تحليل بروتوكول إيثينا: تحديات معدل التمويل وتحسين الاستراتيجيات

مشروع Ethena بروتوكول هو مشروع عملة مستقرة قائم على الإيثيريوم، يقدم دولارًا صناعيًا USDe من خلال استراتيجية دلتا المحايدة. تأتي إيراداته الرئيسية من عوائد الرهن العقاري الفوري وعوائد معدل التمويل لمراكز البيع القصير. ومع ذلك، فإن إدخال الضمانات BTC مؤخرًا قد أدى إلى تخفيف عوائد الرهن العقاري، وقد أدت مشاعر السوق الباردة والعديد من مراكز البيع القصير أيضًا إلى تقليص عوائد معدل التمويل.

زيادة تنوع الضمانات هو الطريق الضروري لتطوير Ethena على المدى الطويل، ولكنه قد يؤدي إلى انخفاض العائدات على المدى الطويل. حاليًا، حجم صندوق تأمين البروتوكول غير كافٍ، مما يسبب مخاطر عالية. ومع ذلك، فإن Ethena لديها ميزة معينة عند مواجهة سحب الأموال الناتج عن معدلات التمويل السلبية.

إجمالي عدد العقود غير المفعلة في السوق هو مؤشر رئيسي يقيد كمية إصدار USDe. اعتبارًا من 9 مايو 2024، بلغ إجمالي إصدار USDe 2.29 مليار دولار، مما يمثل حوالي 1.43% من القيمة السوقية للعملات المستقرة، مما جعله في المرتبة الخامسة. عائد حاملي sUSDe هو 15.3%.

تقوم Ethena من خلال خطة التسوية خارج البورصة بتعيين رصيد stETH إلى بورصات مركزية كضمان، لفتح مراكز بيع على عقود ETH الآجلة بنفس الكمية، مما يحقق حيادية دلتا. هذه الآلية تحافظ على استقرار قيمة USDe، لكنها أيضاً تجلب مخاطر مركزية. لذلك، قدمت Ethena آلية OES، حيث يتم تسليم الضمانات إلى طرف ثالث للحفاظ على الحد الأدنى من المخاطر المركزية.

صندوق التأمين هو جزء مهم من بروتوكول Ethena، ويستخدم لتعويض المستخدمين عندما تكون العوائد الإجمالية سلبية. البيانات التاريخية تظهر أن متوسط العوائد الإجمالية لـ USDe ظل دائمًا فوق الصفر، مما يثبت جدوى المشروع على المدى الطويل. لكن تقلبات السوق قصيرة الأجل أو أحداث البجعة السوداء قد تؤدي إلى عوائد إجمالية سلبية مؤقتة، وصندوق التأمين الكافي يمكن أن يساعد البروتوكول في تجاوز هذه الفترات بسلاسة.

ابتداءً من أبريل 2024، ستسمح Ethena للمستخدمين بتمويل BTC لسك USDe. على الرغم من أن BTC لا يحقق عائدات رهن أصلية، إلا أن حجم العقود الآجلة غير المغلقة ضخم، مما يساعد على توسيع USDe على المدى القصير. على المدى الطويل، ستقيد نسبة نمو إجمالي عقود BTC و ETH غير المغلقة نمو USDe.

حالياً، انخفض معدل عائد sUSDe من أكثر من 30% بسرعة إلى حوالي 10%، ويرجع ذلك جزئياً إلى تأثير مشاعر السوق، بالإضافة إلى التأثير الناتج عن التوسع السريع لـ USDe والذي أدى إلى ظهور العديد من مراكز البيع. يفتقر USDe إلى سيناريوهات الاستخدام، حيث أن معظم حامليه يتواجدون بشكل رئيسي للحصول على APY مرتفع والمشاركة في أنشطة الإطلاق. إذا لم يتم إحراز تقدم في سيناريوهات استخدام USDe قبل انتهاء أنشطة الإطلاق في الربع الثاني، بالإضافة إلى تقلص معدل التمويل، فقد يواجه USDe صعوبات في التطور.

حجم صندوق التأمين الخاص بـ Ethena غير كافٍ حاليًا، حيث يمثل فقط 1.66% من إجمالي إصدار USDe. قد يؤدي عدم كفاية صندوق التأمين إلى ضعف ثقة المستخدمين، بالإضافة إلى ضرورة زيادة معدل سحب صندوق التأمين من قبل الفريق القائم على المشروع، مما يؤدي بدوره إلى تقليل عوائد المستخدمين.

عندما ينخفض معدل التمويل بشكل كبير، قد يواجه USDe عملية سحب. ولكن آلية Ethena لها مزايا معينة في مواجهة عمليات السحب: تؤدي عمليات السحب إلى تقليل المراكز القصيرة، مما يقلل من نفقات صندوق التأمين؛ في سوق معدل التمويل السلبي، يكون من الأسهل تصفية المراكز القصيرة؛ كما أن فترة الهدوء لمدة 7 أيام لـ sUSDe توفر أيضًا عازلاً.

في المستقبل، تحتاج Ethena إلى زيادة المزيد من الضمانات عالية الجودة، وزيادة الحد الأقصى للإمداد بـ USDe، وزيادة تنوع المحفظة، وتقليل المخاطر. في الوقت نفسه، من الضروري الاستمرار في تحسين الاستراتيجيات، وتعزيز قدرات إدارة المخاطر، وضمان كفاية صندوق التأمين واستقرار السيولة، وذلك للتطور طويل الأجل للبروتوكول.