang kritis. Meskipun Federal Reserve secara resmi masih menekankan "bergantung pada data", pasar telah mencapai konsensus tentang penurunan suku bunga pada tahun 2025, dan perbedaan antara grafik dot yang tertinggal dan ekspektasi pasar berjangka yang lebih awal semakin melebar. Tekanan berkelanjutan dari pemerintahan Trump terhadap Federal Reserve juga telah mempolitisi alat kebijakan moneter, yang menunjukkan bahwa antara paruh kedua 2025 hingga 2026, suku bunga riil di Amerika Serikat akan secara bertahap turun dari level tinggi. Perbedaan ekspektasi ini membuka saluran kenaikan untuk aset berisiko, terutama untuk aset digital. Yang lebih penting, dengan terpinggirkannya Powell dalam permainan politik, serta munculnya "ketua Federal Reserve yang lebih patuh", pelonggaran tidak hanya menjadi harapan, tetapi juga berpotensi menjadi kenyataan kebijakan.

Sementara itu, dorongan di sisi fiskal juga sedang berlangsung secara bersamaan. Ekspansi fiskal yang dipimpin oleh "Undang-Undang Investasi Besar" membawa efek pelepasan modal yang belum pernah terjadi sebelumnya. Pemerintahan Trump menggelontorkan dana besar di bidang pemulangan industri, infrastruktur AI, dan kemandirian energi, yang secara efektif membentuk "saluran aliran modal" yang melintasi industri tradisional dan bidang teknologi baru. Ini tidak hanya merombak struktur sirkulasi dolar, tetapi juga secara tidak langsung memperkuat permintaan marginal terhadap aset digital ------ terutama dalam konteks pencarian modal untuk premi risiko tinggi. Bersamaan dengan itu, Departemen Keuangan AS juga cenderung agresif dalam strategi penerbitan utang, melepaskan sinyal "tidak takut akan ekspansi utang", sehingga "mencetak uang untuk pertumbuhan" sekali lagi menjadi konsensus di Wall Street.

Perubahan fundamental sinyal kebijakan ini lebih terlihat pada perubahan struktur regulasi. Memasuki tahun 2025, sikap SEC terhadap pasar kripto mengalami perubahan yang signifikan. Persetujuan resmi ETF staking ETH menandakan bahwa lembaga pengatur di Amerika Serikat pertama kali mengakui bahwa aset digital dengan struktur imbal hasil dapat memasuki sistem keuangan tradisional; sedangkan kemajuan ETF Solana bahkan memberikan kesempatan bersejarah bagi Solana, yang sebelumnya dianggap sebagai "rantai spekulasi beta tinggi", untuk diadopsi secara institusional. Yang lebih penting, SEC telah mulai merumuskan standar persetujuan ETF token yang disederhanakan, dengan tujuan membangun saluran produk keuangan yang patuh yang dapat direplikasi dan diproduksi secara massal. Ini adalah perubahan mendasar dalam logika regulasi dari "tembok api" menjadi "proyek saluran", di mana aset kripto untuk pertama kalinya dimasukkan ke dalam perencanaan infrastruktur keuangan.

Perubahan pemikiran regulasi ini bukanlah sesuatu yang unik untuk Amerika Serikat. Perlombaan kepatuhan di kawasan Asia sedang memanas, terutama di pusat keuangan seperti Hong Kong, Singapura, dan Uni Emirat Arab, yang semuanya bersaing untuk meraih keuntungan dari kepatuhan terkait stablecoin, lisensi pembayaran, dan proyek inovasi Web3. Sebuah raksasa pembayaran telah mengajukan lisensi di Amerika Serikat, sementara penerbit stablecoin besar juga telah merencanakan stablecoin yang terikat pada dolar Hong Kong di Hong Kong, dan raksasa teknologi domestik juga mengajukan kualifikasi terkait stablecoin, menunjukkan bahwa tren integrasi antara modal kedaulatan dan raksasa internet telah dimulai. Ini berarti bahwa di masa depan, stablecoin tidak lagi hanya alat transaksi, tetapi akan menjadi bagian dari jaringan pembayaran, penyelesaian perusahaan, bahkan strategi keuangan negara, dan di balik ini mendorong adalah permintaan sistemik untuk likuiditas on-chain, keamanan, dan aset infrastruktur.

Selain itu, preferensi risiko di pasar keuangan tradisional juga telah menunjukkan tanda-tanda pemulihan. S&P 500 mencetak rekor tertinggi baru pada bulan Juni, saham teknologi dan aset baru muncul rebound secara bersamaan, pasar IPO mulai pulih, dan tingkat aktivitas pengguna di sebuah platform perdagangan saham meningkat, semuanya melepaskan satu sinyal: dana berisiko sedang kembali, dan aliran kembali kali ini tidak hanya fokus pada AI dan bioteknologi, tetapi mulai melakukan penilaian ulang terhadap blockchain, enkripsi keuangan, dan aset pendapatan struktural on-chain. Perubahan perilaku modal ini lebih jujur dibandingkan narasi, dan lebih proaktif dibandingkan kebijakan.

Ketika kebijakan moneter memasuki saluran pelonggaran, kebijakan fiskal sepenuhnya mencair, struktur regulasi beralih ke "pengawasan yang mendukung", dan preferensi risiko secara keseluruhan pulih, lingkungan keseluruhan aset enkripsi telah lama keluar dari kebuntuan akhir 2022. Dalam dorongan ganda kebijakan dan pasar ini, kita tidak sulit untuk menarik sebuah kesimpulan: pematangan putaran baru bull run bukanlah dikendalikan oleh emosi, melainkan proses penilaian kembali nilai di bawah dorongan institusi. Bukan Bitcoin yang akan terbang, tetapi pasar modal global mulai "memberikan premi untuk aset yang pasti", musim semi pasar kripto kembali dengan cara yang lebih lembut namun lebih kuat.

Dua, Perputaran Struktur: Perusahaan dan Institusi Sedang Menguasai Putaran Bull Run Selanjutnya

Perubahan struktural yang paling menarik perhatian di pasar kripto saat ini bukan lagi volatilitas harga yang tajam, melainkan logika mendalam di mana kepemilikan sedang perlahan-lahan berpindah dari tangan ritel dan dana jangka pendek ke pemegang jangka panjang, kas perusahaan, dan lembaga keuangan. Setelah dua tahun pembersihan dan rekonstruksi, struktur partisipan di pasar kripto sedang mengalami "perombakan" bersejarah: pengguna yang berfokus pada spekulasi semakin terpinggirkan, sementara lembaga dan perusahaan yang bertujuan untuk alokasi, sedang menjadi kekuatan penentu yang mendorong gelombang bull run berikutnya.

Performa Bitcoin telah menjelaskan segalanya. Meskipun dalam pergerakan harga terlihat tenang, namun koin yang beredar sedang mempercepat proses "locked-in". Menurut data dari beberapa lembaga, jumlah Bitcoin yang dibeli oleh perusahaan tercatat dalam tiga kuartal terakhir telah melampaui skala pembelian bersih ETF pada periode yang sama. Beberapa perusahaan teknologi, perusahaan rantai pasokan, bahkan beberapa perusahaan energi tradisional dan perangkat lunak, sedang memandang Bitcoin sebagai "pengganti kas strategis", bukan sebagai alat alokasi aset jangka pendek. Di balik pola perilaku ini, terdapat kesadaran mendalam terhadap ekspektasi devaluasi mata uang global, serta respons proaktif terhadap struktur insentif produk seperti ETF. Dibandingkan dengan ETF, perusahaan yang membeli Bitcoin fisik secara langsung memiliki fleksibilitas dan hak suara yang lebih besar, serta tidak mudah dipengaruhi oleh emosi pasar, sehingga memiliki ketahanan kepemilikan yang lebih kuat.

Sementara itu, infrastruktur keuangan sedang menghapus hambatan untuk percepatan aliran dana institusi. Melalui disetujuinya ETF staking Ethereum, tidak hanya memperluas batas produk yang sesuai, tetapi juga berarti institusi mulai memasukkan "aset pendapatan on-chain" ke dalam portofolio tradisional. Harapan persetujuan ETF spot Solana semakin membuka ruang imajinasi; begitu mekanisme pendapatan staking diserap oleh ETF, itu akan secara fundamental mengubah pemahaman pengelola aset tradisional tentang "aset kripto yang tidak menghasilkan, murni volatilitas", dan juga akan mendorong institusi untuk bertransformasi dari lindung nilai risiko menuju alokasi pendapatan. Selain itu, beberapa dana kripto besar telah mengajukan permohonan untuk beralih ke bentuk ETF, menandakan bahwa "penghalang" antara mekanisme pengelolaan dana tradisional dan mekanisme pengelolaan aset blockchain sedang dihancurkan.

Lebih penting lagi, perusahaan sedang terlibat langsung dalam pasar keuangan berbasis blockchain, memecahkan struktur pemisahan antara "investasi over-the-counter" yang tradisional dan dunia berbasis blockchain. Sebuah perusahaan pertambangan enkripsi menginvestasikan tambahan ETH secara langsung dalam bentuk private placement senilai 20 juta USD, sementara sebuah perusahaan pengembang lebih berani menggelontorkan 100 juta USD untuk akuisisi proyek ekosistem Solana dan pembelian kembali saham platform, yang menunjukkan bahwa perusahaan sedang berpartisipasi secara aktif dalam membangun ekosistem keuangan enkripsi generasi baru. Ini bukan lagi logika partisipasi modal ventura dalam proyek startup di masa lalu, melainkan suntikan modal yang bernuansa "akuisisi industri" dan "penataan strategis", dengan tujuan untuk mengunci hak atas aset inti dan hak distribusi pendapatan dari infrastruktur keuangan baru. Efek pasar yang ditimbulkan oleh tindakan ini bersifat tail long, tidak hanya menstabilkan emosi pasar tetapi juga meningkatkan kemampuan penetapan nilai dari protokol dasar.

Di bidang derivatif dan likuiditas on-chain, keuangan tradisional juga aktif berinvestasi. Kontrak terbuka futures Solana di CME mencapai 1,75 juta kontrak, mencetak rekor tertinggi dalam sejarah, volume perdagangan bulanan futures XRP juga pertama kali melampaui 500 juta dolar AS, menunjukkan bahwa lembaga trading tradisional telah memasukkan aset kripto ke dalam model strategi mereka. Dan pendorong di balik ini adalah masuknya hedge fund, penyedia produk struktural, dan dana CTA multi-strategi yang terus-menerus------para pemain ini tidak mengejar keuntungan jangka pendek, tetapi berdasarkan arbitrase volatilitas, permainan struktur modal, dan operasi model faktor kuantitatif, yang akan membawa "kepadatan likuiditas" dan "kedalaman pasar" yang fundamental.

Dan dari sudut pandang perputaran struktural, penurunan signifikan dalam aktivitas ritel dan pemain jangka pendek justru memperkuat tren di atas. Data on-chain menunjukkan, proporsi pemegang jangka pendek terus menurun, aktivitas dompet paus awal menurun, data pencarian on-chain dan interaksi dompet cenderung stabil, menunjukkan bahwa pasar sedang dalam "periode akumulasi perputaran". Meskipun pada fase ini kinerja harga relatif datar, pengalaman sejarah menunjukkan bahwa periode ketenangan seperti ini sering kali melahirkan titik awal terbesar untuk pergerakan pasar. Dengan kata lain, chip tidak lagi berada di tangan ritel, sementara institusi secara diam-diam "membangun basis".

Lebih tidak bisa diabaikan lagi adalah bahwa "kemampuan produk" lembaga keuangan juga sedang dengan cepat diterapkan. Dari JPMorgan, Fidelity, BlackRock, hingga beberapa platform keuangan ritel baru, semuanya sedang memperluas kemampuan perdagangan, staking, pinjaman, dan pembayaran aset kripto. Ini tidak hanya membuat aset kripto benar-benar mewujudkan "ketersediaan dalam sistem fiat", tetapi juga memberikan atribut keuangan yang lebih kaya. Di masa depan, BTC dan ETH mungkin tidak lagi sekadar "aset digital yang berfluktuasi", melainkan akan menjadi "kategori aset yang dapat dikonfigurasi"------memiliki ekosistem keuangan yang lengkap dengan pasar derivatif, skenario pembayaran, struktur pendapatan, dan peringkat kredit.

Pada dasarnya, perputaran struktural kali ini bukan sekadar rotasi posisi sederhana, melainkan pengembangan mendalam dari "komodifikasi keuangan" aset kripto, yang merupakan restrukturisasi total dari logika penemuan nilai. Pemain yang mendominasi pasar kini bukan lagi "generasi cepat kaya" yang didorong oleh emosi dan tren, melainkan lembaga dan perusahaan yang memiliki perencanaan strategis jangka menengah dan panjang, logika alokasi yang jelas, serta struktur dana yang stabil. Sebuah bull run yang benar-benar terinstitusi dan terstruktur sedang perlahan-lahan berkembang, tidak akan dilakukan secara mencolok, dan juga tidak akan membangkitkan semangat, tetapi akan lebih solid, lebih tahan lama, dan lebih menyeluruh.

Tiga, Era Baru Musim Penipuan: Dari Kenaikan Umum Menuju "Bull Run Pilihan"

Ketika orang menyebut "musim altcoin", yang sering muncul dalam pikiran adalah suasana umum yang mekar dan gila yang terjadi pada tahun 2021. Namun, pada tahun 2025, jalur evolusi pasar telah berubah dengan tenang, logika "kenaikan altcoin = semua terbang" tidak lagi berlaku. Saat ini, "musim altcoin" sedang memasuki tahap baru: tidak ada lagi kenaikan umum, yang digantikan oleh "bull run selektif" yang didorong oleh narasi ETF, pendapatan nyata, adopsi institusi, dan sebagainya. Ini adalah tanda bahwa pasar kripto secara bertahap menuju kedewasaan, dan juga merupakan hasil yang tak terelakkan dari mekanisme penyaringan modal setelah pasar kembali ke rasionalitas.

Dari sinyal struktural, komposisi aset kripto utama telah menyelesaikan putaran akumulasi baru. Pasangan ETH/BTC mengalami rebound kuat untuk pertama kalinya setelah penurunan selama beberapa minggu, alamat paus dalam waktu singkat mengakumulasi lebih dari satu juta ETH, transaksi besar di blockchain sering muncul, menunjukkan bahwa dana utama telah mulai menilai ulang aset utama seperti Ethereum. Sementara itu, sentimen ritel masih berada pada tingkat rendah, indeks pencarian dan jumlah pembuatan dompet belum menunjukkan pemulihan yang signifikan, tetapi ini justru menciptakan lingkungan "gangguan rendah" yang ideal untuk putaran pasar berikutnya: tanpa emosi yang terlalu panas, tanpa lonjakan ritel, pasar lebih mudah dipimpin oleh ritme institusi. Dari pengalaman sejarah, justru pada saat pasar "terlihat naik namun tidak naik, terlihat stabil namun tidak stabil" inilah yang sering melahirkan peluang tren terbesar.

Namun, berbeda dari tahun-tahun sebelumnya, kali ini pergerakan koin alternatif tidak akan "terbang bersama", melainkan "terbang masing-masing". Pengajuan ETF menjadi titik jangkar untuk struktur tema putaran baru. Khususnya, ETF spot Solana telah dianggap sebagai "peristiwa konsensus pasar" berikutnya. Dari peluncuran ETF staking Ethereum, hingga apakah hasil staking di blockchain Solana akan dimasukkan dalam struktur dividen ETF, investor telah mulai merencanakan sekitar aset staking, harga token gubernur seperti JTO, MNDE dan lain-lain.