Pasar kripto: Senja dan Pembangunan Kembali

Tahun 2022 adalah tahun yang penuh tantangan bagi industri enkripsi. Dari runtuhnya Luna hingga kebangkrutan 3AC, dan kemudian keruntuhan kerajaan FTX, serangkaian peristiwa negatif telah memberikan bayangan pada seluruh industri.

Menghadapi rintangan ini, berpegang teguh pada keyakinan secara membabi buta bukanlah tindakan yang bijaksana. Kita perlu mengambil pelajaran dari peristiwa-peristiwa ini dan membuat penilaian yang rasional tentang masa depan industri.

Baru-baru ini, beberapa praktisi senior di industri melakukan diskusi mendalam tentang topik-topik hangat seperti peristiwa FTX, yang melibatkan keterkaitan beberapa peristiwa black swan, perubahan dalam proses pengambilan keputusan lembaga terpusat, dan proyeksi pergerakan pasar di masa depan. Berikut adalah beberapa pandangan menarik dari diskusi yang patut kita jadikan referensi dan pemikiran.

Tiga Angsa Hitam, Mengguncang Senja Bursa

Pada tahun 2022, pasar kripto menghadapi perubahan besar. Dampak dan pengaruh dari tiga peristiwa black swan besar yaitu Luna, 3AC, dan FTX jauh melebihi tahun-tahun sebelumnya. Jika ditelusuri, benih krisis sudah ditanam sejak lama: masalah FTX dapat ditelusuri kembali ke runtuhnya Luna, dan dokumen internal yang baru-baru ini terungkap juga mengonfirmasi bahwa kekurangan FTX berasal dari periode yang lebih awal.

Mengamati peristiwa Luna, orang-orang yang memahami prinsip DeFi dapat melihat ini sebagai skema Ponzi yang khas: ketidaknormalan pasar memicu penarikan cepat, nilai Luna yang mencapai ratusan miliar dolar tiba-tiba menjadi nol. Banyak lembaga terpusat yang tidak siap terhadap risiko pasar, menyebabkan eksposur risiko yang berlebihan, seperti 3AC yang dengan cepat berubah dari dana lindung nilai netral risiko menjadi spekulator satu sisi.

Krisis berikutnya datang berturut-turut. Di bulan Juni, banyak lembaga yang memegang posisi asimetris dengan leverage tinggi, bertaruh bahwa harga tertentu tidak akan ditembus, yang menyebabkan lembaga saling meminjam, dan akhirnya memicu kejadian 3AC. Di bulan September, setelah penyelesaian merger Ethereum, pasar menunjukkan tanda-tanda pemulihan, tetapi runtuhnya FTX secara tiba-tiba sekali lagi memicu gejolak.

Peristiwa FTX dari sudut pandang CZ mungkin hanya merupakan persaingan bisnis yang normal, serangan terhadap pendanaan pesaing. Namun, secara tidak terduga memicu kepanikan di pasar, lubang hitam keuangan Sam terungkap, dan penarikan cepat menyebabkan runtuhnya kerajaan bisnis FTX dengan cepat.

Tiga kejadian besar Black Swan ini mengungkapkan beberapa pertanyaan yang patut direnungkan:

1. Institusi tidaklah tak tergoyahkan. Terutama institusi besar di Barat, setelah banyak pengguna institusi masuk pada tahun 2017, sangat terkait dengan pasar saham AS. Bagi investor ritel, institusi ini tampak misterius, membawa banyak dana dan kemampuan. Namun, dari kejadian tahun ini, banyak institusi di Amerika Utara memiliki kesalahan dalam manajemen risiko dan pemahaman tentang dunia enkripsi, yang menyebabkan reaksi berantai. Oleh karena itu, kesimpulan kami adalah, semua institusi dapat mengalami kebangkrutan dan restrukturisasi, dan transfer kredit tanpa jaminan antar institusi sangat kuat.

2. Tim kuantitas dan pembuat pasar juga akan mengalami kerugian berat dalam kondisi ekstrem. Ketika pasar berfluktuasi secara dramatis, terutama selama proses penurunan, ada ketidakpercayaan umum terhadap institusi di pasar. Banyak dana mengalir keluar, likuiditas sangat kurang, yang menyebabkan tim pembuat pasar secara pasif mengubah aset likuid tinggi menjadi aset likuid rendah, menghadapi kesulitan terkunci yang tidak dapat dicairkan. Dalam beberapa putaran angsa hitam, beberapa pembuat pasar/tim kuantitas terpengaruh.

3. Tim manajemen aset juga menghadapi dampak. Tim manajemen aset perlu mencari hasil yang rendah risiko atau bahkan tanpa risiko untuk mengembalikan kepada investor. Ada dua cara dasar untuk mencapai hasil α: peminjaman dan penerbitan token. Yang pertama memperoleh hasil dengan meminjamkan likuiditas, yang kedua menerbitkan token ke pasar melalui mekanisme konsensus ( seperti PoW), ICO, dan penambangan DeFi. Selama proses operasi tim manajemen aset, telah mengumpulkan banyak aset pinjaman dan derivatif terkait. Begitu munculnya kegagalan institusi, aset pinjaman dan lainnya akan menghasilkan reaksi berantai, menghadapi kerugian besar dalam kondisi pasar yang ekstrem.

Ini mengingatkan kita pada pasar keuangan tradisional. Pasar kripto berkembang pesat, dalam waktu singkat lebih dari sepuluh tahun telah menyelesaikan perjalanan lebih dari 200 tahun pasar keuangan tradisional, dengan contoh-contoh yang luar biasa, juga mengulang masalah yang muncul berulang kali dalam sejarah keuangan tradisional. Misalnya, dalam insiden FTX juga muncul tindakan bank yang mirip dengan pengurasan pinjaman bisnis. Segalanya tampaknya menunjukkan masalah operasi dari lembaga terpusat.

Sementara itu, peristiwa FTX juga pada dasarnya menandai datangnya senja pertukaran terpusat. Di seluruh dunia, orang-orang berada dalam keadaan panik ekstrim terhadap ketidaktransparanan dari mata uang kripto, terutama pertukaran terpusat, serta kemungkinan reaksi berantai yang dapat terjadi. Data terbaru juga mengkonfirmasi penilaian ini, dalam sebulan terakhir terdapat banyak perilaku pengguna yang memindahkan aset di blockchain.

Sebelum senja tiba, kunci pribadi kalah dalam pertarungan melawan sifat manusia:

Kepemilikan aset dasar di dunia enkripsi meskipun dijamin oleh kunci pribadi, namun dalam perkembangan 10 tahun terakhir, bursa terpusat selalu kekurangan lembaga kustodian pihak ketiga yang sesuai untuk membantu pengguna dan bursa dalam mengelola aset, sehingga menyeimbangkan kelemahan manusia pengelola bursa, yang mengakibatkan bursa selalu memiliki kesempatan untuk menyentuh aset pengguna.

Dalam peristiwa FTX, tampaknya pengaruh sifat manusia sudah terlihat. Sam selalu tidak bisa diam, sering lembur dan begadang, tidak membiarkan dirinya dan dananya menganggur, bahkan selama gelombang DeFi, ia sering memindahkan aset besar dari dompet panas bursa untuk berpartisipasi dalam berbagai protokol DeFi.

Ketika sifat manusia menginginkan lebih banyak kesempatan, juga sulit untuk menahan godaan. Banyak aset pengguna disimpan di dompet panas bursa, menggunakan aset ini untuk mendapatkan manfaat tanpa risiko yang tampaknya merupakan hal yang wajar; dari melakukan Staking, hingga berpartisipasi dalam pertambangan DeFi, dan berinvestasi di proyek pasar tingkat satu awal, ketika imbal hasil semakin besar, tindakan penyalahgunaan mungkin semakin meningkat.

Peristiwa angsa hitam mengguncang industri hingga ke akar-akarnya, dan pelajaran yang kita ambil sangat jelas: bagi lembaga pengawas dan lembaga besar, seharusnya belajar dari keuangan tradisional, menemukan cara yang tepat, dan tidak lagi membiarkan bursa terpusat berfungsi sebagai bursa, pialang, dan kustodian pihak ketiga sekaligus; pada saat yang sama, diperlukan alat teknologi untuk membuat kustodian pihak ketiga dan perilaku perdagangan menjadi independen, sehingga kepentingan tidak saling terkait. Jika perlu, pengawasan bahkan dapat diperkenalkan.

Namun di luar bursa terpusat, lembaga terpusat lainnya menghadapi perubahan besar dalam industri, mungkin juga perlu melakukan perubahan.

Lembaga terpusat, "besar dan tidak jatuh" menuju jalan rekonstruksi

Ang black swan tidak hanya mempengaruhi bursa terpusat, tetapi juga berdampak pada lembaga terpusat terkait. Mereka terkena dampak krisis, sebagian besar karena mengabaikan risiko terhadap pihak lawan (, terutama risiko bursa terpusat ). "Terlalu besar untuk gagal" pernah menjadi kesan orang-orang terhadap FTX. Ini adalah kali kedua mendengar konsep ini: pada awal November di beberapa grup chat, sebagian besar orang berpendapat bahwa FTX "terlalu besar untuk gagal".

Dan yang pertama, adalah SuZhu sendiri yang berkata: "Luna besar dan tidak jatuh, jika jatuh akan ada yang datang untuk menyelamatkan."

Pada bulan Mei, Luna jatuh.

November, giliran FTX.

Dunia keuangan tradisional memiliki pemberi pinjaman terakhir. Ketika lembaga keuangan besar mengalami krisis, biasanya ada organisasi pihak ketiga, bahkan lembaga yang didukung pemerintah, yang melakukan restrukturisasi kebangkrutan untuk mengurangi dampak risiko. Sayangnya, dunia enkripsi tidak memiliki mekanisme seperti itu. Karena transparansi yang mendasarinya, orang akan menganalisis data di blockchain melalui berbagai cara teknis, yang menyebabkan kejatuhan terjadi dengan sangat cepat. Sedikit petunjuk dapat memicu kepanikan.

Ini adalah pedang bermata dua, keuntungan dan kerugian berdampingan.

Keuntungannya adalah mempercepat pecahnya gelembung yang buruk, membuat masalah yang seharusnya tidak ada cepat menghilang; kerugian adalah hampir tidak memberikan peluang yang cukup bagi investor yang tidak terlalu sensitif.

Dalam proses perkembangan pasar seperti ini, peristiwa FTX pada dasarnya menandai datangnya senja bursa terpusat, di masa depan mereka akan secara bertahap terdegradasi menjadi jembatan yang menghubungkan dunia fiat dan pasar kripto, serta menyelesaikan masalah KYC dan penyetoran melalui cara tradisional.

Dibandingkan dengan cara tradisional, metode operasi yang lebih terbuka dan transparan di blockchain lebih layak untuk diharapkan. Sejak 2012, sudah ada diskusi tentang keuangan on-chain di komunitas, namun saat itu terbatas oleh teknologi dan kinerja, serta kurangnya sarana yang cocok untuk menampungnya. Seiring dengan perkembangan kinerja blockchain dan teknologi manajemen kunci pribadi, keuangan terdesentralisasi on-chain, termasuk bursa derivatif terdesentralisasi, juga akan perlahan muncul.

Permainan memasuki paruh kedua, lembaga terpusat perlu membangun kembali dalam gelombang krisis. Dasar dari pembangunan kembali masih merupakan penguasaan kepemilikan aset.

Oleh karena itu, secara teknis, menggunakan solusi teknologi dompet berbasis MPC yang saat ini cukup populer untuk berinteraksi dengan bursa adalah pilihan yang baik. Menguasai kepemilikan aset institusi itu sendiri, kemudian melakukan transfer dan transaksi aset yang aman melalui pengawasan pihak ketiga dan penandatanganan bersama dengan bursa, membatasi transaksi dalam jendela waktu yang sangat singkat, untuk meminimalkan risiko pihak lawan dan reaksi berantai yang disebabkan oleh pihak ketiga.

Keuangan terdesentralisasi, mencari peluang di tengah krisis

Apakah situasi DeFi akan lebih baik ketika bursa terpusat dan institusi sangat dirugikan?

Seiring dengan keluarnya dana besar dari dunia enkripsi, serta menghadapi lingkungan makro yang mengalami kenaikan suku bunga, DeFi sedang menghadapi guncangan yang cukup besar: dari segi imbal hasil keseluruhan, DeFi saat ini masih lebih rendah dibandingkan dengan obligasi pemerintah AS. Selain itu, investasi di DeFi juga perlu memperhatikan risiko keamanan kontrak pintar. Dengan mempertimbangkan risiko dan imbal hasil, kondisi DeFi saat ini tidak optimis di mata investor yang sudah berpengalaman.

Di tengah lingkungan yang agak pesimis, pasar masih mengembangkan inovasi.

Misalnya, bursa terdesentralisasi yang berfokus pada derivatif keuangan mulai muncul, dan inovasi strategi pendapatan tetap juga sedang berkembang dengan cepat. Seiring dengan penyelesaian bertahap masalah kinerja blockchain publik, cara interaksi DeFi dan bentuk yang mungkin dicapai juga akan mengalami iterasi baru.

Namun, pembaruan dan iterasi ini tidak terjadi dalam sekejap, pasar saat ini masih berada dalam tahap yang rentan: karena peristiwa black swan, para pembuat pasar kripto mengalami kerugian, yang menyebabkan likuiditas pasar secara keseluruhan sangat kurang, dan juga berarti bahwa situasi manipulasi pasar yang ekstrem sering terjadi.

Aset dengan likuiditas yang baik di awal, sekarang sangat mudah dimanipulasi; begitu harga dimanipulasi, karena adanya banyak kombinasi antara protokol DeFi, banyak entitas dapat secara tidak jelas dipengaruhi oleh fluktuasi harga token pihak ketiga, terjebak dalam utang tanpa bersalah.

Dalam lingkungan pasar seperti ini, operasi investasi yang sesuai mungkin akan menjadi lebih konservatif.

Beberapa tim saat ini lebih cenderung mencari cara investasi yang lebih stabil, dengan mendapatkan peningkatan aset baru melalui Staking. Sementara itu, mereka juga mengembangkan sistem pemantauan real-time untuk berbagai situasi abnormal di on-chain, dengan cara otomatis melalui ( setengah ) untuk meningkatkan efisiensi operasi secara keseluruhan. Ketika para profesional berpengalaman di industri mulai memiliki sikap optimis yang hati-hati terhadap DeFi, kami juga penasaran kapan pasar secara keseluruhan akan mengalami perubahan.

Menanti Pembalikan Pasar, Faktor Internal dan Eksternal Sama Pentingnya

Tidak ada orang yang dapat menikmati krisis selamanya. Sebaliknya, kita semua menantikan perubahan keadaan. Namun, untuk memperkirakan kapan arah angin akan berubah, kita perlu memahami dari mana angin bertiup.

Gelombang pasar sebelumnya kemungkinan berasal dari masuknya investor tradisional pada tahun 2017. Karena mereka membawa skala aset yang besar, ditambah dengan lingkungan makro yang longgar, bersama-sama menciptakan gelombang euforia. Saat ini, mungkin kita harus menunggu hingga penurunan suku bunga mencapai tingkat tertentu, dan uang panas mengalir kembali ke pasar kripto, sebelum pasar beruang mengalami pembalikan.

Selain itu, perkiraan kasar sebelumnya menunjukkan bahwa total biaya harian seluruh industri enkripsi, termasuk mesin penambangan dan pelaku industri, berada di antara puluhan juta hingga 100 juta dolar AS; sementara saat ini, situasi aliran dana di rantai menunjukkan bahwa aliran dana harian jauh dari perkiraan biaya yang dikeluarkan, sehingga seluruh pasar masih berada dalam tahap permainan stok.

Pengetatan likuiditas, ditambah dengan permainan stok, serta lingkungan luar yang buruk baik di dalam maupun di luar industri dapat dianggap sebagai faktor eksternal yang menyebabkan pasar tidak dapat berbalik. Sementara itu, faktor internal yang memungkinkan industri enkripsi untuk berkembang berasal dari titik pertumbuhan yang dibawa oleh ledakan aplikasi pembunuh.

Setelah beberapa narasi mereda dalam siklus bull market sebelumnya, saat ini industri masih belum melihat titik pertumbuhan baru yang jelas. Ketika jaringan layer kedua seperti ZK mulai diperkenalkan, kami merasakan perubahan yang dibawa oleh teknologi baru, kinerja blockchain publik meningkat, tetapi sebenarnya kami masih belum melihat aplikasi killer yang jelas; tercermin pada tingkat pengguna, kami masih tidak jelas bentuk aplikasi apa yang dapat membuat pengguna biasa secara besar-besaran memasukkan aset mereka ke dalam dunia enkripsi. Oleh karena itu, ada dua syarat yang harus dipenuhi untuk mengakhiri bear market: pertama, pencabutan kenaikan suku bunga pada lingkungan makro eksternal, kedua, menemukan titik pertumbuhan baru yang memicu ledakan aplikasi killer berikutnya.

Namun perlu dicatat bahwa pembalikan tren pasar juga perlu disesuaikan dengan siklus yang melekat dalam industri enkripsi. Mengingat peristiwa penggabungan Ethereum pada bulan September tahun ini, serta pengurangan setengah berikutnya yang akan datang untuk Bitcoin pada tahun 2024, yang pertama telah terjadi, dan yang kedua dari sudut pandang industri juga tidak jauh. Dalam siklus ini, waktu yang tersisa untuk terobosan aplikasi dan ledakan narasi di dalam industri sebenarnya sudah tidak banyak.

Jika lingkungan makro eksternal dan ritme inovasi internal tidak sejalan, maka pemahaman yang ada di dalam komunitas selama 4 tahun bisa juga.