Grayscale: stablecoin Summer

Kami memperkirakan bahwa perbaikan transparansi regulasi dan latar belakang makroekonomi yang menguntungkan (defisit anggaran besar dan potensi penurunan Suku Bunga) akan terus memberikan dukungan untuk aset enkripsi pada paruh kedua tahun 2025.

Penulis: Grayscale Research

Kompilasi: Gold Finance xiaozou

Poin Utama

Pada bulan dengan valuasi enkripsi yang relatif tenang, fokus pasar tertuju pada fundamental, dengan banyak kemajuan positif di sisi dukungan.

RUU "GENIUS" telah disetujui di Senat dengan dukungan bipartisan dan diajukan untuk ditinjau oleh Dewan Perwakilan, yang akan memperkenalkan stablecoin pembayaran yang diatur di Amerika Serikat. Sementara itu, penerbit stablecoin AS, Circle, telah menyelesaikan proses IPO, dengan harga sahamnya naik (berbanding terbalik dengan penurunan valuasi Mastercard dan Visa) yang menunjukkan potensi gangguan terhadap jaringan pembayaran digital tradisional. Laporan media lainnya menunjukkan bahwa perusahaan besar lainnya seperti Amazon dan Walmart juga sedang menjajaki bisnis stablecoin.

Sektor aset kripto berbasis mata uang dan sektor aset kripto berbasis keuangan menunjukkan kinerja yang lebih baik dibandingkan dengan pasar kripto secara keseluruhan, di mana kinerja yang luar biasa ini mungkin berasal dari peningkatan transparansi regulasi dan prospek adopsi teknologi keuangan terdesentralisasi (DeFi) yang lebih luas. Pasar prediksi Polymarket juga memperoleh manfaat dari perhatian yang ditimbulkan oleh pemilihan wali kota New York dan berhasil mendapatkan investasi risiko tambahan.

Kami memperkirakan perbaikan transparansi regulasi dan latar belakang makro yang menguntungkan (defisit anggaran besar dan potensi penurunan Suku Bunga) akan terus memberikan dukungan bagi aset enkripsi pada paruh kedua tahun 2025.

Pendahuluan

Meskipun berita negatif terus muncul, pasar tetap mencatatkan pengembalian yang kuat pada Juni 2025. Fenomena penyimpangan ini dapat dijelaskan dengan dua karakteristik latar belakang pasar saat ini: pertama, meskipun pasar menghadapi banyak tantangan, skenario terburuk tidak benar-benar terjadi. Meskipun ekonomi AS menunjukkan tanda-tanda perlambatan, perdagangan global tidak terhenti; di tengah ancaman tarif yang terus ada, Gedung Putih mengumumkan kesepakatan perdagangan dengan China; meskipun konflik militer di Timur Tengah terus berlanjut, transportasi minyak tidak mengalami gangguan yang signifikan. Karena pasar keuangan akan memprice semua kemungkinan hasil (dan tidak terbatas pada skenario dasar), menghindari risiko ekor sudah cukup untuk mendukung peningkatan valuasi.

Kedua, kombinasi kebijakan makro secara keseluruhan menguntungkan (kecuali kenaikan tarif). Pemerintah federal AS tetap mempertahankan defisit anggaran besar meskipun tingkat pengangguran berada pada posisi rendah, sementara RUU "One Big Beautiful Bill Act" yang baru saja disetujui oleh Senat akan memungkinkan sebagian besar langkah-langkah stimulus ekonomi untuk dilanjutkan. Selain itu, Federal Reserve kemungkinan besar akan melonggarkan kebijakan moneter pada akhir tahun ini. Kebijakan makro yang mendukung ini membantu ekonomi dan pasar untuk menghadapi guncangan dari tarif, konflik geopolitik atau masalah lainnya.

Return on assets in June showed a positive growth trend. After adjusting for risk (i.e., considering the volatility of each asset), emerging market stocks, high-yield bonds, and industrial metals outperformed other market sectors, which is consistent with the trend of increased investor risk appetite (Gambar 1). The US dollar exchange rate continued to weaken, having fallen about 10% since the peak in January (based on the Bloomberg Dollar Index). Bitcoin's price rose 3% this month; considering the asset's usual volatility, this increase is relatively limited. The market capitalization-weighted FTSE/Grayscale enkripsi asset sector overall market index rose 1.5% this month.

Gambar 1: Sebagian besar pasar saham dan obligasi mencapai pengembalian yang kuat

1、Momentum Stablecoin Sangat Kuat

Industri enkripsi telah mulai menggunakan "Musim Stablecoin" untuk menggambarkan banyak terobosan yang dicapai dalam bidang ini baru-baru ini. Menariknya: saat ini penggunaan stablecoin paling luas di pasar ekonomi baru di belahan selatan dunia... sementara di sana sedang mengalami musim dingin. Namun, dinamika terbaru memang mengarah pada perubahan regulasi dan aplikasi perusahaan, kemajuan ini mungkin akan mendorong penyebaran stablecoin di negara-negara berkembang seperti Amerika Serikat.

Stablecoin pada dasarnya adalah dolar digital di blockchain. Struktur ini mirip dengan dana pasar uang—alat nilai stabil yang dapat diperdagangkan dan didukung oleh jaminan yang aman (seperti obligasi pemerintah AS)—tetapi dirancang khusus untuk pembayaran digital. Simpanan bank komersial (rekening cek) sudah merupakan salah satu bentuk dolar digital, tetapi ketika dolar ditokenisasi melalui blockchain, ia dapat memanfaatkan keuntungan yang dibawa oleh teknologi blockchain: termasuk pembayaran lintas batas, penyelesaian hampir instan, potensi biaya yang lebih rendah, dan transparansi yang tinggi. Perkiraan dari Visa dan ahli data enkripsi menunjukkan bahwa stabilcoin menangani volume transaksi digital sekitar 800 miliar dolar setiap bulan (Gambar 2). Data referensi: Volume pembayaran bulanan yang diproses oleh Visa pada tahun 2024 adalah 1,1 triliun dolar.

Gambar 2: Rata-rata volume transaksi bulanan stablecoin sekitar 800 miliar dolar AS

Mirip dengan mata uang bank komersial, stablecoin diterbitkan oleh lembaga swasta. Penerbit mendapatkan keuntungan dari selisih antara bunga aset (seperti obligasi pemerintah) dan utang (stablecoin itu sendiri) yang tidak berbunga, membentuk model bisnis yang berkelanjutan. Penerbit stablecoin terbesar kedua di AS, USDC, Circle, terdaftar pada 4 Juni ($CRCL). Investor ekuitas menunjukkan antusiasme besar terhadap model bisnis stablecoin: harga saham perusahaan melonjak dari harga penerbitan $31 per saham menjadi $181 pada akhir bulan. Dengan harga tersebut, rasio EBITDA Circle untuk 2024 melebihi 150 kali, menunjukkan bahwa investor optimis terhadap prospek pertumbuhan tinggi dari stablecoin USDC dan pendapatan Circle. Perlu dicatat bahwa kinerja harga saham Circle setelah IPO kontras tajam dengan kinerja harga saham perusahaan pembayaran digital tradisional seperti Visa dan Mastercard yang lesu (Gambar 3).

Gambar 3: Harga saham Circle memiliki korelasi negatif dengan Visa dan Mastercard

Sementara itu, Kongres AS telah mencapai kemajuan baru dalam legislasi terkait stablecoin. RUU GENIUS disetujui oleh kedua partai di Senat pada 17 Juni dan sekarang telah diajukan untuk diperiksa oleh Dewan Perwakilan. RUU ini menetapkan kerangka hukum untuk stablecoin pembayaran di pasar AS, mencakup persyaratan komposisi cadangan, aturan kepatuhan anti pencucian uang, pengungkapan informasi, dan standar audit. RUU tersebut secara tegas melarang penerbitan stablecoin berbunga (diduga untuk menghindari persaingan dengan simpanan bank komersial) serta penerbitan stablecoin oleh lembaga non-keuangan. Grayscale Research berpendapat bahwa stablecoin berbunga akan menguntungkan konsumen AS, dan merekomendasikan untuk mempertimbangkan kembali dalam legislatif atau peraturan di masa depan. Namun secara keseluruhan, RUU GENIUS diharapkan dapat mendorong adopsi stablecoin di AS, sekaligus menetapkan perlindungan konsumen dan stabilitas keuangan yang wajar.

Di bawah dorongan klarifikasi regulasi, baru-baru ini banyak perusahaan non-enkripsi yang mengumumkan rencana untuk memasuki bidang stablecoin. Perusahaan terkait hampir tidak terhitung jumlahnya, termasuk bank komersial (seperti JPMorgan, Société Générale), penyedia infrastruktur pasar (seperti DTCC), perusahaan teknologi finansial (seperti Shopify, Fiserv, Revolut), serta perusahaan non-finansial (seperti Amazon, Walmart). Meskipun perusahaan-perusahaan terkemuka di berbagai bidang ini berbeda-beda, mereka semua melihat nilai potensial stablecoin dalam meningkatkan efisiensi pembayaran digital dan / atau mengurangi biaya.

2、Kejelasan Regulasi Mendorong Kinerja Pasar

Presiden Trump segera setelah menjabat menandatangani perintah eksekutif tentang aset digital, meminta kelompok kerja terkait untuk menyusun proposal kebijakan pendukung dalam waktu 180 hari. Para pembuat kebijakan sibuk mendorong reformasi sebelum batas waktu akhir Juli. Misalnya, Komisi Sekuritas dan Bursa AS (SEC) pada 13 Juni mengumumkan penarikan aturan yang belum selesai yang disusun oleh pemerintahan sebelumnya — aturan tersebut berencana untuk mengklasifikasikan beberapa aplikasi DeFi sebagai bursa sekuritas. Selain itu, Direktur Badan Pembiayaan Perumahan Federal William Pulte meminta lembaga hipotek federal Fannie Mae dan Freddie Mac untuk memasukkan aset digital dalam penilaian kekayaan bersih pembeli dalam standar underwriting. Terakhir, Federal Reserve mengumumkan bahwa standar regulasi mereka tidak akan lagi mempertimbangkan faktor "risiko reputasi", yang sebelumnya membatasi akses layanan industri perbankan ke beberapa bidang industri enkripsi.

Menurut indeks seri FTSE/Grayscale, di antara berbagai segmen pasar enkripsi, sektor aset enkripsi mata uang dan sektor aset enkripsi keuangan menunjukkan kinerja yang menonjol (Gambar 4). Kenaikan sektor mata uang sebagian besar mencerminkan sedikitnya kenaikan harga Bitcoin. Di sektor keuangan, Hyperliquid, Uniswap, Aerodrome, Maple Finance/Syrup, dan Aave memberikan kontribusi positif terbesar, dan proyek-proyek ini saat ini semuanya termasuk dalam daftar Top 20 Grayscale Research. Pertukaran terdesentralisasi (DEX) seperti Hyperliquid, Uniswap, dan Aerodrome saat ini memiliki daya saing harga yang tidak kalah dari pertukaran terpusat (CEX), dan mungkin akan terus mempertahankan keunggulan dalam bidang perdagangan aset di rantai ekor panjang.

Gambar 4: Kinerja aset kripto kategori mata uang dan keuangan lebih stabil

Menurut kami, selain stablecoin, tidak ada aplikasi enkripsi yang mencapai kesuksesan terobosan yang lebih besar dibandingkan pasar prediksi dalam setahun terakhir. Dengan perhatian publik yang disebabkan oleh pemilihan walikota New York, pertandingan ketujuh final NBA, dan konflik global, popularitas Polymarket melonjak lagi pada akhir Juni (Gambar 5). Dua pasar prediksi dengan volume perdagangan terbesar, Polymarket dan Kalshi, masing-masing mendapatkan investasi tambahan dari para investor di bulan Juni: Polymarket mengumpulkan 200 juta dolar dengan valuasi lebih dari 1 miliar dolar dari lembaga seperti Founders Fund, sementara Kalshi mengumpulkan 185 juta dolar dengan valuasi 2 miliar dolar dari lembaga seperti Paradigm.

Gambar 5: Polymarket menangkap perubahan arah pemilihan pendahuluan walikota Partai Demokrat di New York City

Permintaan Bitcoin dari perspektif makro dapat dikatakan sebagai pendorong terpenting untuk kategori aset enkripsi hingga saat ini. Namun, kemajuan di bulan Juni dengan baik mengingatkan kita betapa luasnya teknologi yang mendukung keuangan blockchain, termasuk stablecoin, bursa terdesentralisasi, dan pasar prediksi. Meskipun pada bulan Juni 2025, valuasi enkripsi secara keseluruhan mengalami sedikit penyesuaian, fundamental industri terus membaik, dan kami percaya bahwa seiring berjalannya waktu ini akan tercermin dalam valuasi.

Selain itu, latar belakang kebijakan makro kemungkinan akan terus mendukung dalam beberapa bulan mendatang. Dalam jangka pendek, RUU Keindahan Besar mungkin segera ditandatangani oleh Presiden Trump. Para ahli anggaran memperkirakan bahwa berdasarkan teks saat ini, RUU tersebut akan meningkatkan defisit federal sekitar 3 triliun dolar AS dalam 10 tahun ke depan, dan jika beberapa ketentuan jatuh tempo diperpanjang, ukuran defisit dapat mencapai 5 triliun dolar AS. Selain itu, Trump telah beberapa kali menyerukan Federal Reserve untuk menurunkan suku bunga. Meskipun Federal Reserve adalah lembaga independen, Trump akan memiliki kesempatan untuk menunjuk ketua baru tahun depan (dengan persetujuan Senat). Secara keseluruhan, kami percaya bahwa defisit fiskal yang berkelanjutan, suku bunga riil yang lebih rendah, dan kemungkinan melemahnya dolar akan membentuk dorongan kombinasi yang menguntungkan bagi Bitcoin dan kategori aset enkripsi.