Grayscale: عملة مستقرة Summer

نتوقع أن تحسين الشفافية التنظيمية والخلفية الكلية المواتية (العجز الكبير في الميزانية والاحتمال المحتمل لخفض معدل الفائدة) ستواصل دعم الأصول المشفرة في النصف الثاني من عام 2025.

** بقلم Grayscale Research **

** المترجم: التمويل الذهبي xiaozou **

النقاط الرئيسية

في شهر شهد فيه تقييم العملات الرقمية هدوءاً نسبياً، كانت الأنظار تتجه نحو الأسس، حيث حققت العملات المستقرة العديد من التقدمات الإيجابية.

تم تمرير مشروع قانون "GENIUS" بدعم من الحزبين في مجلس الشيوخ وتقديمه لمجلس النواب للمراجعة، حيث سيقدم هذا القانون عملات مستقرة مدفوعة بالتشفير في الولايات المتحدة. في الوقت نفسه، أكملت شركة Circle، وهي مُصدر للعملات المستقرة في الولايات المتحدة، إدراجها، مما أدى إلى ارتفاع سعر أسهمها (مقارنة بانخفاض تقييمات Mastercard وVisa) مما يبرز الاضطراب المحتمل الذي قد تواجهه الشبكات الرقمية التقليدية. كما أفادت تقارير إعلامية بأن شركات كبيرة أخرى مثل أمازون وول مارت تستكشف أيضًا أعمال العملات المستقرة.

أظهر قطاع الأصول المشفرة المرتبطة بالعملات وقطاع الأصول المشفرة المالية أداءً أفضل من السوق المشفرة بشكل عام، وقد يكون الأداء الممتاز الأخير ناتجًا عن زيادة الشفافية التنظيمية وآفاق اعتماد تقنيات التمويل اللامركزي (DeFi) بشكل أوسع. استفاد سوق التنبؤات Polymarket من الاهتمام الناتج عن انتخابات عمدة نيويورك، ونجح في الحصول على استثمارات مخاطرة إضافية.

نتوقع أن تحسين الشفافية التنظيمية والخلفية الاقتصادية المواتية (العجز الكبير في الميزانية واحتمال خفض معدل الفائدة) ستستمر في دعم الأصول المشفرة في النصف الثاني من عام 2025.

المقدمة

على الرغم من الأخبار السلبية المتكررة، إلا أن السوق حقق عائدات قوية في يونيو 2025. يمكن تفسير هذه الظاهرة من خلال خاصيتين من الخصائص الحالية للسوق: أولاً، على الرغم من أن السوق يواجه العديد من التحديات، إلا أن أسوأ السيناريوهات لم يحدث فعليًا. على الرغم من أن الاقتصاد الأمريكي يظهر علامات تباطؤ، إلا أن التجارة العالمية لم تتوقف؛ في ظل استمرار التهديدات الجمركية، أعلنت البيت الأبيض عن التوصل إلى اتفاق تجاري مع الصين؛ حتى مع استمرار النزاعات العسكرية في منطقة الشرق الأوسط، لم تحدث أي انقطاعات ملحوظة في نقل النفط. نظرًا لأن الأسواق المالية تسعر جميع النتائج المحتملة (وليس فقط السيناريو الأساسي)، فإن تجنب المخاطر الطرفية يكفي لدعم ارتفاع التقييم.

ثانياً، فإن مجموعة السياسات الكلية بشكل عام مواتية (باستثناء زيادة الرسوم الجمركية). تستمر الحكومة الفيدرالية الأمريكية في الحفاظ على عجز ميزانية كبير رغم انخفاض معدل البطالة، بينما سيسمح قانون "مشروع القانون الجميل الكبير" (One Big Beautiful Bill Act) الذي أقره مجلس الشيوخ مؤخراً باستمرار معظم إجراءات التحفيز الاقتصادي. بالإضافة إلى ذلك، من المحتمل أن يقوم الاحتياطي الفيدرالي بتخفيف السياسة النقدية في وقت لاحق من هذا العام. تساعد هذه السياسات الكلية الداعمة الاقتصاد والأسواق على مقاومة صدمات التقلبات الناجمة عن الرسوم الجمركية أو النزاعات الجيوسياسية أو قضايا أخرى.

أظهر العائد على الأصول في يونيو ميلًا للنمو. بعد تعديل المخاطر (أي أخذ تقلبات الأصول في الاعتبار)، تصدرت أسهم الأسواق الناشئة والسندات عالية العائد والمعادن الصناعية القطاعات الأخرى، وهو ما يتماشى مع الاتجاه المتزايد لشهية المستثمرين للمخاطر (الشكل 1). استمر سعر صرف الدولار في الانخفاض، حيث انخفض بنحو 10% منذ ذروته في يناير (استنادًا إلى مؤشر الدولار لبنك بلومبرغ). ارتفع سعر البيتكوين بنسبة 3% خلال الشهر، ومع الأخذ في الاعتبار تقلبات هذا الأصل المعتادة، فإن هذه الزيادة تعتبر محدودة نسبيًا. ارتفع مؤشر السوق الكلي لقطاع الأصول المشفرة FTSE/Grayscale بنسبة 1.5% هذا الشهر.

!

الشكل 1: حققت معظم أسواق الأسهم والسندات عوائد قوية

1، زخم العملات المستقرة قوي

بدأت صناعة التشفير في استخدام "صيف العملات المستقرة" لوصف العديد من الاختراقات التي حققتها هذه الفئة الفرعية مؤخرًا. ومن المثير للاهتمام أن استخدام العملات المستقرة في الأسواق الناشئة في الجنوب العالمي هو الأكثر انتشارًا... بينما هناك تشهد شتاءً. لكن الديناميكيات الأخيرة تشير بالفعل إلى تغييرات تنظيمية وتطبيقات الشركات، وقد تدفع هذه التقدمات نحو انتشار العملات المستقرة في الاقتصادات المتقدمة مثل الولايات المتحدة.

عملة مستقرة هي في الأساس دولار رقمي على البلوكشين. هيكلها مشابه لصندوق سوق المال - أداة ذات قيمة مستقرة قابلة للتداول مدعومة بأصول آمنة (مثل سندات الخزانة الأمريكية) - لكنها مصممة خصيصًا للدفع الرقمي. تعتبر ودائع البنوك التجارية (حسابات الشيكات) شكلًا من أشكال الدولار الرقمي، ولكن عندما يتم توكن الدولار عبر البلوكشين، فإنه يمكن أن يستفيد من مزايا تقنية البلوكشين: بما في ذلك المدفوعات عبر الحدود، التسوية الفورية تقريبًا، تكاليف محتملة أقل، وشفافية عالية. تشير تقديرات فيزا وخبراء البيانات المشفرة إلى أن عملة مستقرة تعالج حوالي 800 مليار دولار من المعاملات الرقمية شهريًا (الشكل 2). البيانات المرجعية: متوسط حجم المدفوعات التي تعالجها فيزا في عام 2024 هو 1.1 تريليون دولار شهريًا.

!

الشكل 2: متوسط حجم التعاملات الشهرية للعملات المستقرة حوالي 800 مليار دولار

تشبه العملات المستقرة العملات النقدية التي تصدرها البنوك التجارية، حيث تصدرها مؤسسات خاصة. يحقق المُصدرون الربح من الفارق بين عائدات الأصول (مثل السندات الحكومية) والخصوم (العملات المستقرة نفسها) بدون عائد، مما يشكل نموذج عمل مستدام. تم إدراج USDC، وهي ثاني أكبر عملة مستقرة في الولايات المتحدة، من قبل شركة Circle في 4 يونيو ($CRCL). أظهر المستثمرون في الأسهم حماسًا كبيرًا لنموذج عمل العملات المستقرة: ارتفع سعر سهم الشركة من 31 دولارًا عند الإدراج إلى 181 دولارًا بنهاية الشهر. بناءً على هذا السعر، يتجاوز مضاعف EBITDA لشركة Circle لعام 2024 أكثر من 150 مرة، مما يشير إلى أن المستثمرين متفائلون بشأن عملة USDC المستقرة وآفاق النمو العالية للإيرادات الخاصة بشركة Circle. من الجدير بالذكر أن أداء سعر سهم Circle بعد الإدراج يتناقض بشكل حاد مع ضعف أسعار الأسهم للشركات التقليدية للدفع الرقمي مثل Visa وماستركارد (الشكل 3).

!

الشكل 3: سعر سهم Circle مرتبط سلبًا مع Visa و Mastercard

في الوقت نفسه، حقق الكونغرس الأمريكي تقدمًا جديدًا في التشريع الشامل للعملات المستقرة. تم تمرير مشروع قانون "GENIUS" بدعم من الحزبين في مجلس الشيوخ في 17 يونيو، وتم تقديمه الآن إلى مجلس النواب للمراجعة. يضع هذا القانون إطارًا قانونيًا للعملات المستقرة المدفوعة في السوق الأمريكية، ويغطي متطلبات تكوين الاحتياطي، وقواعد الامتثال لمكافحة غسل الأموال، ومتطلبات الإفصاح والمراجعة. يحظر القانون بشكل صريح إصدار العملات المستقرة ذات الفائدة (يبدو أن ذلك لتجنب المنافسة مع ودائع البنوك التجارية) وإصدار العملات المستقرة من قبل المؤسسات غير المالية. تعتقد Grayscale Research أن العملات المستقرة ذات الفائدة ستفيد المستهلكين الأمريكيين، وتوصي بإعادة النظر في ذلك في التشريعات أو القواعد المستقبلية. لكن بشكل عام، من المتوقع أن يدفع مشروع قانون "GENIUS" انتشار العملات المستقرة في الولايات المتحدة، بينما يضع ضمانات معقولة لحماية المستهلكين والاستقرار المالي.

بإلهام من وضوح التنظيم، أعلنت مؤخرًا العديد من الشركات غير التشفيرية عن خططها في مجال العملات المستقرة. الشركات المعنية لا تعد ولا تحصى، وتشمل بشكل رئيسي البنوك التجارية (مثل جي بي مورغان، بنك بي إن بي باريبا)، مقدمي البنية التحتية للأسواق (مثل شركة الإيداع الأمريكية والتسوية DTCC)، شركات التكنولوجيا المالية (مثل Shopify، Fiserv، Revolut) والشركات غير المالية (مثل أمازون، وول مارت). على الرغم من أن هذه الشركات الرائدة تنتمي إلى مجالات مختلفة، إلا أنها جميعًا ترى القيمة المحتملة للعملات المستقرة في تعزيز كفاءة المدفوعات الرقمية و / أو تقليل التكاليف.

2، وضوح التنظيم يعزز أداء السوق

بعد فترة قصيرة من تولي الرئيس ترامب منصبه، وقع أمرًا تنفيذيًا بشأن الأصول الرقمية، مطالبًا الفرق المعنية بوضع مقترحات سياسات داعمة خلال 180 يومًا. كان صناع السياسة مشغولين بدفع الإصلاحات قبل الموعد النهائي في أواخر يوليو. على سبيل المثال، أعلنت لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) في 13 يونيو عن سحب القواعد غير المكتملة التي وضعتها الحكومة السابقة، والتي كانت تهدف إلى تصنيف بعض تطبيقات DeFi كأوراق مالية. بالإضافة إلى ذلك، طلب مدير هيئة التمويل الفيدرالية للإسكان ويليام بولتي من المؤسسات الفيدرالية للرهن العقاري، فاني ماي وفريدي ماك، تضمين الأصول الرقمية في تقييم صافي ثروة المشترين ضمن معايير الاكتتاب. أخيرًا، أعلنت الاحتياطي الفيدرالي أن معاييره التنظيمية لن تأخذ في الاعتبار بعد الآن عوامل "مخاطر السمعة"، والتي كانت تمنع البنوك من الدخول إلى بعض مجالات الصناعة التشفيرية.

وفقًا لسلسلة مؤشرات FTSE/Grayscale، تبرز فئات الأصول المشفرة المختلفة، حيث تظهر فئة الأصول المشفرة من نوع العملات وفئة الأصول المشفرة من نوع المالية أداءً بارزًا (الشكل 4). يعكس ارتفاع فئة العملات بشكل رئيسي الزيادة الطفيفة في سعر البيتكوين. في فئة المالية، ساهمت Hyperliquid وUniswap وAerodrome وMaple Finance/Syrup وAave بأكبر عائد إيجابي، حيث تم إدراج هذه المشاريع حاليًا في قائمة Grayscale Research Top 20. تعتبر منصات التداول اللامركزية (DEX) مثل Hyperliquid وUniswap وAerodrome، من حيث القدرة التنافسية في الأسعار، لا تقل عن منصات التداول المركزية (CEX)، ومن المحتمل أن تحافظ على أفضليتها في مجال تداول الأصول على سلاسل الذيل الطويل.

!

الشكل 4: أداء فئات الأصول المشفرة من العملات والفئات المالية أكثر استقرارا

في رأينا، باستثناء العملات المستقرة، لم يحقق أي تطبيق تشفير نجاحًا كبيرًا مثل سوق التنبؤات في العام الماضي. بسبب الانتخابات البلدية في نيويورك، المباراة السابعة من نهائيات NBA، والانتباه العام الناتج عن الصراعات العالمية، ارتفعت شعبية Polymarket مرة أخرى في أواخر يونيو (الشكل 5). حصل أكبر سوقين للتنبؤات، Polymarket و Kalshi، على استثمارات إضافية من المستثمرين في يونيو: حصلت Polymarket على 200 مليون دولار من مؤسسات مثل Founders Fund بتقييم يزيد عن مليار دولار، بينما جمعت Kalshi 185 مليون دولار من مؤسسات مثل Paradigm بتقييم يبلغ 2 مليار دولار.

!

الشكل 5: Polymarket يلتقط تحول اتجاه الانتخابات التمهيدية لعمدة الحزب الديمقراطي في مدينة نيويورك

يمكن اعتبار الطلب على البيتكوين على المستوى الكلي هو المحرك الأكثر أهمية لفئة الأصول المشفرة حتى الآن. لكن تقدم شهر يونيو ذكرنا جيدًا بمدى اتساع نطاق التكنولوجيا التي تدعم التمويل القائم على البلوكشين، بما في ذلك العملات المستقرة، ومنصات التداول اللامركزية، وأسواق التنبؤ. على الرغم من أن التقييم العام للعملات المشفرة قد شهد تصحيحًا طفيفًا في يونيو 2025، إلا أن الأساسيات في الصناعة تستمر في التحسن، ونعتقد أنه بمرور الوقت، سيظهر ذلك في التقييم.

علاوة على ذلك، من المحتمل أن تستمر الخلفية السياسية الكلية في الحفاظ على دعمها في الأشهر المقبلة. على المدى القصير، قد يحصل "قانون الجمال العظيم" على توقيع الرئيس ترامب قريبًا. يقدر خبراء الميزانية أن النص الحالي لهذا القانون سيزيد العجز الفيدرالي بنحو 3 تريليونات دولار على مدى السنوات العشر المقبلة، وإذا تم تمديد بعض الشروط المستحقة، فقد يصل العجز إلى 5 تريليونات دولار. بالإضافة إلى ذلك، دعا ترامب عدة مرات الاحتياطي الفيدرالي لخفض أسعار الفائدة. على الرغم من أن الاحتياطي الفيدرالي هو مؤسسة مستقلة، لكن سيكون لدى ترامب الفرصة لتعيين رئيس جديد العام المقبل (مع موافقة مجلس الشيوخ). بشكل عام، نعتقد أن استمرار العجز المالي، وانخفاض معدل الفائدة الحقيقي، والدولار الذي قد يضعف، سيوفر مجموعة من المحركات المواتية لبتكوين و فئة الأصول المشفرة.